轻工制造行业周报：重视港股新消费估值切换，稳健布局传统龙头

证券研究报告 行业研究 2025年10月19日 本期内容提要: 陆亚宁新消费行业分析师执业编号：S1500525030003邮箱：luyaning@cindasc.com ➢出口：依依股份加码品牌布局，加拿大纸浆模塑反倾销调查利好合规龙头份额提升。本周依依公告拟筹资增持“高爷家”（国内宠物食品/用品头部品牌，24年GMV超6亿，且高增趋势有望维系），强化自身品牌布局。根据我们判断，增持后仍以原团队管理为主，有望对公司26年贡献重要利润增量。此外，本周加拿大对我国纸浆模塑餐具发起反倾销/反补贴调查。24年我国纸浆模塑出口加拿大规模约1.73亿元，25年1-8月累计出口加拿大金额已提升至1.55亿元（同比+27.8%），我们认为自美国双反调查以来，部分订单由加拿大转口进入美国市场，若加拿大监管趋严，美国市场格局有望进一步优化，拥有海外产能的龙头合规企业份额或将持续提升。关注1）全球布局深化的匠心家居、众鑫股份、英科医疗、英科再生、永艺股份、浙江自然、共创草坪、天振股份等；2）短期业绩压力有望缓解的浩洋股份、嘉益股份、哈尔斯、英派斯、恒林股份、乐歌股份、玉马科技、西大门、建霖家居等。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢新型烟草：思摩尔国际发布三季报，HILO开启欧洲征程。思摩尔国际Q3收入实现41.96亿元（环比+27.5%，同比+27.2%），剔除股份支付费用后，Q3经调整利润为4.44亿元（环比+4.8%，同比+4.0%）。我们预计公司雾化主业维系稳健增长，其中美国市场环比稳步修复，欧洲份额有望稳步攀升、收入维系高增。此外，我们预计Q3报表增长已部分体现HNB增量贡献，且前期多数收入预计来自于烟具业务。目前HILO已正式进军波兰，并有望快速登录意大利，正式开启欧洲征程。我们认为，英美在欧洲有望凭借其差异化产品力和强大渠道力，助力HILO迅速提升份额，核心供应商有望持续受益。此外，公司费用率已明确优化，未来伴随HNB烟弹收入占比提升，盈利能力有望持续优化。建议关注思摩尔国际，中烟香港，华宝国际，盈趣科技。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 2➢智能眼镜：影目发布首款多SKU产品，加速多元化产品迭代。目前市面产品均以千篇一律黑框为主，舒适度、美观度均有所欠缺。影目首创 多SKU新品，推出4种框型供用户选择（包括商务风、学院风、眉框款式、个性款），且未来将持续丰富产品矩阵。此外，Go 3镜腿仅8mm（接近普通光学眼镜），前后均衡配重、避免传统智能眼镜“头重脚轻”痛点。在续航、显示、AI交互功能、内容等方面，我们认为较竞品明显新增设计巧思，尽量解决用户痛点，代表了行业持续的进步和转型。建议关注康耐特光学、英派斯、明月镜片、博士眼镜等。 ➢黄金珠宝：老铺黄金活动开启并官宣调价，周大福发布经营情况公告。老铺黄金线下活动（SKP周年庆）与线上活动（双十一）同步启动，我们预计SKP渠道已开启预售，线下排队情况火爆，线上多款在活动开始后短时间内售罄；此外，公司官宣10月26日进行产品价格调整。我们认为活动旺季叠加金价上行有望激发消费景气，提价行为则有望保障公司销售毛利率相对稳定。周大福发布7-9月经营情况公告，7-9月中国内地同店销售同比+7.6%，较4-6月实现转正，分品类看，7-9月 内 地 同 店 口 径 下 ， 珠 宝 镶 嵌 等/黄 金 首 饰 及 产 品 分 别 同 比+7.2%/+10.6%，其中珠宝镶嵌等呈现正增长，翡翠珠宝销售接近翻倍，定价黄金零售值同比增长43.7%，占比升至29.9%，顺应精品黄金消费趋势，彰显强大产品开发设计实力。建议重点关注品牌价值持续凸显、有望保持靓丽增长的老铺黄金、潮宏基、曼卡龙、莱绅通灵等，具备投资金产品及全直营特色的菜百股份，景气持续恢复的传统品牌六福集团、周六福、周大福、老凤祥、周大生等。 ➢两轮车：大行科工全渠道动销靓丽，折叠自行车赛道空间广阔。大行科工线下经销与线上直销渠道增长靓丽，在消费趋势及优秀单店模型的支撑下，公司经销门店持续扩张，海外销售亦快速增长。我们认为公司作为折叠自行车赛道先行者与龙头品牌，深耕线下渠道积累品牌优势，渠道模式从集合店逐步向店中店、专卖店升级，产品品类丰富，积极布局自有工厂树立供应链竞争优势，同时布局E-Bike潜力品类有望打开新增长曲线。建议关注综合优势突出，市场份额有望提升的雅迪控股、爱玛科技，科技引领、增速领先的九号公司，出海表现靓丽、积极布局机器人新曲线的涛涛车业。 ➢跨境电商：卡罗特经营趋势有望显著改善，静候渠道及产品调整见效。卡罗特尽管短期受中美关税政策负面影响，但公司及时作出战略调整，包括不限于加速产品开发及产品组合多元化、线上线下渠道并举拓展、暂停东南亚、印度及西欧市场的新业务开发，聚焦美国、日本及中国市场等。我们预计下半年开始公司的品类拓展有望逐步见效，水具、刀具等新品类有望起量。美国市场线下渠道拓展有望见效，中国市场通过丰富线上平台布局亦有望实现趋势改善。建议关注盈利能力领先、全球布局持续深化的安克创新、致欧科技、卡罗特、傲基股份、赛维时代、恒林股份等，结构性成长的吉宏股份、华凯易佰等。 ➢宠物：中宠股份发布三季报，自主品牌快速增长，海外业务结构改善。中宠股份发布三季报，25Q3公司实现营业收入14.28亿元（同比+15.9%）、扣非归母净利润1.24亿元（同比+18.9%）。我们预计公司25Q3境内业务延续靓丽表现，主要系自主品牌带动，参考蝉妈妈数据，我们预计顽皮、领先品牌25Q3快速增长，10月1日-9日顽皮品 牌抖音渠道销售指数同比+135%以上，打响Q4开门红。我们预计公司25Q3境外业务延续稳健表现，其中自主品牌出海进展显著，有望延续靓丽表现，美国与加拿大的高盈利代工业务有望保持良好势头。公司预计2026年美国第二工厂将建成，有望巩固公司海外产能优势。双十一预售榜单公布，前三名分别为鲜朗、弗列加特、蓝氏，乖宝排名维持第一梯队，中宠进步较大、顽皮首次挤入榜单。建议关注研发领先的乖宝宠物，综合优势突出、市场份额提升的中宠股份，海外供应链布局推进的佩蒂股份，代工基本盘稳定、进军自主品牌的依依股份、源飞宠物等等。 ➢IP零售：泡泡玛特深化IP长期主义价值，名创优品加速潮玩时尚化破圈。泡泡玛特通过THE MONSTERS十周年全球巡展系统呈现IP成长脉络，以手稿研究室、历年公仔陈列等深度内容强化情感连接，体现其"尊重时间、尊重创作"的IP长期运营理念。LABUBU凭借高频时尚跨界与文旅合作，正从潮玩IP升维为具有全球影响力的文化符号。新品方面，“庆祝这一刻”POP MART实物周年系列手办及周边将于10月23日发售，该系列涵盖公司所有经典及热门IP，或将正式开启泡泡十五周年相关活动。名创优品推动原创潮玩IP登陆巴黎时装周并启动"搪胶时装周"双城巡展，展现其通过"时尚+IP"跨界快速提升品牌溢价的生态化运营思路。公司以"顶级授权IP+签约艺术家IP"双轨驱动，结合MINISO LAND等高势能门店，持续推动IP的规模化商业变现与场景化体验升级。我们认为，泡泡玛特聚焦IP内核的深度孵化与情感连接，旨在构建具有长期生命力的文化资产；名创优品则更注重IP的快速商业化破圈与生态整合，通过时尚跨界与超级门店加速价值释放。两家企业分别从"深度孵化"与"广度破圈"两个维度拓展中国IP商业化的边界。关注国内海外均高速成长的情绪消费担当泡泡玛特，关注海外高增速持续且国内业务稳步改善的名创优品。 ➢母婴童：潮玩业态成为母婴零售跨界增长新引擎，IP授权与门店模型创新驱动渠道价值重估。爱婴室基于与万代南梦宫的战略合作，加速布局“高达基地”及万代拼装模型店，并启动“区域核心城市+重点商圈”双轨扩张策略，计划未来3年以每年3-5家的速度推进全国拓展。我们认为，此举显示母婴零售企业正通过引入高粘性国际IP业态，突破传统母婴客群边界，切入年轻人与泛家庭潮玩消费市场。爱婴室苏州旗舰店实现行业领先坪效与首季度盈利，验证“强IP+精选门店”模型的可复制性。公司通过数字化运营与限定商品策略，持续提升会员复购与单店盈利能力，推动潮玩业务成为线下渠道的重要增长极。后续长沙及沈阳两家“高达基地”店也将于10月、11月相继开业。我们认为，母婴连锁企业正从“母婴商品平台”向“家庭生活方式平台”转型，通过引入高达等头部IP业态，不仅优化门店客流结构，更实现客群破圈与场景延伸。建议关注母婴童赛道龙头规模效应，孩子王探索打造母婴全域生态，爱婴室万代合作深化，好孩子国际品牌势能强劲。 ➢消费：双十一大促首日美妆母婴品类增长显著，布鲁可以“IP+科技”双轮驱动构建差异化产品生态。李佳琦直播间双11首小时GMV实现同比增长，美妆、母婴、时尚、食品等品类增幅最高近80%，反映大 促期间细分刚需品类仍具增长韧性。布鲁可在中国玩具展推出覆盖近30个全球IP的积木人、积木车及女生专线嗒豆三大产品矩阵，凭借500余项专利技术支撑的拼搭体系与IP还原度，持续提升产品竞争力；同时通过全球BFC创作赛与社区运营，推动用户从“玩家”向“创作者”转化，形成“产品创新+文化培育”双轮驱动的品牌生态。我们认为，布鲁可通过“强IP产品矩阵+技术研发体系+用户共创生态”的闭环，构建超越短期促销的长期品牌竞争力。母婴相关企业如豪悦护理亦通过拓展宠物尿垫等品类寻求增长，反映行业正从流量驱动向产品力与用户运营双核驱动深化。建议关注结构性成长的布鲁可、润本股份、百亚股份、登康口腔、豪悦护理等。 ➢风险因素：国内需求低于预期，贸易摩擦超预期，地产超预期承压，IP拓展不及预期，原材料大幅波动，人口出生率下降，市场竞争加剧，新业务拓展不及预期等。 研究团队简介 姜文镪，所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI论文，曾就职于国盛证券，带领团队获2024年新财富最佳分析师第四名、2023/2024年水晶球评选第四名、2024年金麒麟最佳分析师第四名。 李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。 骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3年左右消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖跨境电商、黄金珠宝、两轮车等赛道。 陆亚宁，美国伊利诺伊大学香槟分校经济学硕士，曾就职于浙商证券、西部证券，具备3年以上新消费行业研究经验。2025年加入信达证券研究所，主要覆盖IP零售、母婴、电商、美护等赛道。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报