宏观市场月报：美联储降息利多环球股市

类别宏观市场月报 2025年10月9日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 美联储降息利多环球股市 观点摘要 近期研究报告 ＃summary＃2025年1月中旬至3月份，由于特朗普国内外同时推进多项激进改革诱发美国国内政治风险和经济滞涨风险，而稳增长措施前置以及人工智能投资热潮增强中国资产吸引力，财政刺激与再军事化前景增强欧洲资产吸引力，因此美元汇率和美债利率开始走弱、资金转而追逐海外资产。4月初特朗普公布互惠对等关税细节，对等关税税率远超事前机构主流预估，而且中美对等关税税率在十天内螺旋式上升到125%，因此引发全球金融市场海啸以及全市场资产无差别抛售，特朗普试图解雇美联储主席更是引发市场对美国财经纪律失控的担忧以及美国股债汇三杀。随后特朗普宣布将高额对等关税暂缓90天以促进谈判，4月下旬至今国际贸易形势边际缓和减弱市场避险需求，美国就业市场供需双弱以及通胀压力缓和为美联储提供降息依据，美联储重启降息进程利多环球股市和贵金属；虽然特朗普关税武器化引发全球经济疲软担忧，但中美欧也实施积极财政政策和宽松货币政策进行对冲，因此经济增长动能并未显著减弱，加上环球股市偏强运行削弱避险需求，各国主权债券利率受到抑制而低位运行；虽然美联储降息推高贵金属价格、全球经济增长前景支撑有色金属，但OPEC+持续增产打压能源化工，中美贸易僵局使得房地产市场重新走弱施压黑色链，商品市场在整体持稳的同时继续呈现显著分化。 《宏观专题-20250918-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析（三）》 《宏观专题-20250821-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析(二)》 《宏观专题-20250815-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析(一)》 《宏观专题-20250724-从CIP指数观察中国制造业的国际竞争力》 宏观专题-20250306-特朗普2.0新政阶段性回顾：回归保守价值观、回归丛林法则》 《宏观专题-20250120-特朗普2.0与2025年宏观市场展望》 往前看特朗普主导国际贸易货币体系重组虽然还没结束但大致框架已经完成，在双方均有卡脖子能力的情况下中美贸易僵局或继续维持，美联储在就业市场显著转弱与通胀压力温和回升的双重影响下重启降息进程但步伐或相对缓慢，外需相对稳定且年度增长目标大概率得到保证的情况下中国经济政策重心或从稳增长转向调结构。这样来看宏观环境仍相对利多贵金属和股市、略为利多工业商品但利空债券，但A股市场风险偏好高涨与企业盈利状况低迷的矛盾正逐步加大，债券相对于股市已经具有一定程度的性价比，因此我们建议在继续看多股市的同时也加大债券配置力度。结合中期与短期宏观市场分析，我们建议超配黄金和蓝筹股，中配利率债和成长股，而低配信用债、原油和货币。 目录 一、2025年1-9月份宏观市场回顾.......................................................................-4-二、宏观环境评述....................................................................................................-4-2.1中国内部需求继续走弱................................................................................-4-2.2美国经济复苏但就业偏弱............................................................................-9-2.3美联储重启降息进程..................................................................................-11-三、资产市场分析..................................................................................................-14-四、中期资产配置..................................................................................................-17- 一、2025年1-9月份宏观市场回顾 2024年11月特朗普再次当选美国总统，其国内外多项改革措施对2025年全球宏观市场造成巨大冲击；2024年底中国决定来年加大稳增长稳市场政策力度，以应对国际贸易环境不确定性。2024年11月至2025年1月中旬，以特朗普对内减税降费和对外关税武器化将在增强美国经济通胀韧性的同时抑制海外经济增长动能为核心逻辑的特朗普交易热潮席卷全球，因此美元汇率、美债利率和美国股市同步走强而海外资产普遍承压。1月中旬至3月份，由于特朗普国内外同时推进多项激进改革诱发美国国内政治风险和经济滞涨风险，而稳增长措施前置以及人工智能投资热潮增强中国资产吸引力，财政刺激与再军事化前景增强欧洲资产吸引力，因此美元汇率和美债利率开始走弱、资金转而追逐海外资产。4月初特朗普公布互惠对等关税细节，对等关税税率远超事前机构主流预估，而且中美对等关税税率在十天内螺旋式上升到125%，因此引发全球金融市场海啸以及全市场资产无差别抛售，特朗普试图解雇美联储主席更是引发市场对美国财经纪律失控的担忧以及美国股债汇三杀。随后特朗普宣布将高额对等关税暂缓90天以促进谈判，4月下旬至今国际贸易形势边际缓和减弱市场避险需求，美国就业市场供需双弱以及通胀压力缓和为美联储提供降息依据，美联储重启降息进程利多环球股市和贵金属；虽然特朗普关税武器化引发全球经济疲软担忧，但中美欧也实施积极财政政策和宽松货币政策进行对冲，因此经济增长动能并未显著减弱，加上环球股市偏强运行削弱避险需求，各国主权债券利率受到抑制而低位运行；虽然美联储降息推高贵金属价格、全球经济增长前景支撑有色金属，但OPEC+持续增产打压能源化工，中美贸易僵局使得房地产市场重新走弱施压黑色链，商品市场在整体持稳的同时继续呈现显著分化。 二、宏观环境评述 2.1中国内部需求继续走弱 由于国内财政货币刺激效用边际减退以及国际经贸斗争对民间部门投资消费意愿的抑制，8月份中国内部需求继续走弱；但在美欧央行降息以及抢出口抢转口等因素支撑下，8月份中国外需依然展现韧性。预计在上半年超预期表现以及外需继续展现韧性的双重支撑下，全年完成5%左右的经济增长目标问题不大。国内稳增长政策力度略有加强但政策重心落在中长期结构性改革，货币流动性环境持续充裕。 实体经济方面，2025年1-8月份中国固定资产投资累积同比+0.5%，增速较 1-7月份放缓1.1个百分点且低于2024年的3.3%；其中房地产投资累积同比-12.9%，萎缩程度较1-7月份扩大0.9个百分点且高于2024年的10.6%，2022年以来年均萎缩10%左右；制造业投资累积同比增长5.1%，增速较1-7月份放缓1.1个百分点且低于2024年的9.2%；基建投资累积同比增长5.42%，增速低于1-7月份的7.29%且低于2024年的9.19%；数据显示在国际贸易形势恶化的情况下，即使有着财政政策的支持，6月份之后中国投资增速仍加速下滑。2025年8月份社会零售消费总额同比增长3.4%，增速低于7月份的3.7%且为连续三个月回落；其中餐饮消费同比增速低位反弹但食品消费增速持续回落，以旧换新政策覆盖的家电与通讯器材消费增速也显著回落。2025年8月份工业产出同比增长5.2%，增速较7月份回落0.5个百分点。以2012年至2019年线性趋势外推为基准，8月份产出出超程度与投资和消费萎缩程度均有所扩大，总体供需失衡指数从36.41扩大到36.76，供求严重失衡意味着经济体继续存在较大通缩压力。 房地产方面，2025年1-8月份中国新房销售面积累积同比萎缩4.7%，萎缩程度较1-7月份扩大0.7个百分点但小于2024年的12.9%；竣工面积累积同比萎缩17%，萎缩程度较1-7月份扩大0.5个百分单但小于2024年的27.7%；新开工面积累积同比萎缩19.5%，萎缩程度较1-7月份扩大0.1个百分点但小于2024年的23%。2025年7月份国房景气指数录得93.05，环比回落0.28，为连续第五个月环比下滑，但仍高于2024年9月份的92.32。8月底新房待售面积76169万平方米，环比减少317万平方米，以近12个月滚动平均销售计算的库存去化月数小幅上升至8.91，以“待售面积+施工面积-竣工面积”计算的广义库存去化月数为80.86(去年同期为83.83)，房地产库存压力小幅缓解但整体上仍处于高水平区间。8月份七十城新房房价环比萎缩0.3%，萎缩程度持平于7月份，房价环比下跌城市数从60个减少到57个；二手房房价环比萎缩0.6%，萎缩程度较7月份扩大0.1个百分点，房价环比下跌城市数从68个增加值69个。总体上看6月份以来房地 产供需状况有所恶化，房价下行速度重新加快，但房地产市场整体形势略好于2024年三季度。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 8月份中国整体CPI同比增速从7月份的持平转为萎缩0.4%，为2月份以来的最低值。其中食品CPI同比萎缩程度从7月份的1.6%扩大到4.3%，萎缩程度是2024年2月份以来最大值；核心CPI同比增长0.9%，增速为2024年3月份以来最大值；食品CPI与核心CPI差距持续扩大，显示出整体消费依然乏力与财政支持提振部分消费领域、商品消费不温不火而服务消费持续火热的共存现象。8月份中国PPI同比萎缩程度从7月份的3.6%收窄至2.9%，PPI环比萎缩程度从7月份的0.2%转为持平，显示出反内卷政策预期开始缓解国内通缩压力，如煤炭加工价格由上月下降4.7%转为上涨9.7%，煤炭开采和洗选业价格由上月下降1.5%转为上涨2.8%，黑色金属冶炼和压延加工业价格由上月下降0.3%转为上涨1.9%，玻璃制造价格由上月下降1.5%转为上涨0.1%，电力热力生产和供应业价格由上月下降0.9%转为上涨0.1%。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 8月份中国出口同比增速较7月份回落2.8个百分点至4.4%，部分反映了基数效应的减弱(1.7个百分点)，部分是由于对美国补库需求的减退(对美出口萎缩程度从7月份的22%扩大到33%)。但对欧盟和东盟出口增速继续上行，前者反映了欧洲央行降息、欧洲经济增长动能修复与中国中高端制造业竞争力增强的共同作用，后者反映了中国中高端制造业竞争力增强与对美转口贸易的共同作用。美国需求前置后的进口需求回归以及国际贸易形势恶化可能使得中国出口增速回落，但由于中国制造业竞争力持续增强、欧美央行降息提振海外需求以及美国限制转口难度较大等因素，中国出口韧性可能持续强于市场主流预期。 财政收支方面，2025年1-8月份一般公共预算收入累积同比增长0.29%，增速较1-7月份加快0.16个百分点；政府性基金收入累积同比萎缩1.39%，萎缩程度较1-7月份扩大0.66个百分点；广义财政支出(包括一般公共支出和政府性基金支出)累积同比增长8.94%，增速较1-7月份放缓0.38个百分点，初步呈现财政刺激边际减弱迹象。由于2024年9月份开始财政支出显著加快，基数效应意味着今