从最新数据看后续出口维持韧性的可能性——9月进出口点评

从最新数据看后续出口维持韧性的可能性 ——9月进出口点评 孙国翔执业证书编号：S0860523080009sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320王仲尧执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932wangzhongyao1@orientsec.com.cn021-63326320陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫9月出口同比增幅扩大至8.3%（前值4.4%，若未特别说明，后文括号中数据均代表前值，全文增速均以美元计）。即便存在低基数效应，本期出口表现依然较强，并且在10月12日特朗普TruthSocial发文后，中美贸易摩擦升级的态势得到遏制，市场对四季度出口的预期也从担忧承压，转向关注其继续维持韧性的可能性。展望后续，随着中秋错位效应消退，叠加去年Q4抢出口推升的同比基数，四季度出口同比增速可能显著回落，其中笔记本、家电、服装等消费品表现尤为明显。不过这些变化已在市场预期之内，我们认为未来市场或更关注三大方向的出口机会：一是中美攻守易位后贸易政策不确定性的缓解，二是全球产业迁移浪潮，三是中国产业升级与自主可控——而这些机会共同指向高技术商品或资本品，例如船舶、机床、工程机械等。 ⚫低基数效应也难以掩盖美国进口需求透支效应对消费品出口的拖累，不过这部分情况早已在市场预期之内。9月出口同比增幅显著扩大，一方面源于去年同期集装箱短缺、美国东海岸码头工人合同到期谈判等因素导致的低基数，另一方面也受10月中秋错位的影响，这一结论可从韩国等同样将中秋列为法定假日的国家的出口数据中得到印证。据韩媒报道，韩国9月出口增长12.7%，增幅创14个月来最高值，但经工作天数调整后，其9月出口同比转为下降6.1%。但即便基数偏低，9月传统消费品表现仍十分平淡，鞋靴、玩具、箱包、服装、家具、家电等消费品当月同比降幅仅收窄至-10.8%（-11.1%），主要原因仍是以圣诞节用品为代表的消费品出口已过度前置。因此，尽管9月对美国出口同比降幅收窄至27%（33.1%），我们认为后续的下行压力仍不容忽视。 TACO2.0交 易 展 望 ：— —海 外 札 记202510132025-10-13中美后续谈判有望控制贸易摩擦升温2025-10-13内需与政策将重新主导PMI：9月PMI点评2025-10-08 ⚫9月中美马德里贸易会谈后，由于美方不断主动挑起贸易摩擦，全球贸易不确定性再度反弹上升，但幅度上暂不足以扭转全球产业迁移对投资需求的拉动作用，资本品出口表现依然亮眼。随着10月新一轮贸易摩擦升级态势得到控制，资本品出口这条主线有望受到市场更多关注。从历史经验来看，只要贸易政策不确定性得到控制，全球产业投资增速通常会强于全球整体经济增速。9月马德里会谈后，美方持续出台对华限制措施，导致双方贸易摩擦加剧，一度推升贸易政策不确定性，但程度上暂不足以逆转全球产业投资趋势，相应地，通用机械设备、船舶等部分资本品出口表现依然出色。其中，通用机械设备当月出口同比为24.8%（4.3%），船舶为42.7%（35%），同比增幅均显著扩大。并且，我们认为这条主线有望延续，尽管10月10日特朗普曾表示要对华全面征收100%关税，但10月12日（周日）下午，其态度已从此前的强硬关税威胁转为释放“善意”，贸易摩擦升级态势随之得到控制。从流向来看，地缘关系较为亲近的东盟、非洲可能会继续作为拉动中国资本品出口的主力。具体来看，9月中国对非洲出口同比达56.4%（25.9%）；对东盟出口同比为15.6%（22.5%），虽略有回落，但仍处于较高水平。 ⚫在这种背景下，我们认为四季度出口总量表现或将维持韧性。尽管资本品仅占中国出口的20%左右，但在全球投资及资本品进口需求更强的年份，美国进口走弱对其他国家经济乃至进口需求的拖累将减弱，这或将成为四季度出口总量维持韧性的关键所在。美国作为全球核心终端需求国之一，其进口需求走弱不仅会影响中国对美直接或间接出口，还容易拖累其他地区的进口需求，而这也是我们此前担忧四季度出口大幅下滑甚至转负的核心原因。不过从2017年经验来看，若当年贸易增量主要源于资本品（这并非美国进口的相对优势领域），美国进口对非美地区进口走势的影响程度会大打折扣。而如前文所提，即便贸易政策不确定性有所回弹，今年9月资本品出口表现依旧亮眼，这进一步确认了上述趋势。此外，9月中国对韩国、印度等地区的出口回暖也表明，即便中国与这些地区的地缘关系不如东盟亲近，中美间的这些间接贸易渠道依然通畅，这有助于中国出口份额维持高位甚至再创新高。 ⚫风险提示：美国进口需求超预期回落；假设条件变化影响测算结果。 数据来源：同花顺，东方证券研究所 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。