南华外汇（美元兑人民币）周报：交易线路等待切换

南华外汇（美元兑人民币）周报 交易线路等待切换 周骥（投资咨询证号：Z0017101）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年3月24日 主要观点 虽然市场前期在关税引发的“涨”的担忧和美国经济“滞”的担忧之间摇摆，但相对而言，关注的重点更多地集中在对美国经济“滞”的担忧上。这一点不仅体现在市场动态中，还可从美联储3月FOMC会议内容得到印证。目前来看，近期全球宏观市场出现了不少质变因素，外部约束条件也有所变化，但我们整体仍维持之前的观点，在内部环境边际改善但仍以稳为主的基准假设下，美元兑人民币即期汇率短期走势仍主要取决于外部因素。临近4月2日对等关税生效日，市场交易主题或从“欧洲例外论、东升西降”切换为“关税威胁”，不排除 市场又开始走出了risk off行情。因此，预计美元兑人民币即期汇率或面临一定的上行风险。有购汇需求的企业建议通过远期锁汇操作进行锁定，结汇需求则可在汇率运行区间的上沿择机操作。 风险点：海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普非常规出牌 ⼀、⼀周⾏情回顾及展望 1.1外汇市场⾏情回顾 ⼈⺠币汇率三⼤指数⽅⾯，截⾄北京时间2025年3⽉21⽇，CFETS、SDR指数皆较前值有所回落，BIS指数微幅上⾏。即期汇率⽅⾯，截⾄3⽉24⽇16:30，美元指数较前⼀周周五升值，在岸⼈⺠币、离岸⼈⺠币、⽇元、欧元及英镑均相对于美元呈现贬值状态。 注：白线为USDCNH，蓝线为USDCNY，红线为美元指数（左轴）source：Bloomberg，南华研究 1.2美元兑⼈⺠币即期汇率周度复盘 从美元指数走势来看，虽然市场在关税引发的“涨”的担忧和美国经济“滞”的担忧之间摇摆，但相对而言，关注的重点更多地集中在对美国经济“滞”的担忧上。这一点不仅体现在市场动态中，还可从美联储3月FOMC会议内容得到印证。但随着新一轮关税的即将到来，市场又开始走出了risk off行情，美元指数再次走强，人民币相对于美元小幅承压。 1.3⾏情展望 海外方面，关于美联储何时再次启动降息，我们认为该事件发生在5月的可能性较小，原因在于美联储的降息条件可能需要硬数据的恶化来配合，否则，考虑到特朗普因素的存在，美联储仍可能大概率处于观望状态。但需要注意的是，目前美国仍处于降息周期，不排除年内仍有1-2次降息的可能性。若特朗普已出台或者即将出台的关税政策出现实质性回调，市场逐步消化贸易摩擦的有限通胀传导效应，货币政策将回归既定路径。在此情形下，美联储或延续2024年下半年的既定节奏，有序实施阶梯式降息操作。若贸易保护措施持续升级并引发全球性贸易对抗，美国经济或将面临“滞胀”困境。这种复杂局面下，美联储的决策空间将显著收窄，可能被迫采取观望策略，等待经济周期自然调整引发的轻度衰退来化解政策两难。因此，接下来进入4月后，可能会有新的叙事出现，即4月初各国对等关税的生效情况，这或许能够为我们或者市场进一步提供美国经济是“滞涨”还是“衰退”的线索，以及开启降息时点的明朗化。欧洲方面，考虑到当前市场定价已充分反映欧洲财政扩张的初期预期，欧元汇率阶段性强势升值动能或已基本释放。后续走势演变取决于两个关键变量：一是军事投资能否实现向民用领域的技术转化，形成全要素生产率提升；二是欧盟能否建立超国家层面的财政协调机制，突破成员国预算分立的结构性障碍。若二季度出现政策催化剂（如欧洲稳定机制框架扩容或共同债券发行），并推出补充性产业政策（如半导体补贴、新能源供应链整合），可能重启欧元上行周期。否则，在政治约束、外部冲击以及关税冲击下，或使欧元回撤。需重点关注4月欧盟特别峰会能否出台防御性贸易措施，以及德国2025财年预算草案的具体分配方案。 展望后市，近期全球宏观市场出现了不少质变因素，外部约束条件也有所变化，但我们整体仍维持之前的观点，在内部环境边际改善但仍以稳为主的基准假设下，美元兑人民币即期汇率短期走势仍主要取决于外部因素。临近4月2日对等关税生效日，市场交易主题或从“欧洲例外论、东升西降”切换为“关税威胁”。因此，预计美元兑人民币即期汇率或面临一定的上行风险。有购汇需求的企业建议通过远期锁汇操作进行锁定，结汇需求则可在汇率运行区间的上沿择机操作。 1.4⻛险提⽰ 海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、特朗普⾮常规出牌 ⼆、⼈⺠币市场观测 2.1政策⼯具跟踪-逆周期因⼦ 截⾄上周五，美元兑⼈⺠币汇率中间价报7.1760，较前⼀周周五贬值22个基点。 2.2投资者预期及情绪跟踪 2.2.1企业部⻔预期 国家外汇管理局统计数据显示，2025年2月，银行结汇11324亿元人民币，售汇12070亿元人民币。2025年1—2月，银行累计结汇24364亿元人民币，累计售汇28358亿元人民币。按美元计值，2025年2月，银行结汇1579亿美元，售汇1683亿美元。2025年1—2月，银行累计结汇3394亿美元，累计售汇3951亿美元。2025年2月，银行代客涉外收入42068亿元人民币，对外付款39986亿元人民币。2025年1—2月，银行代客累计涉外收入85775亿元人民币，累计对外付款85599亿元人民币。按美元计值，2025年2月，银行代客涉外收入5866亿美元，对外付款5576亿美元。2025年1—2月，银行代客累计涉外收入11951亿美元，累计对外付款11926亿美元。 2.2.2海外投资者预期 截⾄上周五，从离岸与在岸⼈⺠币汇率价差来看，显⽰海外投资者对⼈⺠币相对于美元的贬值情绪微幅升温。 2.2.3专业投资者预期 截⾄上周五，美元兑离岸⼈⺠币1年期NDF收盘价为7.0802，相较于上周五有所上⾏。USDCNY⻛险逆转期权指标（25Delta）⽅⾯，各期限该指标显⽰市场对⼈⺠币的贬值情绪⼤幅抬升。 2.3衍⽣品市场跟踪 2.3.1⾹港⼈⺠币期货市场状况 2.3.2新加坡⼈⺠币期货市场状况 三、重点关注数据及事件 3.1⼀周全球重点事件回顾 1、中国 0.1%转为持平。2⽉份，新房价格环⽐上涨城市为18个，较上⽉减少6个，其中南京连续3个⽉领涨全国；⼆⼿房价格环⽐上涨城市有3个，⽐上⽉减少4个，深圳领涨全国。 2）国家统计局公布数据显⽰，今年前两个⽉，我国⼯业增加值、服务业⽣产指数、社会消费品零售总额、固定资产投资分别同⽐增⻓5.9%、5.6%、4%和4.1%，⽐上年全年分别加快0.1、0.4、0.5和0.9个百分点。房地产开发投资同⽐下降9.8%，新建商品房销售⾯积下降5.1%，均降幅收窄。 3）外汇局公布，2⽉我国外汇市场运⾏平稳，跨境资⾦呈现净流⼊，当⽉净增持境内债券和股票合计达127亿美元。数据显⽰，2⽉，银⾏结汇1579亿美元，售汇1683亿美元；代客涉外收⼊5866亿美元，对外付款5576亿美元。 4）中国3⽉LPR出炉，1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%，连续5个⽉维持不变，符合预期。 2、美国 1）美国2⽉零售销售环⽐升0.2%，不及预期的0.6%，1⽉份修正后为下降1.2%，创2021年7⽉以来的最⼤降幅。2）美国3⽉纽约联储制造业指数-20，为2024年1⽉以来新低，预期-0.75，前值5.7。3）纽约联储3⽉份服务业商业活动指数降⾄-19.3，创出逾⼀年低点。企业景⽓指数从上⽉的-35.6降⾄-51.7，为2021年以来最低⽔平。4）美国2⽉⼯业产出环⽐升0.7%，预期升0.2%，前值升0.3%；制造业产出环⽐升0.9%，预期升0.3%，前值升0.1%。5）美国2⽉进⼝物价指数环⽐升0.4%，预期降0.1%，前值升0.4%；出⼝物价指数环⽐升0.1%，预期降0.2%，前值升1.3%。 6）美国2⽉新屋开⼯总数年化150.1万⼾，预期137.5万，前值135万；营建许可总数145.6万⼾，预期145万，前值147.3万。 7）美联储如期维持利率不变，FOMC声明显⽰，美联储将于4⽉1⽇开始放慢缩表节奏，将美债减持上限从250亿美元/⽉放缓⾄50亿美元/⽉，MBS减持上限维持在350亿美元/⽉。经济前景不确定性增加。仍预计今年两次降息，累计降息50个基点。但点阵图中，预计今年不降息者由⼀⼈增⾄四⼈，降息两次者降⼀⼈⾄九⼈。此外，美联储⼤幅下调2025年经济增⻓预期，同时上调通胀预期。 8）美国上周初请失业⾦⼈数增加2000⼈⾄22.3万，略低于市场预期。前⼀周续请失业⾦⼈数189.2万⼈，略超预期。 3、英国 1）英国2⽉失业率4.65%，前值4.6%。⾄1⽉三个⽉ILO失业率4.4%，预期4.4%，前值4.4%。 4、欧元区 1）欧元区3⽉ZEW经济景⽓指数39.8，前值24.2。德国3⽉ZEW经济景⽓指数51.6，前值26。 5、⽇本 1）⽇本劳⼯部公布数据显⽰，2024年，⽇本全职员⼯的平均⽉薪同⽐增⻓3.8%，达到33.04万⽇元，为1991年以来的最⼤增幅。 2）⽇本2⽉出⼝同⽐增11.4%，预期增12.1%，前值增7.2%；进⼝同⽐降0.7%，预期增0.1%，前值增16.70%。 6、其他 0.2和0.3个百分点。美国今明两年经济增⻓预期分别被下调0.2和0.5个百分点，⾄2.2%和1.6%。 2）加拿⼤2⽉CPI同⽐上涨2.6%，为去年6⽉以来最⾼涨幅。环⽐为上涨1.1%，创近三年来最⼤涨幅。 3）巴西央⾏加息100个基点，将基准利率从13.25%升⾄14.25%，符合预期。 4）据环球银⾏⾦融电信协会（Swift），2⽉⼈⺠币在全球⽀付所占份额从1⽉的3.79%升⾄4.33%，为去年8⽉以来的最⾼⽔平。美元在全球⽀付中的占⽐从1⽉的50.2%降⾄49%左右。 source：Wind，南华研究 3.2⼀周全球央⾏发⾔梳理 1、中国央⾏ 1）央⾏⾏⻓潘功胜会⻅美国前财政部⻓亨利·保尔森⼀⾏。双⽅就全球经济⾦融形势、中美经贸关系、中国宏观经济政策等议题进⾏了交流。 2、美联储 1）美国总统特朗普表⽰，美前总统肯尼迪遇刺案相关档案将于3⽉18⽇公布。特朗普宣布任命⽶歇尔·鲍曼为新任美联储副主席。特朗普表⽰，鲍曼⾃2018年以来⼀直在美联储理事会任职，在处理通货膨胀、监管和银⾏业务⽅⾯拥有丰富的专业知识。 2）美国⽩宫发布声明表⽰，美国总统特朗普与俄罗斯总统普京通话，双⽅谈到了乌克兰冲突中和平与停⽕的必要性，且都同意这场冲突需要以持久和平结束。双⽅还强调需要改善美国和俄罗斯之间的双边关系。两位领导⼈⼀致认为，实现和平将从能源和基础设施停⽕开始，以及就实施⿊海海上停⽕、全⾯停⽕和永久和平进⾏技术谈判。声明称，这些谈判将在中东展开。 3）美国财政部⻓⻉森特表⽰，针对各国贸易限制措施的“关税编号”将在4⽉2⽇正式⽣效。15%的国家将占据⼤部分被征收关税的份额。他还表⽰，美国的基本经济状况“健康”，没有理由陷⼊衰退。 4）美联储主席鲍威尔重申，美联储⽆需急于调整货币政策的⽴场，称已做好充分准备，耐⼼等待更清晰的市场信息。调查显⽰关税推动通胀预期，但较⻓期的通胀预期与美联储2%的通胀⽬标相符。通货膨胀仍然相对较⾼，今年通胀取得进⼀步进展可能会有所延迟。美国经济总体强劲，调查显⽰经济不确定性加剧。 3、⽇本央⾏ 1）⽇本央⾏宣布将利率维持在0.5%不变，符合市场预期。⽇本央⾏政策声明中表⽰，⽇本经济已适度复苏，通胀预期适度上升，但不确定性仍很⾼，需更关注汇率变化对物价的影响。⽇本央⾏⾏⻓植⽥和男表⽰，通胀预计将在下半年达到⽬标。如果经济前景实现，将会重启加息。 4、欧洲央⾏ 1）德国联邦议院通过数千亿欧元的财政草案，以扩⼤债务⽤于基础设施建设、国防开⽀和⽓候保护等关键领域。该财政⽅案仍需在3⽉21⽇获得联邦参议院的批准。2）欧洲央⾏⾏⻓拉加德指出，贸易局势的⾼度不确定性使得通胀前景变得更加不确定，重申将视情况来确定货币政策⽴场，不会预先承诺特定的利率路径。 5、英国央⾏ 1）英国央⾏维持基准利率在4.5%不变，符合市场预期。有三位此前⽀持降息的官员本次转