人民币国际化提速：香港锚定新高地

2025年10月9日 周浩+852 2509 7582hao.zhou@gtjas.com.hk 2025年9月25日，香港证监会与金管局联合发布《固定收益及货币市场发展路线图》（下称《路线图》），以“巩固基础、开拓新局面”为方针，推动香港从“亚洲领先的国际债券安排发行枢纽”迈向“全球固定收益及货币中心”，并抓住人民币国际化的机遇，进一步巩固香港作为国际金融中心及离岸人民币业务枢纽的地位。《路线图》围绕几大支柱提出十项措施，涵盖一级市场、二级市场及离岸人民币业务发展。 香港将强化政府债券发行的引领作用，优化市场结构。未来，香港将推动离岸人民币收益率曲线建设，尤其是长期债券，并与国家财政部合作发行离岸国债。同时，扩大发行人和投资者基础，吸引来自内地、东南亚及中东的发行人，并通过优化税务优惠和扩大“债券通”南向通投资者范围，吸引多元长期资金。 香港将推行场外固定收益及货币衍生工具制度，建立全面发牌机制并优化资本规定，降低交易成本，提升风险管理效率，增强香港作为亚太风险管理中心的吸引力。此外，香港计划发展回购交易中央对手方结算系统，以降低信用风险、提高资本效率，特别是推动中国国债回购市场发展，增强二级市场流动性。 香港作为全球最大离岸人民币市场，人民币存款规模已超1万亿元，处理全球七成离岸人民币支付。《路线图》提出扩大人民币应用场景，推动点心债市场多元化，完善收益率曲线，提升全球影响力。同时，香港将强化互联互通机制，包括“债券通”、“互换通”及跨境回购业务，降低融资成本、丰富风险管理工具。 短期内，香港将通过“互换通”扩容、跨境回购及国债期货推出，激活市场交易活跃度；中长期则依托人民币国际化和创新，完善投资者基础与衍生品体系，构建完整的离岸人民币生态系统，最终实现从离岸人民币中心跃迁为全球固定收益及货币中心，发挥连接内地与国际市场的战略优势。 2025年9月25日，香港证监会和金管局联合发布《固定收益及货币市场发展路线图》（《路线图》），以“巩固基础”和“开拓新局面”两大方针为导向，围绕几大支柱提出了十项具体措施，在确立香港为“亚洲领先的国际债券安排发行枢纽”的地位基础上，进一步发展成为“全球固定收益及货币中心”；同时，香港将抓住人民币国际化带来的独特机遇，通过不断加强自身优势及推动创新，从而进一步巩固提升香港作为国际金融中心和领先的离岸人民币业务枢纽的地位。 具体来看，《路线图》提出的几大支柱包括：深化一级市场发行、促进二级市场流动性、拓展离岸人民币业务、发展新世代金融基建，将香港定位为全球固定收益及货币产品枢纽。 深化一级市场发行，优化结构与功能 一是强化政府债券发行引领市场发展的作用。自2019年来，香港特区政府通过“政府可持续债券计划”和“基础建设债券计划”发行了约3,860亿港元的多币种债券，为本地债券市场的创新发展提供了基准。与此同时，香港证监会和金管局将进一步推动市场为本的离岸人民币收益率曲线的发展，特别是年期较长的债券的收益率，当中的措施包括与国家财政部合作于香港发行离岸中国国债。 资料来源：Wind，国泰君安国际。 二是拓展发行人和投资者的广泛参与。香港证监会和金管局致力于推广香港作为国际金融中心的优势，吸引包括中国内地、东南亚、中东等广泛目标市场的发行人参与香港的固定收益及货币市场。此外，香港金管局和中国人民银行近期扩大债券通“南向通”的投资者范围，纳入证券、基金、保险和理财公司等机构，进一步扩大投资者基础，协同特区政府优化单一家族办公室和基金的税务优惠制度，吸引多元长期资金流入。 促进二级市场流动性，实现制度性改革 一是落实推行场外固定收益及货币衍生工具制度，促进高效的风险转移和流动性管理。香港证监会计划就与场外衍生工具相关的受规管活动引入全面的发牌制度，并优化修订资本规定，此举将为市场参与者提供更具确定性的监管环境，旨在提升香港在亚太地区作为入账及风险管理中心对国际投资银行的吸引力，同时通过降低交易和对冲成本、与国际银行资本标准接轨，实现本地场外衍生市场的平稳发展。 二是研究发展回购交易的中央对手方。透过回购交易中央对手方进行结算，可以有效降低对手方信用风险，交易的净额计算大幅提高有助资本营运效率、降低融资成本。此项措施有助于提升二级市场的流动性，特别是对于中国国债的回购市场，在香港设立回购交易的中央对手方结算系统将会吸引国际投资者的参与，与“债券通”形成合力，进一步丰富债券市场的参与矩阵。 拓展离岸人民币业务，打造多元化应用体系 香港是全球最大的离岸人民币市场，人民币计价的存款规模已超过1万亿元，同比增长37%，并处理全球超过七成的离岸人民币支付。近年来，香港的离岸人民币市场不仅在发行额度方面显著扩大，同时在产品和发行人类别方面不断扩容，逐步构建多层次、多元化的业态。 资料来源：Wind，国泰君安国际。 一是扩大离岸人民币应用场景。离岸人民币点心债市场已日趋成熟，2021-2024年间发行额倍增超1万亿人民币，发行机构由主权机构扩展至国际组织、内地政府机构和企业，发行品种扩展至绿色及可持续债券，进一步彰显了离岸人民币市场作为融资渠道的优势。此外，香港证监会和金管局于2023年推出的供股票买卖的港币-人民币双柜台持续扩大离岸人民币产品矩阵，通过鼓励在香港使用人民币进行投资交易，构造完 整的离岸人民币生态体系。 往前看，市场发展将呈现三大趋势：一是离岸人民币国债扩容将完善收益率曲线，为市场提供更可靠的定价基准；二是绿色债券与多元化发行将共同推动市场创新，丰富产品供给；三是发行主体将从传统中资企业扩展至更多国际机构，提升市场全球影响力。这些趋势将共同推动点心债市场从单纯的融资工具，向人民币国际化的重要基础设施演进。 资料来源：Wind，国泰君安国际。 二是完善互联互通机制，增加离岸人民币的流动性。上述提到的人民币双柜台与“各项互联互通机制紧密连接起一个离岸人民币投融资及风险管理链条：“债券通”的设立为国际投资者进入在岸债券市场提供便利、亦为内地资本投资者的配置需求提供支持；“互换通”的设立响应了国际投资者日益增长的人民币利率风险管理需求，《线路图》发布同日中国人民银行宣布将于2025年10月13日起，将“北向互换通”每日交易净限额将从200亿元人民币提升至450亿元人民币，建立报价商动态调整机制；跨境回购和离岸人民币回购业务相互配合，有效降低人民币融资成本、盘活存量债券资产，丰富离岸投资者的资产配置和流动性管理工具箱，其中跨境债券回购业务已于2025年9月26日由香港金管局和中国人民银行、中国证监会、国家外管局联合推出，支持所有已进入内地在岸债券市场的境外机构（包括“债券通”投资者）参与在岸债券回购业务，从在岸市场获得人民币流动性，并汇出境外使用。 各项机制的完善和推出均标志着香港离岸人民币市场多元化生态体系的形成，不仅有助于提升香港离岸人民币市场的流动性，以及境外投资者配置人民币资产的意愿，更巩固了香港作为国际金融中心和离岸人民币业务枢纽的地位。 在流动性安排和风险管理机制的维护上，香港金管局与中国人民银行设立规模达8,000亿人民币的常备货币互换协议，建立包括人民币贸易融资流动资金安排等多项流动性供给机制，为人民币在跨境投资、支付、 结算等多个领域的应用提供了强有力的保障。同时，香港证监会与香港交易所正在与内地金融监管机构合作，计划推出香港离岸国债期货，为市场提供更高效的价格发现工具和风险对冲手段，与流动性供给机制形成“双保险”，助力香港离岸人民币市场的持续稳健发展。 资料来源：Wind，国泰君安国际。 资料来源：Wind，国泰君安国际。 展望未来，香港离岸人民币市场的演进路径清晰：短期依托“互换通”扩容、跨境回购机制优化及离岸国债期货推出等举措，快速激活离岸人民币市场交易活跃度。中长期看，通过拓宽投资者基础、发展衍生品与中央对手方回购以提升二级市场流动性，构建完整高效的离岸人民币生态系统。最终，香港的战略目标是实现从离岸人民币中心跃迁成为全球固定收益及货币中心，发挥其连通内地与国际市场的门户优势，既巩固其自身国际金融地位，也为内地资本市场的双向开放提供强有力的支撑。 （本文感谢吴图的贡献） 个股评级标准 参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数 评级区间:6至18个月 行业评级标准 参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数 评级区间:6至18个月 利益披露事项 (1)分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。(2)分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益。(3)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上。(4)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司在过去12个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系。(5)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动。(6)没有任何受聘于国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司的个人担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。没有任何国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司有联系的个人为本研究报告所评论的发行人的高级人员。 免责声明 本研究报告并不构成国泰君安证券(香港)有限公司(“国泰君安”)对购入、购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安与其集团公司有可能会与本报告涉及的公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务(例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资)。 国泰君安的销售人员，交易员和其他专业人员可能会口头或书面提供与本研究报告中的观点不一致或截然相反的观点或投资策略。国泰君安的资产管理和投资银行业务团队亦可能会做出与本报告的观点不一致或截然相反的投资决策。 本研究报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安不会对该等资料的准确性和完整性做出任何承诺。本研究报告中可能存在一些基于对未来政治和经济状况的某些主观假定和判断而做出的前瞻性估计和预测，而政治和经济状况具有不可预测性和可变性，因此可能具有不确定性。投资者应明白及理解投资之目的和当中的风险，如有需要，投资者在决定投资前务必向其个人财务顾问咨询并谨慎抉择。 本研究报告并非针对且无意向任何隶属于或位于某些司法辖区内之人士或实体发布或供其使用，如果此等发布、公布、可用性或使用会违反该司法辖区内适用的法律或规例、或者会令国泰君安与其集团公司因而必须在此等司法辖区范围内遵守相关注册或牌照规定。 © 2025国泰君安证券(香港)有限公司版权所有，不得翻印香港中环皇后大道中181号新纪元广场低座27楼电话: (852) 2509-9118传真: (852) 2509-7793网址: www.gtjai.com