港股&海外周观察：美联储降息落地，市场短暂回调？

美联储降息落地，市场短暂回调？——港股&海外周观察 2025年09月29日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn证券分析师葛晓媛 执业证书：S0600525040003gexy@dwzq.com.cn ◼港股：本周恒生科技下跌1.6%，恒指下跌1.6%，恒生港股通下跌1.1%。行业上，原材料业领涨。南向资金主要流入非必需性消费，主要流出医疗保健业。 我们认为尽管短期港股有所调整，但仍在震荡上行趋势中，下行有底。 相关研究 其一，美联储降息落地，并不是利好彻底出尽。未来，全球资金会进一步流向全球股市，有一部分切入中国资产，但大规模流入港股还需更多基本面改善信号。 《国庆节的先抑后扬——日历效应系列一》2025-09-27 其二，结构性行情下，港股未来上涨的动力主要来自产业面的好消息。建议自下而上寻相对低估的个股，持续关注景气赛道，全球产业链共振行情方向。 《港股央企红利，底仓配置优选——景顺长城中证国新港股通央企红利ETF投资价值分析》2025-09-25 其三，港股交易思路继续秉承“以我为主”。所谓“以我为主”是以我们基本面改善预期节奏看待未来股市涨幅空间和节奏。我们当前预计明年一季度港股eps会有进一步改善，国内经济数据环比上行。 ◼美股：本周纳指领跌0.7%，标普500下跌0.3%，道指下跌0.1%。行业上，能源、公用事业领涨；材料及日常消费品领跌。美股在宏观数据利好与政策不确定性的拉锯中整体收跌，具体来看： 其一，特朗普再挥“关税大棒”。特朗普先表示对药品、重卡、家具等加征关税，其中对品牌和专利药加征100%关税，对所有厨房橱柜、浴室梳妆台及相关产品征收50%关税，对软垫家具征收30%关税，对所有重型大卡车加征25%的关税。随后针对威胁对进口药品征收高关税的言论，白宫迅速澄清称该关税不适用于已与美国达成贸易协定的国家，且对欧盟的关税上限仍为15%。 其二，鲍威尔为美股估值“敲警钟”，美联储官员发言立场分歧。一是，鲍威尔周二表示，“从许多指标来看，美股价格估值相当高”引发市场连续三天抛售；二是美联储官员们对后续降息路径仍存在巨大分歧。美联储新任理事米兰持续主张大幅降息，他表示美联储“可以通过一轮非常短暂的、每次50个基点的降息来达到目标”。相较于主张年内剩余时间降息125bp的米兰，芝加哥联储主席古尔斯比及亚特兰大联储主席博斯蒂克显得更加谨慎。古尔斯比认为，如果滞胀风险消退，可能进一步降息，但他“对前期集中进行过多次的降息感到不安”；博斯蒂克则认为美联储必须对价格压力保持警惕，由于担心通胀，他目前认为今年没有理由进一步降息。 其三，宏观经济“火热”。一方面，第二季度GDP大幅上修，PCE修正。美国二季度GDP环比折年增速从3.3%上调至3.8%，强劲增长主要源于进口的急剧下降，扭转了关税生效前一季度出现的进口激增态势。更显著的变化是，消费支出从1.6%上调至2.5%，主要源于服务业支出从1.2%上修至2.6%。；另一方面，初请失业金人数大幅下降至21.8万人，为近两月以来新低，显示出美国就业加速疲软态势基本止跌回稳。 短期来看，我们认为美股波动加大。10月将迎来密集的关键风险事件窗口期，直接决定市场对经济和流动性预期，因此市场波动性预计会显著加大。一是，9月30日截止日期临近，美国政府停摆风险上升，加大市场潜在波动。倘若关门或将导致原定的9月非农就业数据延迟发布，这给美联储的政策决策带来新的不确定性，也成为悬在市场头上的潜在风险。不过我们通过复盘发现，历史上政府停摆其实并不罕见：总共有过21次“关门”，而且一般危机平均持续的时间并不久，平均“停摆” 时长在1周左右。更重要的是，政府停摆对美国经济来说并不是“不可承受之重”。尽管政府关门危机会对当前季度的经济增速有拖累，但是鉴于政府部门员工薪水将在秩序恢复后补发，因此下一季度的经济增速也将回归正常；二是，俄乌地缘政治紧张局势有外扩风险；三是，随着第三季度财报季临近，美股回购逐渐放缓，短期内支撑股价的因素或边际递减。 从技术层面来看，截至9月27日，标普500市场广度上升至64%。从情绪来看，截至9月27日，美股风险溢价从上周的-0.79%下降至-0.81%，美股乐观情绪下跌。 中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。AI叙事主导上涨，对人工智能的狂热押注是核心引擎，在此基础上，美联储降息靴子落地，形成关税削减、减税政策、利率下调的“三降”宏观政策组合，给宏观经济增长提供隐形担保，为指数层面进一步提供支撑。 ◼黄金：全球主要黄金ETF有9支增持，其中流入最多的是SPDR黄金信托（+$2494.42亿美元），其次是iShares黄金信托（+$650.80亿美元），第三是华安易富黄金ETF（+$145.58亿美元）；其中主要增持国家集中在美国和中国；全球主要黄金ETF有3支减持，流出最多的是Xtrackers黄金ETC（-$83.49亿美元），其次是易方达黄金ETF（-$29.18亿美元)，第三是Invesco实物黄金ETC（-$29.07亿美元）。 机构边际小幅增持黄金，散户边际小幅增持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约35.48百万盎司（周环比+0.5%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.52百万盎司（周环比+1.4%）。 全球资金：全球股票ETF转为净流出、债券ETF净流入加速。全球股票ETF净流出$19.16亿美元，边际流出$948.88亿美元，全球债券ETF净流入$113.72亿美元，边际流入$39.73亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流出最多（-$163.0亿美元），其次是日本。发达市场中韩国股票本周净流入最多（+$5.15亿美元），新兴市场中中国股票ETF净流入最多（+$20.9亿美元）。 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:必选消费、工业和材料；净流出行业Top3:科技、通信和医疗保健。 ◼假期期间重点关注数据及事件： 基本面方面：1）10月1日，欧元区9月CPI、美国9月ADP就业人数、美国9月ISM制造业指数；2）10月2日，美国9月27日当周首次申请失业救济人数；3）10月3日，美国9月非农就业数据、美国9月ISM非制造业指数。 事件方面：1）9月30日，美国政府联邦资金面临耗尽，参议院审议临时支出议案；2）10月1日，美联储副主席杰斐逊发表讲话、美国政府可能在10月1日“停摆关门”；3）10月6日，OpenAI将在旧金山举行2025年开发者大会。 财报方面：1）9月30日，耐克财报；2）10月9日，百事财报。 ◼风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Wind，Bloomberg，华尔街见闻，金十数据，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：（1）预计产出变动为美国经济分析局、国会预算办公室报告估算；（2）消费者信心、PMI为关门当月减去上月，其中2018年12月22日政府关闭为12月和次年1月平均值减去11月；（3）资产表现为关门期间涨跌幅。数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 图15：全球股票型ETF转为净流出，其中主要流出地区为美国 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn