收入短期承压，焦虑症药Ⅲ期入组储备潜力

收入短期承压，焦虑症中药创新药储备发展潜力
2025年前三季度，公司各业务板块收入均出现同比下滑，其中肝病用药/医药商业/化妆品/食品销售/心血管用药/其他业务分别实现收入38.8/28.9/4/1.2/0.9/0.4亿元，同比分别变动-9.4%/-8.5%/-23.8%/-17.3%/-65.2%/-30.5%。25Q3单季度收入分别为9.8/9.1/0.8/0.3/0.3/0.1亿元，同比变动-40.1%/+2.7%/-42.7%/-32.8%/-45.3%/-6.7%。目前治疗焦虑症的中药创新药温胆片已完成Ⅲ期临床首例患者入组，储备发展潜力。全球及中国焦虑障碍患病率较高，2024年我国医院端抗焦虑药物销售规模达24.44亿元。

管理、研发费率增长，持续加强研发布局
2025年前三季度，公司期间费用率9.9%，同比+1.6pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.0%/3.4%/2.4%/0.2%，同比分别变动+0.1/+0.7/+0.7/+0.2pp。研发费用1.8亿元，同比+24.4%，公司持续加强研发布局。应收账款余额9.67亿元，较2024年末增加24.1%；期末存货61.60亿元，较2024年末增加24%，建议关注存货周转效率。

盈利能力下滑，关注天然牛黄价格拐点
2025年前三季度，公司整体毛利率38.9%，同比-6.5pp；净利率28.6%，同比-3.2pp。25Q3单季度毛利率35.1%，同比-11.8pp。分业务来看，肝病用药/医药商业/化妆品/食品销售/心血管用药毛利率分别为61.1%/8.6%/61.8%/13.9%/8.6%，同比分别变动-9.7/-4.2/-1.3/+0.6/-5.4pp；25Q3单季度毛利率分别为60.0%/8.3%/63.1%/16.7%/7.9%，同比分别变动-8.3/-2.3/+4.1/+6.4/-2.2pp。核心原材料成本上涨影响持续，天然牛黄价格虽仍高位但已现拐点，国家药监局启动进口牛黄试点有望缓解成本压力。

盈利预测与风险提示
预计2025-2027年公司归母净利润为31.2/32.8/37.5亿元。关键假设包括：医药工业收入增速2.5%/7.9%/11.7%，毛利率58.8%/62.9%/64.9%；医药商业收入增速1%/3%/4%，毛利率11%/12%/13%；日化板块收入增速5%/8%/10%，毛利率62%/65%/65%。风险提示包括费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、成本上涨等。