PVC2025商品四季报：弱现实VS强预期，低位震荡

PVC 弱现实VS强预期，低位震荡 让衍生品成为新的生产力Makederivativesthenew productivity 2025年三季度，PVC主力价格在政策预期与现实之间反复切换，价格先升后降：7月受成本端“反内卷”政策驱动上涨，8-9月盘面从强预期切换为弱现实，产能集中兑现叠加印度反倾销税力度超预期，市场开始交易社库持续累库预期，资金博弈激烈，加权持仓量一度创历史新高，盘面跌回6月初上涨起点。 中辉期货研究院投资咨询业务资格：证监许可[2015]75号 展望四季度，供需弱势格局难改，高库存、高仓单压制盘面反弹空间。但基本面进一步利空有限叠加绝对价格低估值，预计维持低位震荡走势。从盈亏比来看，阶段性低多机会可以重点关注以下几个方面：1、宏观政策。PVC终端主要应用于房地产，对国内宏观政策敏感度较高，如果后市国内降准降息或交易宏观政策预期，盘面有望迎来阶段性反弹行情。2、成本支撑。四季度兰炭供需预期偏紧或带动电石价格反弹，关注外采电石法装置动态。3、基差修复。上游高预售下现货进一步下跌空间有限，若盘面能修复至平水状态，可以轻仓布局多单。 作者：能源及化工团队 郭建锋Z0022887郭艳鹏Z0021323李倩F03134406 操作建议：预期盘面延续低位震荡格局，区间操作为主。V2601关注区间【4600，5200】。 时间：2025年10月10日 风险提示：上行风险：宏观政策超预期，成本支撑好转。下跌风险：出口走弱，成本坍塌。 目录 第一章行情回顾................................................................................3第二章低估值VS弱预期..........................................................................52.1.关注宏观政策变动.......................................................................52.2.新装置陆续兑现，供给延续宽松格局.......................................................52.3.内需持续偏弱，关注出口政策变动.........................................................72.4.高预售缓解厂库压力，现货进一步下跌空间有限.............................................8第三章行情展望.................................................................................9 第一章行情回顾 社会库存持续累增，供需矛盾凸显。6月底以来，由于万华、渤化等新产能陆续释放，而内需季节性淡季，外需受政策扰动。供强需弱背景下，社会库存累库拐点出现，且持续反季节性累库，基本面供需矛盾进一步加剧。截至本周四，PVC大样本社库为104万吨（较节前累库6.5万吨），显著超过季节性特征，连续16周累库合计累库47万吨。 盘面维持升水结构，产业套保施压。在基本面持续供需错配的情况下，现货价格持续承压，截止10月9日，常州SG5市场价为4640元/吨，距离近18年的历史低点仅剩10元的下跌空间。与2015年下跌周期不同。2023年5月以来，PVC主力盘面持续维持升水结构。在产业链库存承压的背景下，仓单持续增加。7月25日以来，盘面受预期驱动大幅上涨，而现货跟进不足，升水程度加深，仓单开始加速注册，目前仓单为11万手，创历史高点。不过在交割月临近的时候，也会因为现货变的更加坚挺出现盘面小幅贴水，带动价格阶段性反弹。比如2024年8月15日，供给端受检修支撑，社会库存持续去化，现货表现坚挺，基差一度走强至18元/吨。PVC指数价格自5399元/吨反弹至5724元/吨。 资金博弈激烈，持仓量显著高于同期水平。9月9日，V2601合约持仓量为129万手，远超同期水平，加权持仓量为159万手，刷新历史高点。自2022年房地产进入下跌周期以来，PVC持续被主力作为空配品种，指数持仓量与指数收盘价相关系数为-0.76，具有高度负相关，即盘面通常表现为持续性增仓下跌，阶段性减仓反弹。9月10日以来，受低估值支撑，前期主力空头席位国泰、中信等开始陆续减仓，目前主力持仓量降至114万手，依旧高于往年同期水平。 资料来源：钢联、中辉期货研究院 资料来源：钢联、中辉期货研究院 资料来源：文华、中辉期货研究院 第二章低估值VS弱预期 2.1.关注宏观政策变动 PVC终端主要应用于房地产，对国内宏观政策敏感度较高。根据统计，5年期LPR利率自2019年8月发布以来，总计调降11次。而降息一个月后工业品指数上涨次数为8，降息对商品提振效果显著。其中2024年7月降息后商品变现依旧疲软，但随着9.24政策大礼包出台，市场情绪好转，2024年10月降息属于9月政策的延续，对商品提振效果有限。2020年2月降息后受疫情冲击叠加原油暴跌影响，工业品表现依旧疲软。总体来看，除去更大的黑天鹅事件出现，货币政策宽松对商品提振效果显著。PVC上涨次数为5，整体提振效果虽然不如工业品更加显著，但拉长时间周期看，同样有积极支撑，在下跌周期会带来阶段性反弹。 2.2.新装置陆续兑现，供给延续宽松格局 新增产能陆续释放，供给延续宽松格局。2025年是PVC投产大年，且多集中在三季度兑现，全年计划新增250万吨新装置（产能增速9.1%），国内总产能将接近3000万吨大关。目前已投产及试车220万吨，其中8月份渤化（40）试车、万华（50）量产；9月海湾（20）、耀望（30）试车，渤化及海湾新装置计划近期开满，年内仅剩嘉化30万吨装置计划年底投产。 存量检修不足，关注秋检力度。2025年1-39周产量累计同比+4.4%。今年产业延续以碱补氯格局，上游开工居高不下，持续维持在75%以上。综合来看，随着新产能陆续释放，四季度供给端预计依旧维持宽松格局。节奏上看，10月仍处于秋季检修旺季，根据检修计划，10月有内蒙君正等合计229万吨装置计划检修，预计压力相对偏弱。 资料来源：隆众资讯，中辉期货研究院 资料来源：隆众资讯，中辉期货研究院 成本传导不畅，电石反弹承压。6月初以来，受消息驱动，焦煤端持续反弹，7月供需格局改善叠加反内卷政策驱动，煤炭价格开始加速上涨，动力煤现货价格同步跟踪，但是原料端的上涨并未全部传导到下游，兰炭阶段性调涨，电石反向下跌。主要原因在于PVC的直接原料电石和间接原料兰炭缺乏金融属性，价格以供需格局主导。7月28日，乌海电石市场价为2200元/吨，创近5年新低，主要因为内蒙地区PVC装置阶段性检修，电石外放量扩大，而需求端PVC处于季节性淡季，供需错配导致供需矛盾放大。随着外放量减少叠加内蒙地区阶段性限电，电石出现区域性偏紧，截至9月19日，乌海电石价格已经反弹到2600元/吨，较低点反弹18%。国庆节后，由于运输不畅企业库存累积，电石价格再度承压下滑至2400元/吨，成本支撑转弱。展望后市，兰炭供应偏紧叠加煤价坚挺，间接成本支撑偏强，随着时间传导，成本支撑有望走强，关注外采电石法装置动态。 单产品线亏损加剧，但氯碱估值依旧不低。由于成本端电石跌幅相对更低，PVC单产品线亏损程度较高。截至上周四，电石法PVC毛利为-622元/吨，处于同期偏低水平；乙烯法毛利为-538元/吨（同比-634元/吨）。但是从企业实际生产经营角度来看，氯碱毛利不低，企业减产意愿不足。截至10月9日，西北及山东双吨毛利分别为1876、139元/吨，山东毛利处于同期偏低水平，西北利润明显高于去年同期水平，目前西北产能利用率为86%，高于产业平均水平。 资料来源：iFinD、中辉期货研究院 资料来源：iFinD、中辉期货研究院 资料来源：iFinD、中辉期货研究院 资料来源：iFinD、中辉期货研究院 2.3.内需持续偏弱，关注出口政策变动 内需持续偏弱。2025年1-8月PVC表观消费量为1367万吨（同比-2.1%），与同为地产端的品种玻璃、螺纹钢基本保持一致。1-8月房地产新开工/施工/竣工/销售面积累计同比-19.5%/-9.3%/-17.0%/-4.7%，新开工、施工、竣工、销售面积均跌幅扩大。8月70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比-2.95%。地产跌幅持续收窄，但仍处于下跌周期中，预计内需延续偏弱格局。 短期出口保持高增速，关注后续政策动态。2025年1-8月PVC出口量为257万吨（同比+91万吨，涨幅+55%），出口依赖度提升至19%。分出口国家看，对印度出口增速相对缓慢，累计同比增速为17%，显著弱于整体增速。但总量占比41%，对我们出口总量影响依旧较大。非印度需求表现良好，中亚及俄罗斯累计同比68%、埃及累计同比+134%。6-8月因为印度BIS认证临近、反倾销政策预期以及印度处于传统消费淡季，出口量较前期 下滑。展望后市，由于印度对我国反倾销税的征收力度略超市场预期，预计后市对印度市场的出口量或将下滑，对四季度市场形成一定冲击，关注反倾销税落地情况。 资料来源：iFinD，钢联数据，中辉期货研究院 2.4.高预售缓解厂库压力，现货进一步下跌空间有限 虽然PVC社会库存持续累库，但上游企业在库库存压力并不突出。截至10月3日，PVC企业库存为30万吨（同比-20%），处于同期偏低水平。PVC上游企业实行预售制，一般而言库存、预售量与现货价格存在如下正循环机制“预售量增加--导致库存下降--现货价格企稳”。截至10月3日，PVC生产企业预售量为78万吨（同比+51%），处于近5年同期最高位。一方面，国庆假期前下游企业有囤货需求；另一方面，现货价格相对盘面表现坚挺，中间贸易商有高价套保需求。截至10月9日，常州SG-5现货价为4640元/吨，基差为-129元/吨，无风险套利空间消失。上游维持高预售的情况下，现货进一步下跌空间有限，关注基差修复情况。随着盘面进一步下跌，若盘面能修复至平水状态可关注阶段性低多机会。 资料来源：钢联数据，中辉期货研究院 资料来源：钢联数据，中辉期货研究院 第三章行情展望 2025年三季度，PVC主力价格在政策预期与现实之间反复切换，价格先升后降：7月受成本端“反内卷”政策驱动上涨，8-9月盘面从强预期切换为弱现实，产能集中兑现叠加印度反倾销税力度超预期，市场开始交易社会库存持续累库预期，资金博弈激烈，加权持仓量一度创历史新高，盘面跌回6月初上涨起点。 展望四季度，供需弱势格局难改，高库存、高仓单压制盘面反弹空间。但基本面进一步利空有限叠加绝对价格低估值，预计维持低位震荡走势。从盈亏比来看，阶段性低多机会可以重点关注以下几个方面：1、宏观政策。PVC终端主要应用于房地产，对国内宏观政策敏感度较高，如果后市国内降息或交易宏观政策预期，盘面有望迎来阶段性反弹行情。2、成本支撑。四季度兰炭供需预期偏紧或带动电石价格反弹，关注外采电石法装置动态。3、基差修复。高预售下现货进一步下跌空间有限，若盘面能修复至平水状态，可以轻仓布局多单。 操作建议：盘面或延续低位震荡格局，区间操作为主。V2601关注区间【4600，5200】。 风险提示 上行风险：宏观政策超预期，成本支撑好转。 下跌风险：出口走弱，成本坍塌。 免责声明 本报告由中辉期货研究院编制 本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，不作为或被视为出售或购买期货品种的要约或发出的要约邀请。 本报告的信息均来源于公开资料，中辉期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所含的信息和建议不会发生任何变更。阁下首先应明确不能依赖本报告而取代个人的独立判断，其次期货投资风险应完全由实际操作者承担。除非法律或规