南华外汇（美元兑人民币）周报：美元鲸落，然万币生？

—— 美元鲸落，然万币生？ 周骥 （投资咨询证号：Z0017101）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年7月6日 主要观点 随着7月国际政治经济议程的密集推进，外部环境的不确定性主要锚定于美国国内政策博弈及全球金融市场的连锁反应。美国参议院版“美丽大法案”作为选举周期下的财政刺激工具，其核心矛盾在于：大规模举债虽会显著增加国债供给，但两党对低融资成本的诉求可能迫使美联储采取量化宽松等手段进行对冲，从而抑制美债利率上行，甚至可能导致其阶段性走低。当前市场对此已有较充分定价，美债隐含波动率处于低位，但需警惕美联储实际干预力度不及预期可能引发的利率跳升风险。与此同时，前期市场热议的“弱美元”交易已显现拥挤迹象。反观国内，在7月底政治局会议定调及中美关税缓冲期关键节点来临前，政策与经济预计将维持相对稳态。政策定力与经济修复节奏将维持相对平稳态势。货币政策与财政政策的调整空间将受限于稳增长与防风险的平衡目标，市场预期亦趋于保守。在此背景下，美元兑人民币汇率短期内或延续窄幅震荡。然而，这种稳态具有脆弱性：一旦外部风险（如美国政治博弈失控引发美债动荡或中美关税再生变数）超预期发酵，或内部经济数据持续疲弱触发定向宽松，均可能打破前期美元兑人民币汇率的稳定态势，导致汇率波动区间重构与交易逻辑切换。 风险点：海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普非常规出牌 一、一周行情回顾及展望 1.1 外汇市场行情回顾 截至7月4日16:30，美元指数较前一周周五贬值，在岸人民币、离岸人民币、日元、欧元、英镑均相对于美元升值。 注：白线为USDCNH，蓝线为USDCNY，红线为美元指数（左轴）source：Bloomberg，南华研究 1.2 美元兑人民币即期汇率周度复盘 上周，美元指数在触及97关键点位后，打破市场预期的单边下行趋势，转而进入区间震荡格局。其短期走势的反转可归因于多重经济数据与政策事件的叠加影响。 美联储主席鲍威尔在央行论坛上释放的7月降息可能性预期，因随后公布的JOLTS职位空缺数据超预期而迅速反转，市场利率的即时调整推动美元指数收复前期跌幅，同时引发美元兑人民币汇率有所上行。 英国政治经济层面的不确定性成为市场波动的另一重要变量。英国首相斯塔默与财政大臣里夫斯的政策分歧，叠加福利改革妥协引发的财政可持续性担忧，直接导致英镑大幅贬值，这一外溢效应引发非美货币集体承压。尽管美国6月ADP就业数据远低于市场预期引发短暂回调，但数据冲击的持续性不足，非美货币在后续交易时段内重拾跌势，美元指数最终有所走强。 非农数据公布前后的市场预期调整具有典型性：数据发布前，市场已price in年内三次降息；而数据落地后，降息预期迅速修正至两次。这种预期校准过程在美元兑人民币汇率走势中表现为：数据公布后汇率虽短暂上行，但上行动能未能持续。 1.3 行情展望 随着7月国际政治经济议程的密集推进，外部环境的不确定性主要锚定于美国国内政策博弈及全球金融市场的连锁反应。美国参议院版“美丽大法案”作为选举周期下的财政刺激工具，其核心矛盾在于：大规模举债虽会显著增加国债供给，但两党对低融资成本的诉求可能迫使美联储采取量化宽松等手段进行对冲，从而抑制美债利率上行，甚至可能导致其阶段性走低。当前市场对此已有较充分定价，美债隐含波动率处于低位，但需警惕美联储实际干预力度不及预期可能引发的利率跳升风险。与此同时，前期市场热议的“弱美元”交易已显现拥挤迹象。反观国内，在7月底政治局会议定调及中美关税缓冲期关键节点来临前，政策与经济预计将维持相对稳态。政策定力与经济修复节奏将维持相对平稳态势。货币政策与财政政策的调整空间将受限于稳增长与防风险的平衡目标，市场预期亦趋于保守。在此背景下，美元兑人民币汇率短期内或延续窄幅震荡。然而，这种稳态具有脆弱性：一旦外部风险（如美国政治博弈失控引发美债动荡或中美关税再生变数）超预期发酵，或内部经济数据持续疲弱触发定向宽松，均可能打破前期美元兑人民币汇率的稳定态势，导致汇率波动区间重构与交易逻辑切换。 1.4⻛险提⽰ 海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普⾮常规出牌 .... 二、人民币市场观测 2.1政策工具跟踪-逆周期因子 截至上周五，美元兑人民币汇率中间价报7.1535，较前一周周五贬值92个基点。 2.2 投资者预期及情绪跟踪 2.2.1 企业部门预期 国家外汇管理局统计数据显示，2024年5月，银行结汇12505亿元人民币，售汇13638亿元人民币。2024年1-5月，银行累计结汇63354亿元人民币，累计售汇68950亿元人民币。 按美元计值，2024年5月，银行结汇1760亿美元，售汇1919亿美元。2024年1-5月，银行累计结汇8919亿美元，累计售汇9707亿美元。 2024年5月，银行代客涉外收入41557亿元人民币，对外付款41575亿元人民币。2024年1-5月，银行代客累计涉外收入201406亿元人民币，累计对外付款203914亿元人民币。 按美元计值，2024年5月，银行代客涉外收入5848亿美元，对外付款5851亿美元。2024年1-5月，银行代客累计涉外收入28355亿美元，累计对外付款28709亿美元。 2.2.2 海外投资者预期 截至上周五，从离岸与在岸人民币汇率价差来看，显示海外投资者对人民币相对于美元的升、贬值情绪较为均衡。 2.2.3 专业投资者预期 截至上周五，美元兑离岸人民币1年期NDF收盘价为6.9930，相较于上周五有所下行。USDCNY风险逆转期权指标（25Delta）方面，各期限指标显示市场对人民币的升、贬值情绪处于较为均衡的状态，但仍以升值情绪为主。 2.3 衍生品市场跟踪 2.3.1 香港人民币期货市场状况 source：同花顺,彭博,南华研究 2.3.2 新加坡人民币期货市场状况 三、重点关注数据及事件 3.1 一周全球重点事件回顾 1、中国 1）国家统计局公布，6月份，我国制造业、非制造业和综合PMI分别为49.7%、50.5%和50.7%，比上月上升 0.2、0.2和0.3个百分点，三大指数均有所回升。装备制造业、高技术制造业和消费品行业PMI均连续两个月位于扩张区间。 2）据外汇交易中心，6月27日当周，CFETS人民币汇率指数报95.36，环比跌0.56，创2020年12月以来新低；BIS货币篮子人民币汇率指数报100.73，环比跌0.78，创2023年7月以来新低；SDR货币篮子人民币汇率指数报90.21，环比跌0.54，创2020年8月以来新低。 3）6月财新中国制造业PMI录得50.4，高于5月2.1个百分点，与4月持平，重回临界点以上。新订单指数反弹至略高于临界点水平。生产指数亦重回扩张区间，创近七个月来新高。 4）6月财新中国服务业PMI录得50.6，较5月回落0.5个百分点，下行至2024年四季度以来最低。6月综合PMI产出指数反弹1.7个百分点至51.3。 5）据商务部，1-5月，我国服务进出口总额32543.6亿元，同比增长7.7%，其中，出口14033.7亿元，增长15.1%；进口18509.9亿元，增长2.7%。 2、美国 1）美国6月ISM制造业PMI升至49，虽然高于预期的48.8，但仍连续四个月处于萎缩区间。新订单连续五个月减少。物价支付指数接近2022年6月以来的最高水平，显示出通胀略有加速的迹象。 2）美国5月职位空缺从4月修正后的740万个增加至776.9万个，远超经济学家预期的730万个，创去年11月以来最高水平，同时裁员数量也有所减少。 3） 美国6月ADP就业人数意外减少3.3万人，自2023年3月以来首次负增长，预期为增长9.8万人，5月份数据在向下修正后仅增加2.9万人。服务业就业在6月份减少6.6万个就业岗位，遭遇自疫情以来的最大降幅。美国利率期货完全消化美联储9月降息预期。 4） 美国国会众议院以218票赞成、214票反对的表决结果通过了总统特朗普推动的“大而美”税收与支出法案。该法案因造成联邦援助削减、长期债务增加和为富人及大企业减税等而备受争议。白宫说，特朗普定于7月4日即美国“独立日”当天签署该法案，使其生效。该法案将美国联邦政府的法定债务上限提高5万亿美元，国会预算办公室（CBO）估计，这可能会让政府预算赤字未来十年内增加3.4万亿美元。5）美国6月非农就业人口增加14.7万人，远超预期的11万人， 4月和5月就业人数合计上修1.6万人。失业率意外降至4.1%，预期为升至4.3%。美国上周初请失业金人数23.3万人，创六周新低。数据公布后，市场放弃对7月美联储降息的押注，9月降息的概率也下滑至80%左右。6）美国5月工厂订单环比升8.2%，为2014年以来最大增幅，预期升8.2%，前值降3.7%。扣除国防的工厂订单环比升7.5%，前值降4.2%。7）美国6月ISM非制造业指数50.8，略高于预期的50.6，5月前值为49.9。商业活动和订单有所回升，就业指数却出现三个月来最大幅度的收缩。8）美国5月贸易逆差环比增长18.7%，达到715亿美元。其中，5月进口下降0.1%，至3505亿美元；出口下降4%，至2790亿美元。 3、英国 无 4、欧元区 1）德国6月CPI同比上涨2%，为近一年来首次达到欧洲央行目标水平。市场目前预计，欧央行官员将在7月会议上暂停降息步伐。2）欧元区6月CPI初值同比上涨2%，达到欧洲央行目标，为欧央行暂缓进一步降息提供了理由。多位欧央行高层官员明确表态，随着通胀回到目标区间，降息周期已进入最后阶段，未来若有动作也将是小幅调整。3）欧元区6月制造业PMI终值录得49.5，创2022年8月以来最高水平，已连续第四个月录得产出增长。新订单在6月实现稳定，结束长达37个月的下滑周期。出口订单也止跌企稳。 5、日本 1）日本央行加息进程再获关键支持。最新数据显示，日本企业今年同意加薪5.25%，创下34年来最大涨幅。今年主要企业的夏季奖金平均增长4.37%，达到创纪录的99.1万日元。日本央行“鹰派”审议委员高田创认为，加息周期仅会“短暂暂停”，之后将重启。 6、其他 1）韩国6月出口同比增加4.3%，其中半导体出口同比增11.6%至149.7亿美元，刷新史上最高纪录。6月进口同比增3.3%。 2）澳大利亚5月零售销售环比增长0.2%，较前月零增长有所回升，但低于市场预期的0.5%，促使交易员进一步押注澳大利亚联储最快将于下周启动第三次降息。 3）韩国6月CPI同比上涨2.2%，涨幅时隔两个月再次升至2%以上，高于市场预期的2.1%。 source：Wind，南华研究 3.2 一周全球央行发言梳理 1、中国央行 1）中欧举行第十三轮高级别战略对话。外交部长王毅表示，面对国际局势不确定、不稳定性上升，中欧作为两大力量和两大经济体，应加强交往、深化了解、增进互信、推进合作，共同维护战后国际秩序，为世界提供稀缺的确定性。稀土出口从来不是、也不应成为中欧之间的问题；只要遵守出口管制规定并履行必要程序，欧洲企业的正常需求将得到保障。 2、美联储 1）美国总统特朗普在社交媒体发文表示，“太迟先生”美联储主席鲍威尔和整个委员会都应该为没有降息感到羞耻。特朗普表示，如果他们好好工作，“美国就能节省数万亿美元的利息成本”“但委员会只是袖手旁观，所以他们也难辞其咎”。特朗普称，美国应该支付1%的利率。 2）美联储博斯蒂克重申，他仍预计美联储今年会下调一次利率，同时指出美联储在决定采取行动之前还有时间考虑最新的数据。他预计美联储明年将降息三次。3）美联储主席鲍威尔表示，如果不是因为美国总统特朗普的关税政策，美联储目前应该会采取更宽松的货币政策。在被问及7月份降息的可能性时，鲍威尔称不会排除任何可能性，这将取决于数据。他表示，美联储“绝大多数”成员确实预计今年晚些时候再次降息是合适的。4）美国财政部长贝森特警告称，美国的贸易伙伴需要争取达成贸