2025年四季度策略报告：供需博弈下的价格探底与反弹路径

2025年9月 供需博弈下的价格探底与反弹路径 [table_main]报告摘要： ➢行情回顾：2025年1-8月粗钢产销均有增量，供应增速大于需求增速，外需贡献主要需求增量，内需分化显著，建材受地产拖累，表内消费较去年同期累积下降，前8月钢联口径，建材累计消费9755万吨，同比下降524万吨，降幅5%；板材受制造业以及相关下游产品出口支撑，前8月累计消费1.9亿吨，同比增加460万吨，增幅2.5%。外需方面，钢材直接出口强于预期，海关数据显示，1-8月钢材累计出口7751万吨，同比增长9.6%，出口目的国与出口品种均有比较显著的变化。供应方面，受钢厂利润驱动，产量维持较高水平，前8月粗钢产量累计增速4.6%。 研究员：白净期货从业资格号：Z0018999投资咨询号：F03097282TEL010-82292661 ➢四季度行情展望：2025年四季度国内钢材市场预计将在弱现实与强预期的博弈中前行。整体来看，市场大概率仍会延续弱势震荡的格局，在内需无增量的情况下，需求增量贡献主要依赖外需，国内价格受出口价格压制，不具备大幅反弹的驱动条件，出现实质性转机需要看到更强有力的内需改善或外部利好的驱动。从节奏来看，当前北方部分地区螺纹即期利润出现亏损，铁水转产动力不足，热卷高产量或通过收缩利润调节，因此卷螺差存在收缩驱动。 ➢风险提示：地缘风险加剧，海外经济波动风险，贸易摩擦，控产政策超预期。 目录 一、行情回顾.................................................................................................................................................3二、钢材供需分析..........................................................................................................................................41、宏观：政策加码稳预期经济动能待转换......................................................................................................42、钢材需求分析：................................................................................................................................................52.1、房地产：施工持续下降需求难见好转......................................................................................52.2、基建：传统基建需求改善有限....................................................................................................62.3、制造业投资具有一定韧性...........................................................................................................72.4、出口：1-8月钢材出口增9.6%结构变化显著......................................................................83、供给分析：前8月利润驱动产量高企........................................................................................................10三、粗钢平衡表推演及结论.........................................................................................................................11四、风险提示...............................................................................................................................................12 一、行情回顾 2025年三季度，黑色系价格冲高后陷入宽区间震荡，品种供需结构呈现差异化，价格强弱分化显著。原料端，整体需求维持高位，供应决定价格波动幅度，焦煤受反内卷政策支撑，供应收缩预期偏强致价格表现坚挺，三季度累积涨幅超40%；焦炭受上下游利润挤压，价格表现相对平缓，累积涨幅在23%；铁矿在供应逐步恢复的前提下，需求端保持韧性，价格整体表现平稳，三季度普氏指数累计上涨12%，由于今年长流程利润表现较好，转炉添加废钢比例提升，需求同步出现增量，但短流程端利润结构偏弱，因此三季度累计涨幅仅有3%； 成材方面，2025年1-8月粗钢产销均有增量，供应增速大于需求增速，外需贡献主要需求增量，内需分化显著，建材受地产拖累，表内消费较去年同期累积下降，前8月钢联口径，建材累计消费9755万吨，同比下降524万吨，降幅5%；板材受制造业以及相关下游产品出口支撑，前8月累计消费1.9亿吨，同比增加460万吨，增幅2.5%。外需方面，钢材直接出口强于预期，海关数据显示，1-8月钢材累计出口7751万吨，同比增长9.6%，出口目的国与出口品种均有比较显著的变化。供应方面，受钢厂利润驱动，产量维持较高水平，前8月粗钢产量累计增速4.6%。 资料来源：钢联，宏源期货研究所 资料来源：钢联、宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：富宝，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 二、钢材供需分析 1、宏观：政策加码稳预期经济动能待转换 国内经济在政策托底与结构转型中寻求平衡，延续内需修复渐进、外需持续承压的特征，预计四季度GDP同比增速约4.6%，以支撑全年5%的增长目标。需求端呈现新旧动能分化：广义基建投资增速在专项债加速落地与准财政工具支撑下保持较高增长；消费受“以旧换新”等政策拉动，叠加政府消费托底，有望实现温和复苏，但终端仍难见强需求的支撑。外需方面，对美出口受关税政策不确定性影响，12月增速或面临转负风险，但东盟、欧盟等多元化贸易伙伴与机电产品的优势韧性，对冲了部分外部冲击。 供给与政策层面，工业生产保持较快增长，装备制造业、高技术制造业及数字经济、新能源汽车等新质生产力领域持续领跑，成为经济韧性核心来源，但工业领域结构性产能过剩问题仍未有效缓解。政策端逆周期调节精准发力，货币政策维持宽松基调，利率稳中有降，带动融资总量稳步扩张。物价方面， CPI在政策与季节性需求共振下逐步向正值靠拢，年底或回升至0.3%左右，PPI降幅有望进一步收窄，反映工业品价格筑底迹象。整体而言，四季度经济在内外挑战中凸显结构亮点，政策组合拳的落地效果与外部风险的演化节奏成为关键变量。 2、钢材需求分析： 2.1、房地产：施工持续下降需求难见好转 2025年1-8月份，全国房地产开发投资60309亿元，同比下降12.9%（按可比口径计算），其中，住宅投资46382亿元，下降11.9%。数据显示，房地产开发投资下行趋势仍在延续，市场调整压力持续存在。从房地产开发企业房屋施工情况来看，1-8月份，房屋施工面积643109万平方米，同比下降9.3%；房屋新开工面积39801万平方米，下降19.5%。施工和新开工面积的下降，反映出房地产企业对市场前景的谨慎态度，开发节奏持续放缓。销售方面，数据显示1-8月份，新建商品房销售面积57304万平方米，同比下降4.7%；其中住宅销售面积下降4.7%。新建商品房销售额55015亿元，下降7.3%；其中住宅销售额下降7%。销售面积和销售额降幅相比上半年跌幅有所扩大，显示市场销售端仍未企稳。 今年两会中，总理明确提出合理控制新增房地产用地供应，从百城土地成交数据来看，2025年1-8月份，100大中城市土地成交面积累计同比下降10%，绝对量仍处于低位，意味着对新开工项目的资金投入持续减少，从而抑制新开工规模。根据土地成情况推断四季度新开工仍将维持较弱水平，增速继续维持两位数负增长，从商品房库存走势来看，目前高库存压力仍显，商品房库销比处于近年来同期高位，待库存有效去化后，才会有向施工端传导的驱动。 因此对于2025年四季度地产用钢需求，我们认为迫于新开工面积下降以及库存压力下，用钢需求还是会继续呈现收缩走势。 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 2.2、基建：传统基建需求改善有限 2025年1-8月份，基建（小口径）投资累计增速降至2%，8月单月降幅扩大，增长率-5.85%，除了天气因素，同时也受化债压力以及消费强度下降影响，导致对传统基建需求改善比较有限。政策性金融工具启动在二季度末，施工在7-8月没有普遍形成，四季度需要观察实物量落实情况。整体来看，狭义基建增速温和，主要受地方资金压力、项目储备及新签下滑拖累；但电力、新能源等广义基建高增，即大口径基建增速较高，对冲了部分下行压力。民间资本在水利、信息传输等领域的活跃，投资结构也是在优化。另外，25年土地储备专项债的发行重启，将占用部分原本投向传统基建的专项债资金，进一步导致传统基建投资比重下滑。所以基建这部分对需求改善相对有限。 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：宏源期货研究所 2.3、制造业投资具有一定韧性 2025年中央经济工作会议和全国“两会”对扩大有效投资作了全面部署，各地加力实施“两重”“两新”政策，强化项目、资金等要素保障。通过扩大专项债券规模、优化信贷投放结构、用好政策性金融工具等多渠道并举，持续加大项目建设资金保障力度，有效破解融资瓶颈，为制造业投资提供了支持。 2025年1-8月中国制造业累计投资增速5.1%，高于固定资产投资整体增速，但较1-7月放缓1.1个百分点，单月增速是自7月起开始转负，8月降幅有所扩大，显示动能趋弱。主要是设备更新的资金上半年释放进度较快，下半年增量驱动会有放缓，叠加基数上升及重点行业反内卷影响。中央自2024年起推行反内卷政策，2025年7月初政策加码。政策通过限制新增产能、推动落后产能退出和行业自律倡议，直接抑制了相关行业的投资扩张。因此在7、8月份的数据中降幅还是非常显著的。结构上，高技术制造与消费品制造表现较好，装备制造偏弱。 从库存周期来看，当前工业企业库存周期处于主动去库存阶段，整体库存增速放缓，行业分化显著。政策驱动的高端制造和设备更新领域呈现结构性补库特征，而传统行业受需求疲软拖累持续去库。8月PPI仍处于下降周期中，单月同比下降2.9%，连续35个月处于负值区间，后期PPI转正仍需观察产能出清进度与内需恢复强度。预计四季度同比降幅或有收窄。 综上来看，2025年四季度制造业投资预计将延续下行态势，但在政策支持下，需求仍具备一定韧性，下行幅度可能会有所收敛。 资料来源：WIND，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 2.4、出口：1-8月钢材出口增9.6%结构变化显