核心观点与策略
橡胶市场经历去库后，存在大幅再库的风险（11月份），浅色胶再度走弱，但各月价差走平，短期估值相当有吸引力，需关注驱动力是否转为乐观。
运行逻辑
- 平衡表：10月份库存或仍将去化，但去库力度逐渐减弱，到年底有累库预期。
- 供应：供应端上量预期不变。
- 进口：2025年9月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）合计74.2万吨，环比增12%，较2024年同期增20.8%。中泰计划9月启动湄公河通道橡胶贸易零关税计划。
- 需求：国庆假期后轮胎开工回升，全钢开工达季节性偏高水平。半钢库存仍偏高，全钢库存有所增加。欧盟对进口自我国乘用车及轻卡轮胎启动反倾销调查。
- 库存：周度社库环比下降至108万吨，环降0.8万吨（推导11月份库存激增，需特别关注）。BR企业库存偏高，贸易商库存明显下降，原料丁二烯预计供应充裕。
风险提示
- 中美贸易战的演化。
- 橡胶上量时期的物候条件。
- 原油价格波动。
数据图表追踪
- 原料表现：大幅弱于去年同期，泰国胶水、云南胶水等价格持续走低。
- RU估值：已非常合理，沪胶主力、全乳-沪胶主力、越南3L-沪胶主力等估值指标显示短期配置价值较高。
- NR基差：依然处在强势区域，沪胶1-5价差、NR基差、泰混与沪胶主力基差等指标显示NR相对RU仍有支撑。
- RU相对NR走势：RU01-NR01、RU01-BR01等价差走势显示RU相对NR可能继续反向走强。
- 顺丁胶基差：华东顺丁-主力、华东顺丁-丁二烯等基差情况显示顺丁胶价格相对原料丁二烯仍有压力。
- 供应端：顺丁橡胶开工率74.82%，环增0.13%，中石化系统装置接续检修，裕龙石化新装置逐渐爬产。海外产量上升不及预期，泰国、越南、印尼月产量数据均显示增长放缓。
- 进口数据：1-8月天然橡胶进口同比增19.5%，9月进口74.2万吨，环比增12%，较2024年同期增20.8%。
- 需求端：假期后轮胎开工环比回升，全钢开工率、半钢开工率均达季节性偏高水平。总体出口数据尚可，8月新的充气轮胎出口量84万吨，环降4万吨，但累计出口626万吨，同比+4.8%。美国7月份轮胎进口量环比增加13.6%，1-7月累计进口1.69亿条，同比增7.4%。
- 库存数据：RU期货库存13.5万吨，周内降0.94万吨；NR期货库存4.01万吨，周内降0.12万吨。中国天然橡胶社会库存108万吨，环比下降0.8万吨，其中浅色胶42万吨，环比降0.7万吨。顺丁厂库+贸易商库存合计3.77万吨，周内降0.03万吨。丁二烯港口周度库存环增。
- 利润数据：天然橡胶利润仍亏损，天胶利润、泰标胶利润均处于低位。
- 平衡表：下月有累库预期，10月份供需差为-0.2万吨，11月份预期累库7.5万吨。
研究结论
橡胶市场短期估值有吸引力，但需关注11月份可能的累库风险。供应端预期不变，需求端表现尚可但库存压力较大。原料丁二烯供应充裕，BR库存偏高。整体来看，橡胶市场处于去库尾声，累库风险需警惕，短期配置价值较高，但长期需关注供需平衡变化及外部风险因素。
