- 宏观环境评述
- 中国内部需求：2025年1-8月固定资产投资增速放缓，房地产投资萎缩，制造业投资增速放缓，基建投资增速放缓。社会零售消费总额增速回落，工业产出增速回落。房地产销售和投资持续萎缩，库存压力仍高。CPI同比萎缩，PPI同比收窄。出口增速回落，但欧盟和东盟出口增速上行。财政刺激边际减弱，广义财政赤字率上升。社会融资规模多增主要靠财政支撑，8月份财政融资首次单月同比少增。制造业PMI环比回升，服务业PMI环比回落。
- 美国经济：2025年上半年美国经济波动且疲软，一季度萎缩，二季度增长。就业市场供需双弱，通胀压力缓和。三季度经济增长动能有所恢复。7月份劳动参与率环比上升，但失业率上升。8月份新增非农就业显著低于预期，但失业率上升幅度缓和。通胀增速如期企稳回升，但步伐温和。9月份制造业PMI环比上升，非制造业PMI环比回落。
- 美联储降息：9月16-17日美联储降息25BP，重启降息进程。降息原因是就业市场疲软和通胀压力温和回升。美联储对2025年和2026年经济增长预期上调，对2026年和2027年失业率预期下调，对2026年通胀预期上调。美联储预期2025年年内降息50BP概率很高，2026年降息幅度将较2024年和2025年显著减少。
- 资产市场分析
- 中国国债利率：2025年1月6日十年期国债利率创历史记录，随后回弹，5月初回落，5月中旬至9月份震荡回升。预计2025年下半年国债利率整体偏弱运行，10年期国债利率核心运行区间为1.5-2%。
- 美债利率：2024年9月中旬至2025年1月中旬美债十年期利率上升，随后回落，4月份至5月份回升，6月份至9月中旬震荡回落，9月中旬9月底在4至4.2%区间内低位运行。预计2025年下半年美债利率大概率继续高位运行，10年期国债利率核心波动区间为4-5%。
- 美元指数：2024年10月份至2025年1月中旬美元指数上升，随后显著调整，6月份显著回落。预计2025年下半年美元指数先抑后扬，核心波动区间为95-105。
- 人民币汇率：2025年4月中旬至9月中旬人民币兑美元汇率升值，后小幅回落。预计人民币兑美元汇率震荡偏强但上有压力，中短期压力位分别为7.06和6.97。
- 全球股市：2025年迄今主要全球指数上涨。预计充裕流动性和风险情绪将继续推动A股偏强运行，直到风险偏高高涨与企业盈利偏弱的矛盾激发到极端反转程度。
- 大宗商品：2025年迄今标普高盛商品指数和南华商品指数上涨。预计2025年下半年大宗商品或维持高位宽幅震荡态势。美联储重启降息进程以及中国内需走弱或利多海外工业商品但利空国内工业商品，特朗普政府增强对美联储的掌控力度以及美国财金纪律失控担忧推动金银价格突破上涨，OPEC+增产与美国原油减产之间的博弈将决定油价走向，农产品取决于国际贸易纷争与天气状况的博弈。
- 中期资产配置
- 预计超配黄金和蓝筹股，中配利率债和成长股，而低配信用债、原油和货币。
