公司点评：业绩增速亮眼，收并购+精细化运营促进可持续增长

业绩增速亮眼，收并购+精细化运营促进可持续增长 2025年前三季度业绩表现亮眼。公司发布2025年前三季度业绩预告，预计2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润16.1亿元左右，与上年同期（（法定披露数据）相比，将增加2.2亿元左右，同比增加15.9%左右。剔除去年同期含济宁固废电费、金沙城北污水厂扩容项目污水处理费等一次性往期收益约1.3亿元，则同比增约3.5亿元，同比增加约27.9%。利润增加主要是：（一）本期6月份起新增并表粤丰环保电力有限公司（公司穿透持股52.4%），增加6-9月归母净利润约2.4亿元；（二）持续落实降本增效举措取得良好成效，保持较高运营效率，及本期新增确认子公司江西瀚蓝能源有限公司原股东业绩赔偿收入。 买入（维持） 粤丰环保并购落地大幅提升综合实力，协同效应逐步释放。2025年6月，公司并购粤丰环保正式完成，并自6月1日起实现并表，公司垃圾焚烧发电项目规模达到97,590吨/日（含参股项目），位居国内行业前三、A股上市公司首位，综合实力和竞争力大幅提升。公司计划在2025年内基本完成财务、人力资源、供应链、信息化、品牌、合规等职能条线的融合及生产运营有序开展，实现平稳过渡和管理初步融合，初步释放“1+1>2”的协同效应。截至2025年上半年末，粤丰环保总贷款降低约13亿元，融资利率从并购前的2.75%-4.75%降低至2.50%-4.00%。 “焚烧+”提高运营水平，内生增长动力充足。公司在固废处理领域协同发展提高运营效率：1）公司积极利用生活垃圾焚烧发电项目的热源和区位优势，开拓管道供热和移动供热业务，提升经营效益，改善现金流。2025年上半年，公司实现对外供热94.4万吨，同比增加27.7万吨，同比增长41.6%，对外供热收入约1.4亿元，同比增加约4,400万元，同比增长约46.5%，公司供热业务下半年预计将延续增长趋势。2）垃圾焚烧发电精细化管理。2025年上半年，公司生活垃圾焚烧发电产能利用率约为115%，锅炉有效运行小时数超过4100小时；在对外供热量增长41.60%的情况下，生活垃圾焚烧发电吨垃圾发电电量、吨垃圾上网电量同比分别增长2.6%和3.5%，达386.3度和337.4度。公司在业务拓展的同时，通过精益化管理有效提升了运营效率，达成了业务拓展与提质增效的双重目标。 作者 分析师杨心成执业证书编号：S0680518020001邮箱：yangxincheng@gszq.com 分析师沈佳纯执业证书编号：S0680524070009邮箱：shenjiachun@gszq.com 应收账款管理增强，现金流水平有望持续改善。公司高度重视应收账款回收工作，由集团统筹加强应收账款的催收工作和商业模式创新工作，争取在相关政府支持下，2025年收回存量应收账款不少于20亿元。2025年上半年公司存量应收账款回款超11.50亿元（不含粤丰环保），持续改善现金流。 相关研究 1、《瀚蓝环境（600323.SH）：业绩表现亮眼，收并购+内生增长推动高质量发展》2025-08-292、《瀚蓝环境（600323.SH）：业绩表现亮眼，收并购+降本增效推动可持续增长》2025-07-153、《瀚蓝环境（600323.SH）：利润持续增长，“焚烧+”运营效率稳步提升》2025-04-11 投资建议：公司已形成完整生态环境服务产业链，板块资源共享和协同效应 较 强 ， 发 展 稳 健 。 预 计 公 司2025-2027年 归 母 净 利 润 分 别 为20.1/22.3/24.4亿元，对应PE分别为11.5/10.4/9.5X，维持“买入”评级。 风险提示：项目投产不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com