宏观经济专题研究：“十五五”的三条经济线索

“十五五”的三条经济线索 核心观点 经济研究·宏观专题 2035年远景目标“三步走”格局下，“十五五”是我国经济从“量增”向“质变”突围的关键阶段。“十四五”期间，我国经济复合年化增速达5.4%，客观上为缓和“十五五”增长压力，推动改革腾挪出空间。 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 与此同时，达到“中等发达国家水平”的目标，要求我国未来增长模式由单一GDP驱动转向“实际GDP+通胀+汇率”的三元驱动。其资产配置意义在于，通胀和汇率有望推动“股强于债”格局的形成，而新动能市场化价值的逐步兑现，盈利有望接棒估值对价格形成持续支撑。 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 联系人：王奕群wangyiqun1@guosen.com.cn 由此，不难引出“十五五”时期经济增长的三条线索。 线索一：以新质生产力推动结构转型 培育新质生产力，推动经济结构转型升级将是“十五五”规划的中心目标。未来我国加快构建“传统升级—新兴壮大—未来培育”梯度格局：传统产业智能化、数字化与绿色化改造；新能源车、光伏等“新三样”打造世界级集群；未来产业持续研发攻关。 此外，新质生产力并不简单等同于“硬”科技和实物生产部门。“十五五”期间，培育新型服务业将成为工作重心。一方面，服务业是新质生产力落地的关键结合点。另一方面，技术研发和配套的生产性服务业也是新质生产力进步的基础。 从更现实的角度看，未来国内大循环为主的格局下，实物需求扩张趋缓，政策重心将从“投资于物”向“投资于人”倾斜，必然要求一个更具纵深的服务业市场。 相关研究报告 线索二：“反内卷”治理供需失衡 《宏观经济专题研究-贸易冲突再起，资产价格如何演绎？》——2025-10-11《宏观经济专题研究-小商品、大市场：义乌外贸启示录》——2025-10-10《宏观经济专题研究-收入分配与政府支出结构如何催生通缩压力？》——2025-10-10《水牛还是价格修复？》——2025-09-25《大象转身——房地产视角下的宏观经济》——2025-09-05 在新质生产力加速推进的同时，我国供需出现结构性、局部性失衡的苗头。造成这种局面的一个重要原因，是新质生产力成为“标杆”后，在部分地区“一哄而上”，少数产能跨前、重复布局。 “反内卷”政策需兼顾短期与长期。短期可通过限产等手段对重点行业进行“示范性”干预，以期取得快速成效；但长期有赖于建立长效机制，“有为政府”的“有所不为”尤其关键。这有赖于以系统性改革，重塑地方政府的激励约束机制，“十五五”规划正好提供了一个重要的改革契机和窗口。 线索三：要素市场化改革筑牢根基 要素市场化改革旨在建立“有效市场”，提升资源配置效率，是培育新质生产力与“反内卷”的根本。 当前我国要素市场存在“双轨制”分割等堵点，部分要素定价、流通不畅。要素市场化改革不仅有助于优化供给，更重要在于释放需求。在“外需”和“投资”后，“农业转移人口市民化”有望将成为下一轮增长的基础性逻辑，但潜能背后是典型的“人地钱”难题，亟需通过要素市场化改革释放。 风险提示：海外政策的不确定性。 内容目录 单一增长迈向多元驱动..........................................................4线索一：新质生产力............................................................5线索二：“反内卷”............................................................7线索三：要素市场化改革........................................................8风险提示.....................................................................11 图表目录 图1：“十五五”经济的三条线索............................................................4图2：新质生产力概念的形成脉络............................................................5图3：从出口比较优势透视产业结构未来变化方向..............................................6图4：服务业成为近年吸纳就业的主力........................................................6图5：我国服务业就业比重仍偏低............................................................6图6：“低效产能”四象限图................................................................7图7：我国产能周期已经处于相对底部........................................................8图8：我国PPI明年可能转正................................................................8图9：我国城镇化率的两个视角..............................................................9图10：农业转移人口平均收入在城镇居民的位置...............................................9 单一增长迈向多元驱动 理解“十五五”的历史定位，需要置于2035远景目标的图景下来思考。 如果按照“三步走”模式，“十四五”时期量是重点，“十五五”时期质更为关键。在此基础上，“十六五”是拾漏补缺，完成目标的“最后一跃”。因此，某种意义上，如果“十四五”是基数，那么“十五五”则是乘数。 客观上，“十四五”时期的艰苦努力已经为2035远景目标奠定了良好的数量基础。按不变价计，我国经济体量扩张超三成，复合年化增速有望达到5.4%。有了这一基础，“十五五”时期，我国经济增长的诉求将有所缓和，为改革腾挪出空间。 经济“质变”，并非只是中国人民的美好意愿，而是有其历史必然性。从外部看，技术变革方兴未艾，全球经贸格局加速重构；从自身看，从改革开放后的“市场”红利，到加入WTO后的“外需”导向，亦或近十余年的“投资”拉动，我国传统增长模式进入瓶颈，“十五五”时期是我国经济从“量增”向“质变”突围，兑现持续增长的关键节点。 最后，我们建议辩证地看待2035年远景目标《说明》中对于“翻一番”的表述。在《建议》的正式稿中，对于经济目标的最终定调是更具弹性的“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”。参考主要国际组织如IMF、世界银行等机构对于国家发展程度的划分，通常更加强调“美元现价”计价的人均产出。 换言之，未来我国的增长目标，并不是简单关注不变价GDP，而有望转为更加综合的“实际GDP/GNI+通胀+汇率”的三元驱动。其资产配置意义在于，通胀和汇率有望推动“股强于债”格局的形成，而新动能市场化价值的逐步兑现，盈利有望接棒估值对价格形成持续支撑。 资料来源：国信证券经济研究所绘制 这一背景下，沿着党的二十大以来的重要文件精神，不难引出“十五五”计划中我国宏观经济发展的三条线索，即：发展新质生产力、“反内卷”和要素市场化改革。三者相辅相成，构成了我国经济成功转型的逻辑闭环。 线索一：新质生产力 培育新质生产力，推动经济结构转型升级将是“十五五”规划的中心目标。追根溯源，“新质生产力”是习近平总书记于2023年7月在四川考察时首次提出的原创性概念。其核心在于“全要素生产率大幅提升”，本质是“先进生产力”。 如前所述，发展新质生产力是党中央对于百年未有之大变局加速演变的背景下，结合我国发展的实际，做出的重要战略部署，与“十四五”规划、党的二十大及二十届三中全会精神一脉相承。 资料来源：中国政府网，中国人大网，新华社，国信证券经济研究所整理 在"十四五"奠定的良好基础上，我国经济正站在从"量增"迈向"质变"的关键拐点。“十五五”期间，新质生产力是推动经济结构转型，实现高质量发展的主要抓手。习近平总书记近期在部分地区的“十五五”经济社会发展座谈会上强调，必须把因地制宜发展新质生产力摆在更加突出的战略位置。 未来五年，我国将继续打造“传统升级—新兴壮大—未来培育”的梯度发展格局：一是传统产业智能化改造全链条赋能，加快传统企业数字化和绿色化转型。 二是战略性新兴产业集群发展。巩固优势领域，在新能源汽车、光伏、储能等“新三样”领域，打造世界级产业集群。培育新赛道，布局人形机器人、工业元宇宙、低空经济等新兴产业。 三是未来产业前瞻布局。在量子计算、可控核聚变、合成生物学等领域持续攻关。 从我国产品出口比较优势的四象限图来看，我国在部分高端制造业构建了较强的 比较优势（如电气装置、半导体件等）或取得了较为显著的进展（如铁道机车、车载电池等），但仍有相当品类存在较大的提升空间，其中大部分为“新质生产力”所需重点攻关的领域，如芯片制造、集成电路、航空引擎等。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 要特别提示的是，新质生产力并不简单等同于“硬”科技和实物生产部门。“软硬结合”本身即是新一轮技术革命的显著特征，两者不可偏废。 因此，“十五五”期间，大力培育新型服务业将成为工作重心。一方面，服务业是新质生产力落地的关键结合点和重要抓手。如人工智能和大数据的飞速发展，推动了智慧医疗、在线教育、数字文旅等新型服务业态的出现与发展。另一方面，技术研发和与之配套的广泛的生产性服务业也是新质生产力进步的根本。 资料来源：Macrobond、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 从更现实的角度看，制造业的自动化和智能化迭代，也意味着新型服务业在我国的现实意义与日俱增： 一是随着制造业从劳动密集型转向技术密集型，大量岗位将被迭代出局，制造业的“无就业增长”甚至“负就业增长”成为常态。 二是与美日等发达国家比较，我国服务业占比重显著偏低，即使考虑到居民消费结构依然低于世界主流水平，与我国出口导向和工业立国的发展思路有较强联系。 三是未来以国内大循环为主的格局下，实物产能扩张趋缓，政策重心将从“投资于物”向“投资于人”倾斜，必然要求一个更具纵深的服务业市场。 线索二：“反内卷” 在新质生产力加速推进的同时，我国供需出现结构性、局部性失衡的苗头。相较于十年前供给侧结构性改革1.0时期，一个新特征是：失衡产业开始在新经济、新动能领域涌现。 造成这种局面的一个重要原因，是新质生产力成为“标杆”后，在部分地区“一哄而上”，少数产能跨前、重复布局，局部供需均衡被破坏，被迫进入“内卷式”价格竞争。在这些领域中，企业生产越多可能带来的营收利润越少，生产与效益成为“反指”。这与发展经济、培育新动能的初心相悖，客观上也不利于培育新质生产力。因此，需要对不当产能布局和恶行价格竞争进行纠偏。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 今年7月中财委会议提出“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”以来，市场高度关注“反内卷”。大家的疑惑主要集中在两个方面，“反内卷”的抓手是什么，以及政策层面如何评估“反内卷”的实施效果。 不妨从“短”和“长”两个视角加以理解。在当