一篇说清楚：Q4政府债券供给

债券日报2025年10月18日 【债券日报】 一篇说清楚：Q4政府债券供给 ❖1、Q4国债发行计划有何看点？ 华创证券研究所 （1）财政部9月30日Q4计划相较年初计划有所变化。一是，10月份个别期限月内发行日期有所调整，二是30y超长期特别国债取消续发，转为50y、20y各续发一只债券。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 （2）国债最新计划公布后，抛盘压力下25特6与25特2利差走扩。30y品种取消发行后，25特6合计发行规模止步于2470亿元，较当前30y国债活跃券25特2的规模明显偏小，市场预计25特6将难以成为活跃券，抛盘压力下25特6与25特2利差由9月29日的9.5BP上行至13.20BP。 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 ❖2、10月国债缩量：或指向年内增发国债概率不大 （1）国债发行进度：普通国债，预计剩余1.06万亿额度待发；特别国债，注资特别国债、超长期特别国债均已完成发行。 联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com （2）10月关键期限附息国债单只规模缩量至1306亿元，或指向年内进一步增发概率不大。增发国债需要经过人大常委会审批，且结果落地之前国债发行通常出现赶进度现象，例如2023年10月人大批准增发1万亿国债，9月附息国债明显加速发行。今年10月以来已有6只关键期限附息国债平均发行规模为1306亿元，较9月的1550亿元明显缩量，或指向后续国债进一步增发的概率不大。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20251017》2025-10-17《【华创固收】第二批科创债ETF上市后关注什么？》2025-10-17《【华创固收】转债市场日度跟踪20251016》2025-10-16《【华创固收】赚钱效应减弱叠加节前止盈，居民存款高增——9月金融数据解读》2025-10-15《【华创固收】贸易摩擦再起，对通胀有何影响？——9月通胀数据解读》2025-10-15 ❖3、地方债：年内剩余额度以及增发形式辨析 （1）地方债发行进度：新增债券，待发额度为8309亿元，其中新增一般债、其他新增专项债分别为1283亿元、7027亿元；化债品种，已基本完成存量额度发行，2万亿置换债已累计发行19924亿元、8000亿元用于化债的新增专项债已发完。 （2）地方债增发怎么看：一是提前下达2026年新增地方政府债务限额属于Q4常规操作，明年提前批额度或在31200亿元，增发需等待明年；二是中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，对应年内增发特殊再融资债券和新增专项债合计5000亿，其中特殊再融资债券已于下周开始发行；三是财政部已于2024年下达6万亿置换债限额至各省而非近期新增操作，是否编入预算仍需经过财政部审批，由于财政已安排5000亿结存限额部分用于化债，提前发行明年置换债的必要性和概率或有所下降。 ❖4、Q4政府债券发行预测 （1）待发额度：考虑5000亿结存限额后，四季度政府债待发额度或为2.6万亿；截至10月17日，政府债剩余额度在2.4万亿左右。 （2）地方债：四季度净融资或在1.2万亿附近。假设额外下达4000亿元特殊再融资债券额度，置换债不提前发行，预计10月-12月地方债净融资分别在6500亿、4400亿、800亿左右。 （3）国债：四季度净融资或在1.2万亿附近。假设10月按照当前节奏发行，11-12月按照剩余额度均匀发行，预计10月-12月国债净融资分别在2300亿、6300亿和3400亿左右。 （4）政府债：四季度净融资或在2.4万亿附近。较过去五个季度平均4万亿附近的净融资水平偏低，其中10月、11月、12月净融资分别在8900亿、10700亿和4200亿附近，10月供给压力主要集中在后两周,月末缴款压力下关注资金面波动风险。 ❖风险提示：地方化债额度超预期前置发行。 目录 一、Q4国债发行计划有何看点.............................................................................................4二、10月国债缩量：或指向年内增发国债概率不大..........................................................5三、地方债：年内剩余额度以及增发形式辨析...................................................................6（一）地方债存量额度发行进度...................................................................................6（二）地方债增发怎么看？...........................................................................................6四、Q4政府债券发行预测.....................................................................................................9五、风险提示.........................................................................................................................11 图表目录 图表1四季度国债发行最新安排与4月份全年计划对比.................................................4图表2 6只超长期特别国债发行规模..................................................................................5图表3 9月30日以来25特6与25特2利差走扩............................................................5图表4 2025年各类型国债发行进度及剩余额度................................................................5图表5 10月国债单只规模缩量，或指向后续增发概率不大............................................5图表6地方政府债券的详细分类.........................................................................................6图表7历年提前批下达时间和额度.....................................................................................7图表8贵州省披露将发行特殊再融资债券.........................................................................8图表9本次盘活之后，2025年末地方政府债券限额或在1.16万亿................................8图表10河北省财政厅公布关于置换债发行的相关安排...................................................8图表11 2025年各类政府债品种发行进度及剩余额度.......................................................9图表12各地区2025年四季度地方债发行计划...............................................................10图表13四季度政府债供给展望（单位:亿元)...................................................................11图表14 10月政府债供给日历............................................................................................11 2025年9月30日，财政部公布了2025年四季度国债发行安排，其中超长期特别国债发行安排相较4月公布的全年计划有所调整、单只国债规模出现缩量。此外，近期各省市密集披露四季度以及10月份地方债发行计划，部分化债品种也出现新动态，10月17日财政部称将提前下达2025年新增限额、盘活下达5000亿元结存限额，市场对于四季度政府债券如何发行的关注度明显提高。 一、Q4国债发行计划有何看点 财政部9月30日Q4计划相较4月16日全年国债发行计划的区别： （1）一般国债：安排支数不变，10月份个别期限月内发行日期有所调整。例如2年期从10月14日提前至10月10日，7年期从10月22日延后至10月24日，10年期从10月10日延后至10月20日。 （2）超长期特别国债：原定10月10日发行的30y品种取消发行，改为50年（10月10日）和20年（10月14日）各增加1期续发。其中，50年计划发行规模为300亿，20年计划发行规模为400亿。 注：绿色背景表示两个计划中较早的招标日期，红色背景表示两个计划中较迟的招标日期 国债最新计划公布后，抛盘压力下25特6与25特2利差走扩。30y品种取消发行后，年内25特6合计发行规模或止步于2470亿元，成为3只30y特别国债中规模最小的一只，较当前30y国债活跃券25特2的规模明显偏小。9月30日国债发行计划公布后，市场预计25特6将难以成为活跃券，抛盘压力下25特6收益率阶段性上行，此后又反复受到发行传闻影响。截至10月17日，25特6与25特2利差由9月29日的9.5BP震荡上行至13.20BP。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 二、10月国债缩量：或指向年内增发国债概率不大 当前各类国债的发行进度： （1）普通国债：预计剩余1.06万亿额度。2025年国债新增额度为中央财政赤字规模4.86万亿+1.8万亿特别国债=6.66万亿。截至2025年10月17日，预计国债净融资规模在3.8万亿左右，剩余额度为10596亿元。 （2）特别国债：目前已完成发行。5000亿元注资特别国债已于6月4日完成发行；1.3万亿超长期特别国债已于10月14日完成发行。 后续来看，10月关键期限附息国债单只规模缩量至1306亿元，或指向年内进一步增发国债概率不大。增发国债需要经过人大常委会审批，且结果落地之前国债发行通常出现赶进度现象，例如2023年10月人大批准增发1万亿国债，9月附息国债明显加速发行。今年10月以来已有6只关键期限附息国债披露单只规模，平均发行规模为1306亿元，较9月1550亿元的单只规模明显缩量，或指向后续进一步增发的概率不大。 资料来源：Wind，华创证券测算 资料来源：Wind，华创证券测算 注：全年额度使用国债净融资规模，2023年总额度中扣除1万亿增发国债 三、地方债：年内剩余额度以及增发形式辨析 （一）地方债存量额度发行进度 （1）新增债券：存量额度待发8309亿元。2025年地方财政赤字为8000亿元，新增专项债额度为44000亿元，其中8000亿元用于补充政府基金财力，剩余3.6万亿元主要用于项目投资