公司点评：Q3线下销售波动，电商渠道稳健增长

Q3线下销售波动，电商渠道稳健增长 事件：李宁发布2025Q3经营情况公告，期内李宁流水同比下降中单位数，其中线下渠道流水下降高单位数，电商流水同比增长高单位数。 买入（维持） 李宁成人：消费环境波动导致线下销售承压，电商业务稳健增长。 ➢2025Q3奥莱渠道表现优异，从而带动直营渠道流水降幅好于批发渠道。1）批发业务：2025Q3批发渠道流水同比下降高单位数，截止2025Q3末批发门店数量为4881家（对比年初净开61家，同比2024Q3末净开84家），公司持续对低线城市以及空白市场进行渗透，然而由于客流的波动，我们判断同店的销售或有一定挑战，从而导致批发渠道流水下降。2）直营业务：2025Q3直营流水同比下降中单位数，2024年以来面对消费环境波动公司主动关闭低效门店，截止2025Q3末李宁直营门店数量为1251家（（对比年初净关46家，同比2024Q3末净关233家），门店同比大幅度净关对流水造成压力，然而我们判断直营渠道中奥莱等门店业态表现较好，或在一定程度上对直营渠道的流水产生贡献。 ➢2025Q3电商流水增长高单位数，公司持续推动电商效率提升。2025Q3电商业务流水同比增长高单位数，增速较Q2的中单位数有一定提升，公司持续优化电商业务运营效率，通过合理的货品结构推动电商业务健康增长。 李宁YOUNG：2025Q3童装业务延续快速增长态势。截至2025Q3末李宁YOUNG门店为1480家（（对比年初净开12家，同比2024Q3末净开21家），从流水层面来看我们预计期内童装业务或有双位数增长，公司强化童装业务推广，同时优化产品结构。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 2025Q3末库销比预计在5-6之间，环比有所增加。出于对“国庆”、“中秋”双节以及“双十一大促”的备货需要，我们预计2025Q3末库销比环比会有一定增加，我们判断Q3末库销比或在5-6之间。经过Q4的多场促销活动后，我们预计到年底库销比有望回到4-5之间的水平。 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 我们预计公司2025年营收同比持平左右，归母净利润下降22%。基于前三季度的销售表现，我们预计公司2025年收入持平左右，归母净利润下降22%。2025年公司签约奥委会，并以奥运为重点进行主题活动，2026年米兰冬奥会临近，我们判断2025Q4以及2026Q1公司或将陆推出多样化的营销活动以及产品系列，中长期来看随着奥运周期的深入，李宁品牌有望进入新的发展阶段。 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 盈利预测和投资建议：综合考虑短期消费环境的不确定性以及公司长期经营 效 率 的 不 断 提 升 ， 我 们 预 计 公 司2025~2027年归 母 净 利 润为23.66/25.40/27.59亿元，对应2025年PE为18倍，维持“买入”评级。 1、《李宁（02331.HK）：2025H1经营超预期，关注公司长期业绩改善》2025-08-232、《李宁（02331.HK）：2025Q2终端流水略增，库存情况健康》2025-07-153、《李宁（02331.HK）：2025Q1流水稳健增长，渠道库存健康》2025-04-29 风险提示：消费环境波动，盈利能力提升速度不达预期，门店优化不及预期等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com