南华LPG产业周报：估值低位修复20251019

——估值低位修复 戴一帆（投资咨询资格证号：Z0015428）沈玮玮（期货从业证书：F03140197）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年10月19日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 当前影响LPG价格走势的核心矛盾有以下几点： 1）成本端原油一方面受到供应过剩的压力，另一方面又受到地缘问题扰动，波动加大； 2）CP10月合同价超预期下跌，丙烷为495美元/吨（-25），丁烷为475美元/吨（-15）。外盘目前依然偏弱，CP折人民币4100元/吨，FEI折人民币3950元/吨。FEI升贴水扩大到-18.75美元/吨。中东及美国供应端带来的压力依然存在。美国丙烷库存处于历史高位，需求存季节性好转预期，等待库存拐点。 3）中美矛盾存在反复。目前涉及到跟美国相关的仍有一些在途船舶，但实际会带来多少影响尚不明确，谈判空间仍存。另外对伊朗船的制裁问题同样也在影响盘面。美国及伊朗的问题增加了对供应端的担忧。 4）内盘基本面变动不大，供需相对持稳，化工需求持稳，燃烧需求依然处于淡季。 我们认为PG大多时候跟随外盘丙烷及原油波动，但上周受到进口担忧及做缩PDH头寸支撑，内盘PG11合约明显强于原油强于外盘丙烷。短期政策端的影响依然会扰动盘面。基本面端，随着丙烷价格的下跌，丙烷跟石脑油的价差再度扩大，国内PDH利润也修复至水上，关注后续化工端可能带来的需求支撑。 ∗近端交易逻辑 近端主要受到CP超预期下跌带来的影响，供应端带来的担忧难以证伪，导致内外盘均下跌；本周受到到港受限担忧及PDH利润做缩驱动影响盘面相对偏强运行；国内最便宜交割品价格4200元/吨，基差-20元/吨，内盘变动不大，化工需求持稳，燃烧需求仍偏弱。 *远端交易预期 远端受到多重因素的影响： 1）供应端：美国在高产量高库存下带来的压力比较大，冬季可能的极端天气及中美贸易的走向对其价格及贸易流向产生影响；中东端目前看出口总量相对稳定，OPEC+政策及实际的增产情况将对未来出口产生影响，10月CP价格的超预期下跌也是对中东供应压力的体现；国内也倾向于维持较高的产量水平，风险在于利润带来的扰动。 2）需求端：印度传统的消费旺季仍能维持其较高的进口水平，但增量预期有限；日本更多的是季节性带来的需求增量；韩国的扰动在PN价差及相对的裂解利润带来的裂解需求波动；国内化工需求有见顶回落，燃烧需求难言超季节性的需求。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 行情定位：震荡价格区间：PG11 3800-4400 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：震荡 本周盘面偏坚挺，而现货价格偏弱 ∗月差策略：观望 本周近端受到供应扰动影响偏强运行，月间走正套 ∗对冲套利策略：PDH利润仍存走缩驱动。其他区域间价差，中美经贸摩擦问题，关注CP相对走强的可能性。 【近期策略回顾】 1、12-1反套，观望，中美及伊朗制裁问题仍存谈判空间。2、12多配，单边暂时观望，看外盘企稳情况。4、逢高做缩PDH利润持有，10.12提出。目前看CP的盘面利润最高。 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1）产业端，丙烷价格下跌后，PDH利润得以修复，开工短期仍将在70%-75%震荡；LPG与石脑油价差再度拉大，裂解端或能带来部分需求支撑。2）伊朗制裁船可能存在港口卸货问题。 【利空信息】 1）CP10月合同价超预期下跌，丙烷为495美元/吨（-25），丁烷为475美元/吨（-15）。外盘丙烷依然偏弱2）国内现货端持续走弱，盘面小幅升水现货。 2.2下周重要事件关注 1）10.20-23，四中全会2）10.20，LPR、三季度GDP等数据3）10.24，美国CPI、PMI等数据 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势和资金动向 本周PG11合约震荡上涨。本周主要盈利席位净持仓减少，累计盈利小幅下降；龙虎榜多5及空5无明显变化；得力席位净多头小幅增仓；外资净空头小幅增仓、散户净空头小幅减仓。 技术分析：本周PG11合约日线在布林下轨整理后反弹，目前看压力位在中轨4300左右；小时线多头趋势。 ∗基差月差结构 本周LPG月间依然呈现BACK结构，较上周更陡峭。11-12月差收于137元/吨（+59）。 【外盘】 ∗单边走势 FEI M1收于463美元/吨（-21），升贴水保持在-18.75美元/吨；CP M1收于445美元/吨（-13），CP贴水15美元/吨，MB M1收于322美元/吨（-8）。 source：彭博,南华研究 ∗月差结构 本周FEI M1-M2收于-10.25美元/吨（+3）；CP M1-M2收于-3.5美元/吨（+5）；MB M1-M2收于-3.26美元/吨（+1.3）。 【区域价差跟踪】 中美经贸摩擦，FEI偏弱，FEI较MB走弱，其他偏震荡。 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 ∗上游利润 本周主营炼厂毛利547.82元/吨（-71.31），山东地炼毛利225.77元/吨（-23.42）；炼厂较高利润下，液化气产量增加。 ∗下游利润 FEI测算PDH到单体利润372元/吨(-13)；CP测算PDH利润247元/吨（-235），外盘价格下跌后PDH利润大幅修复，而终端无法支撑较高的利润水平，利润高点回落。 MTBE气分利润-41.75元/吨（-4.25），异构利润-156.75（-3.29），整体在盈亏平衡附近。 烷基化油利润-74元/吨（+42），现货偏疲软。 4.2进出口利润跟踪 在外盘价格走弱后，进口利润大幅改善，目前仍处于高位。 第五章供需及库存 5.1海外供需 【美国供需】 ∗EIA周度供需 本周库存小幅增加，整体依然处于阶级性高位，周度需求仍没有大的起色，从玉米收割进度看弱于去年同期，关注需求及库存变化情况。 ∗KPLER出口情况 1-9月美国共出口LPG51124kt，同比增长3.49%；其中，发往中国8276KT，同比减少39%。8/9月份美国出口依然保持高位，发往中国的量在75-80万吨。 【中东供应】 1-9月中东共出口LPG36680KT，同比增长2.82%；其中，发往印度15451KT，同比减少0.68%；发往中国13986KT，同比增长27.22%。本周中东发运下降， 【印度供需】 1-9月印度LPG需求共计24272KT，同比增长5.8%；LPG进口16974KT，同比增长7.23%。下半年为印度季节性旺季，预期需求及进口维持高位。 【韩国供应】 韩国LPG需求的季节性不明显，主要大部分用于化工，5-9月韩国LPG进口维持高位，56月份有部分转出口需求，7-9月份丙烷裂解利润好于石脑油，裂解端提供了支撑。目前丙烷裂解利润依然优于石脑油，预期进口仍维持相对高位。近两周进口小幅走弱。 【日本供需】 日本对进口LPG高度依赖，且燃烧需求占比大，所以需求及进口季节性比较明显，预期随着天气转凉，进口量将有抬升。8月补库之后，9月进口减少，整体看89月份进口中性。 5.2国内供需 【国内供需平衡】 供应：炼厂利润较高的情况下，LPG国内产量预期依然维持高位；按目前美国及中东往中国的发运情况，10月进口稍给减量 需求：化工需求给小幅减量，燃烧需求小幅增加。 库存：整体小幅累库 【国内供应】 主营炼厂开工率81.23%（-1.03%）；独立炼厂开工率50.28%（-0.15%），不含大炼化利用率为45.50%（-0.95%）；国内液化气外卖量55.01万吨（+0.69）；LZ本周港口到港56（0）；厂内库存18.41万吨（-0.68），港口库存318.04万吨（-9.86），港口到港受限，库存小幅下降。 【国内需求】 ∗PDH需求 中景石化复产；渤化停车检修。 整体开工率变动不大，但随着PDH利润的修复，关注部分停工装置的复产情况。 ∗MTBE需求 本周玉皇盛荣、山东成泰重启，利华益检修。内外价差近期高位回落，但依然有一定价差。 ∗烷基化油需求 本周无装置变动；汽油端周度产量下滑。 ∗燃烧需求