商品周度报告：电煤止跌，双焦依旧纠结

2025年10月11日 报告要点： 创元研究 相关报告： 行情回顾：节前升水压缩后，节后有所反弹。本周双焦交易的主线，我们认为并不明确。从自身供需来看，焦煤假期内的去库是略超预期的，而这核心在于坑口的减产以及蒙煤通关的暂停，但若考虑后续的复产、通关恢复以及钢材所表现出来的弱需求，则去库幅度有望明显收窄。换句话说，焦煤依旧是“供给边际改善，需求高位维持，供需总体矛盾不明朗”的纠结格局不变。但静态的低库存也是事实。从而节前受避险以及蒙煤通关可能上一台阶的消息冲击，而大幅压缩升水，再度给出盘面进口亏损的定价也势必无法维持。因此，节后价格反弹也是情理之中。 创元研究黑色组研究员：陶锐邮箱：taor@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0018217 宏观：中美冲突再度加剧，欧洲预对钢铁取消部分进口配额。 1）中国商务部进一步加强对稀土相关物项和技术的出口管制，涉及多种中重稀土金属及二次资源回收技术。中国对美国利益集团拥有或运营的船只征收报复性港口费，预计每船增加2400万元人民币成本。美国总统特朗普宣布将从11月1日起对中国商品加征额外100%的进口关税，引发市场对贸易冲突升级的担忧。 2）美国政府停摆已持续两周，导致关键经济数据如非农数据延迟发布；欧盟计划在原有临时钢铁保护机制到期后推出新的替代政策，预计近期公布。 3）以色列批准了美国斡旋的加沙停火和人质释放协议，标志着结束持续两年冲突的关键一步。 下周降雨降温集中长江以北，其余地区偏热少雨：上周动煤供需双降，电厂+北港库存总体环增，但坑口持续跌价致使进口利润与出疆利润有所压缩，且内蒙持续下雨也影响生产，因此价格在节后止跌回升。未来十天华西黄淮等地降雨偏多，南方气温显著偏高1～2℃，北方大部地区平均气温偏低，其中新疆北部和东部、甘肃西部、内蒙古、东北地区大部、河北南部、河南、湖北北部等地偏低1～3℃，局地偏低4℃以上。预计下周气温北冷南热，总体中性，水电季节性下滑，日耗负增概率依旧不低。同时考虑到价格反弹后，进口利润再度走扩，以及电厂实际库存季节性攀升正常，因此并不认为后续价格有较大向上动力。 关注钢材需求以及蒙煤通关：对于双焦来说，我们依旧认为其供需格局并不明朗。供给端始终存在“反内卷”之下的“查超产”消息的反复，并且淡季这一事件的概率反而还是在增加的。但是，进口始终占据焦煤较大的比例，尤其是骨架煤。因此无论盘面近远月还是现货给出持续的进口利润（节前就是如此），都存在着巨大的风险。换句话说，供给端的问题，并不足以参考21年或者16年。于此同时，需求端则无论如何都需要面对当下较高铁元素供给增速下，终端能否跟进的问题，就目前来看，钢材端所呈现出来的情况并不太乐观。因此，我们认为双焦（核心焦煤）的供需格局很纠结，既有难以消失的利多点，也有持续担忧的利空点。至于短期假期内的超预期去库，实际上考虑到假期减产的恢复以及蒙煤通关的恢复，其实也是相对合理的。因此，我们总体还是维持此前观点不变，依旧建议投资者谨慎为主，密切关注升贴水的变化。 风险点：终端需求超预期、进口不及预期、宏观波动加大等 目录 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运................................3 二、期现价格及价差分析.............................................5 2.1煤焦期现价格.............................................................52.2价差结构分析.............................................................6 3.1产量.....................................................................83.2产业利润.................................................................8 四、煤焦库存及需求................................................9 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运 截至2025/10/11，30城房屋销售环比增加，同比小幅负增，土地成交环比减少，同比大体持平；二手房销售环比减少，同比负增，以价换量模式仍存。终端需求环比走弱，螺纹表需环比转差明显，水泥出库等高频数据所表征的需求有所偏弱；卷板类需求环比走弱，同比偏弱，非五材依旧偏弱，汽车高频销售环比转弱、同比小幅负增，钢材出口维持，市场对于“旺季”始终有所纠结。 资料来源:创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源:创元研究院，Wind 澳洲发中国环比减少，中国进口环比增加；美国经济指数环比小幅增加，同比正增长收窄。 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源:NYF 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 二、期现价格及价差分析 2.1煤焦期现价格 焦炭节后第一周第一轮提涨后，迅速出现第二轮提涨消息，但最后发现并未成功，焦企自我犹豫。当下焦炭产地成交价在1290元/吨左右，环比+50，销售一般；港口焦炭报价在1430元/吨左右，环比-20；山西中硫配煤价格1230元/吨，环比+0；对于外煤，甘其毛都蒙5原煤环比+45，报990元/吨，折盘面大体在1175元/吨左右；澳洲一线与二线主焦煤中国CFR分别+0.5、+3，报186.5/174美元/吨，折盘面1280元/吨，内外价差亏损维持。低挥发澳煤FOB价格环比+1.7美元/吨，表现强于发中国CFR。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 根据创元期货研究院数据显示，日照港-吕梁准一价差环比-50，报140，贸易环节利润环比减少。 资料来源：创元期货研究院 焦炭普氏价格报价205（CSR62FOB），环比+0。焦炭纸面出口利润环比转差，且考虑到海外需求疲软以及印度焦炭进口配额限制，预计后续出口持续偏弱。 资料来源：Wind 对于海煤，一线澳煤FOB环比+2，发中国CFR环比+1，发印度CFR+1.9。澳煤需求转好，印度采购转好。 资料来源：Mysteel,Wind 中国焦炭普氏（FOB，CSR62%）环比+3，为212，印度焦炭普氏（CFR，CSR62%）环比+3，为220，价差环比持平；普氏FOB-港口价差环比减少，出口纸面利润小幅减少。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 2.2价差结构分析 焦煤基差环比+42.88，现为72.57。焦炭基差环比+73.5，现为-66.5。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 骨架煤下跌、配煤下跌，海煤进口亏损维持，远月套保窗口时开时闭： 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 三、独立焦化厂产量及利润测算 3.1产量 全样本独立焦企产量为66.12，环比+0.06%；247家钢厂焦化厂产量为46.38，环比-0.34%。 整体焦企产量为112.5，环比-0.11%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 3.2产业利润 产业利润（测算）为13，环比增加，回归中性水平。 资料来源:Mysteel,创元期货研究院 四、煤焦库存及需求 4.1煤焦库存 螺纹产量环比减少，表需环比减少，需求依旧弱于往年，同比负增长扩大；热卷产量环比减少、表需环比减少，同比负增长；中厚板与冷轧表需环比减少，非五材整体维持偏弱迹象。 焦煤整体去库，煤矿垒库、下游去库（独立去库、钢厂去库）、港口大体持稳、口岸大去库。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 蒙煤通关环比增加、同比正增长维持，考虑到当下蒙煤进口利润维持，后续继续关注。 资料来源：公开资料，创元研究院 山西煤矿焦精煤库存环比增加、河北环比增加、山东环比增加，整体环比增加，总体处同期偏低水平。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 山西煤矿表需环比减少；河北环比减少；山东环比减少；整体环比减少，煤矿整体销售环比有所转差，下游补库力度一般。 ⚫图41：河北焦煤煤矿表需 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 对于内矿，样本内焦煤煤矿周产量环比减少。 山西煤矿周产量环比减少；河北煤矿周产量环比减少；山东煤矿周产量环比减少；整体环比减少。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 247家钢厂焦化厂去库，全样本独立焦化厂垒库，港口垒库。全环节焦炭环比去库（大样本）。 结合监测指标与了解信息来看，焦炭再度进入去库周期，现货利润支撑环比支撑再度出现。 资料来源：创元期货研究所 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 4.2下游需求 根据Mysteel调研数据显示，日均铁水产量241.48，环比-0.27万吨，同比+3.58%。从检修情况来看，下周铁水有大体持平。 资料来源：Mysteel,Wind 主流贸易商钢材7日成交均值10.44万吨，环比微增，同比负增维持。 资料来源：Mysteel,Wind 钢厂钢材库存472.56吨，环比+58.63，同比+19.52%；社会库存1128.16万吨，环比+69.23，同比+23.34%。螺纹表需环比减少，同比负增长维持。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 高炉（247家）-焦炉（230家）产能利用率为30.87，环比-0.06，焦炭供需格局环比转差。 资料来源：Mysteel,Wind 华东螺纹成本利润率5.45%，环比+0.14%；华东热卷成本利润6.86%，环比+0.14%；山西焦企成本利润率2.48%，环比+2.61%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 焦炭01盘面利润41.1，环比+7；05盘面利润为56.4，环比-0.6；09盘面利润为12.1，环比-20.9。 资料来源：Mysteel,Wind 废钢库存环比增加，发运维持，价格走弱。静态螺纹成本（3038）小于电炉谷电成本（3191），小于平电成本（3321），小于峰电成本（3481）。 资料来源：Mysteel,Wind 创元研究团队介绍： 许红萍，创元期货研究院院长，10年以上期货研究经验，5年以上专业的大宗商品、资产配置和研究团队投研一体化运营经验。擅长有色金属研究，曾在有色金属报、期货日报、文华财经、商报网等刊物上发表了大量研究论文、调研报告及评论文章；选获2013年上海期货交易所铝优秀分析师、2014年上海期货交易所有色金属优秀分析师（团队）。（从业资格号：F03102278） 廉超，创元期货研究院联席