核心观点与关键数据
销售下滑，短期看政策刺激
- 2025年上半年合约销售350亿元，同比下滑32%，销售均价下降4%。
- 全年预计可售货源1600亿元，90%位于一二线城市，下半年将推出1250亿货源。
- 管理层认为短期走势依赖政策刺激，中长期看好市场韧性。
投资收缩，财务安全优先
- 上半年新增土地储备建面积24.9万平方米，同比下降57%。
- 仅在贵阳、重庆、上海、苏州获取4幅土地，平均权益收购成本7907元/平米。
- 土地储备合计2840万平方米，较期初下降14%，一二线城市占比70%。
- 烟台土地储备占比最高（20.2%），但2024-2023年销售贡献仅10-13万平方米，去化压力较大。
多元化发展，运营业务表现亮眼
- 运营业务不含税租金收入70.1亿元，同比增长2.5%，毛利率77.7%。
- 商业、资产管理占比78.5%/21.5%，已开业商场出租率96.8%。
- 服务业务不含税收入62.6亿元，同比增长0.02%，毛利率约30.0%。
- 下半年计划开业10座商场，2026-2027年每年新开业约10个项目，商业航道预计增长10%。
盈利能力下降，开发业务亏损
- 营业收入588亿元，同比上升25%，毛利润74亿元，同比下滑23%。
- 开发业务结算收入455亿元，结算毛利率仅0.2%，受项目销售价格承压影响。
- 净利润39亿元，同比下降43%，净利率6.72%，较期初下降2.8个百分点。
- 分部溢利55亿元，开发业务分部亏损11.8亿元，未来营收规模或继续下滑。
负债优化，三条红线维持绿档
- 持有现金447亿元，非受限现金293亿元。
- 总有息负债1698亿元，较期初下降4%，净减少65亿元。
- 经营性物业贷净增99亿元至872亿元，一年内到期有息负债256亿元。
- 净负债率51.2%，剔除预收款后资产负债率56.1%，平均融资成本3.58%。
- 计划2025年压降有息负债超300亿元，未来每年净减少不超过100亿元，目标降至1000亿左右。
- 贸易应付款项394亿元，其中短期账龄159亿元，应付税项224亿元，短期回款能力受考验。
研究结论
龙湖短期面临销售下滑压力，但通过收缩投资、聚焦财务安全，三条红线维持绿档。运营和服务业务毛利率高，将成为利润增长“稳压器”。开发业务盈利能力短期受损，但管理层预计未来逐步修复。公司计划加速负债压降，逐步优化资产负债结构，长期发展仍具韧性。
