- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 ` 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 李津津 联系人 lijinjin@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 资金“量降价升”，经济稳中趋降 周报要点： 近期紧货币加强监管下，确实引发了市场对于资金脱虚未必能入实的担忧，实体经济融资在利率抬升下面临“量降价升”的困境。我们认为，短期内货币虽紧但将保持灵活，而短期内的通胀环境也形成一定的支撑。从当前的时间节点看，入实的关键在于一是降低融资成本，二是提高实体经济盈利能力，前者在去杠杆还未完成前，能否入实存疑，而后者来看传统行业受益于供给侧改革有所恢复，但高杠杆水平终将成为掣肘因素，更可行的是放松对于民营资本的进入管制以及通过创新实现新旧动能转换，大力发展新经济。其实，我们前期的研究也发现制约民营投资的一个重要因素在于民营投资占比较高的传统行业收益率低下，而收益率相对较高的基建等领域则民营投资占比较低。此外，我们也看到近年来新经济对于经济增长的贡献提升的比较多，但仍待进一步发展，这些领域可能是我们进行有效“入实”的关键。 从6月上旬的高频数据来看，总体上呈现出下游整体羸弱，而中游有所回升态势。下游来看房地产表现仍旧不佳，但是值得注意的是三线城市跌幅收窄明显，汽车保持低位增长，而批发零售的数据看呈现负增长。中游来看，钢材市场高炉开工率上升，电厂日均煤耗环比有所回升。 从三大需求的角度来看，6月份以来的高频数据显示，名义投资需求的放缓可能没有我们想象的那么快，但实际投资增速与名义投资增速的剪刀差仍将存在，消费将受到汽车以及原油价格调整的影响有所回落，外贸短期内仍有支撑，5月份的外贸数据也已显示出的进出口超预期回升。预计短期出口仍有一定支撑。 1、下游来看：6月份以来30大样本城市地产日均销售同比跌幅继续收窄，而6月份以来的百城土地成交情况上看，延续上月的“量价齐跌”。乘联会数据显示5月份的车市零售同比低增长，而批发零售负增长。6月份首周电影票房收入低基数下同比高增长，未来短期内看，低基数下电影票房同比增速有一定支撑。 2、中游来看：上周高炉开工率连续三周上涨，而Myspic钢材价格指数连续两周下跌，跌幅扩大，与此对应的是社会库存自2月中旬以来持续下跌。从6月份以来的市场表现上看，钢材市场表现已经从5月份的“量降价升”转向“量价齐升”的格局，但价格涨幅收窄明显。上周六大发电集团日均煤耗环比连续两周上升，涨幅有所扩大，6月份以来的电厂日均耗煤环比由跌转涨，但同比仍旧在收窄。 3、上游来看：上周BDI指数持续下行通道，铁矿石日均疏港量由跌转升，而铁矿石库存也现小幅上涨，6月份以来的情况看日均疏港量由跌转升。而从焦煤和焦炭的表现上看，炼焦煤港口与企业库存均下降，而焦炭港口与企业库存均上升。前一周美国原油产量下降，库存上升，而钻井平台下半年来呈现持续上升态势，但仍处历史绝对低位水平。 风险提示：财政与货币边际双紧，影响经济增长。 正文如下： 2017年06月11日 中观实体经济追踪周报0611 宏观经济报告 证券研究报告 用使箱邮收接告报司公限有理管金基资投业产信中供仅告报此此报告仅供中信产业投资基金管理有限公司报告接收邮箱使用 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 6月份以来30大样本城市地产日均销售同比跌幅小幅收窄（-27 %），其中三线城市收窄明显。内部结构上看，较上月而言北京、广州跌幅扩大，上海跌幅收窄而深圳涨幅收窄。从100大中城市土地成交情况上看，6月份以来月周均土地成交延续上月“量价齐跌”的格局，与此对应的是5月份的十大城市商品房存销比继续下行，5月份以来看，土地成交面积的再次放缓，可能会对房地产投资进行一定的制约。 5月份乘联会车市零售同比低增长（1%），而车市零售同比表现不佳（-4%），4月份的汽车经销商库存深度小幅回落至1.72，但仍旧高于安全范围，未来看短期内高基数叠加购置税减半政策的退潮，汽车销售仍存下行压力，今年汽车将会成为制约社零表现的重要因素。 6月份首周电影票房收入同比高增长，与此对应的是电影放映场次同比持续高增长的同时，观影人次同比表现更好。5月份电影票房同比增速较上月回落明显，短期内的票房持续增长主因进口片的提振作用，但基数因素利好读数表现。 图表1：6月份地产销售跌幅继续收窄 图表2：6月份以来深圳涨幅收窄 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 图表3：6月份以来土地成交持续量价齐跌 图表4：5月份的乘联会车市零售仍旧不佳 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：中国汽车工业协会，国金证券研究所 上周高炉开工率连续三周环比上涨（+0.9%至76.9 %），M yspic钢价指数连续两周下跌，跌幅扩大明显，与此对应的是社会库存自2月中旬以来持续下跌。月度数据显示6月份以来看，高炉开工率上升明显，而钢价指数开始下降，综合来看钢材市场表现从5月份的“量降价升”转向“量价齐升”的格局，但价(100)(50)0501001502002503002011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-0530大中城市成交同比一线城市成交同比二线城市成交同比三线城市成交同比(200)02004006002011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-05北京:商品房成交(签约)面积:月:同比上海:商品房成交面积:月:同比广州:商品房成交(签约)面积:月:同比深圳:商品房成交面积:月:同比(100)(50)0501001502002011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-05100大中城市:成交土地占地面积:月周均同比100大中城市:成交土地总价:月周均同比-6-4-2024681012(40)(20)0204060802010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-03新能源汽车销量（万辆/右）汽车销售当月同比 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 的涨幅收窄明显。而5月份以来的钢材市场表现可以看出重点企业日均产量环比下跌的同时，企业与中间商库存也有所下滑。 上周六大发电集团日均煤耗环比涨幅扩大（6.5%至65.9万吨/天），从6月份以来的市场表现看，电厂日均煤耗环比连续两个月下跌后上涨（6.9%），而同比涨幅仍旧小幅收窄（9.3%，前值11%），体现工业生产复产有所放缓。 图表5：高炉开工率上升，钢价下跌 图表6：5月上旬重点企业库存和日均产量环比均下降 来源：中国钢铁工业协会，国金证券研究所 来源：中国钢铁工业协会，国金证券研究所 图表7：6月份以来六大发电集团日均煤耗同比收窄 图表8：可用天数与库存表现 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 上周BDI指数周中枢值延续4月中下旬以来的持续下跌态势，而BDTI指数连续两周下跌。上周CCFI指数连续两周下跌后上涨，而CICF I指数连续两周下跌，跌幅收窄。整体上看，BDI指数在经历3、4月份的持续好转后，再次回归下行通道，CICFI月中枢值从2016年11月开始出现持续回升的态势，5月份以来涨幅再次扩大，而CCFI指数月中枢值则从2016年5月份以来就进入波动上升阶段，3月份环比下滑后，4月份以来再次回归上行通道。 上周铁矿石日均疏港量由跌转升（+2.2%至280万吨），而库存也有所上升，6月份以来铁矿石日均疏港量由跌转涨。上周焦炭港口库存由跌转涨，而焦化企业库存连续三周上涨，而与此对应的是炼焦煤港口库存下降（-7.3%），而国内样本钢厂连续两周下跌（-0.8%）。前一周美国原油产量小幅下降2.4万桶/日至932万桶/日，库存上升330万桶至5.13亿桶。 50010001500200025005070901101301502014-01-032014-03-032014-05-032014-07-032014-09-032014-11-032015-01-032015-03-032015-05-032015-07-032015-09-032015-11-032016-01-032016-03-032016-05-032016-07-032016-09-032016-11-032017-01-032017-03-032017-05-03钢材社会库存（右/万吨）高炉开工率：全国Myspic综合钢价指数(20)(15)(10)(5)051015202015-01-202015-03-012015-04-102015-05-202015-06-292015-08-082015-09-172015-10-272015-12-062016-01-152016-02-242016-04-042016-05-142016-06-232016-08-022016-09-112016-10-212016-11-302017-01-092017-02-182017-03-30库存:钢材:重点企业(旬):环比日均产量:粗钢:重点企业(旬)：环比020406080100(40)(20)02040602012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-05日均耗煤量:6大发电集团:合计（右/万吨）日均耗煤量:6大发电集团:合计:月环比日均耗煤量:6大发电集团:合计:月同比(40)(20)02040602015-01-042015-02-042015-03-042015-04-042015-05-042015-06-042015-07-042015-08-042015-09-042015-10-042015-11-042015-12-042016-01-042016-02-042016-03-042016-04-042016-05-042016-06-042016-07-042016-08-042016-09-042016-10-042016-11-042016-12-042017-01-042017-02-042017-03-042017-04-042017-05-042017-06-04六大发电集团煤炭库存周环比六大发电集团煤炭库存可供天数周环比