中式融合菜龙头，拓店提效可期

中式融合菜龙头，拓店提效可期 2025年09月29日 买入（首次） 证券分析师苏铖执业证书：S0600524120010such@dwzq.com.cn证券分析师邓洁 执业证书：S0600525030001dengj@dwzq.com.cn ◼西湖盛宴，龙井传芳，发端于杭州，绿茶餐厅走向全国。绿茶集团创立于浙江杭州，是国内领先的专注于融合菜的休闲中式餐饮连锁企业，截至2024年末公司旗下共有餐厅465家，覆盖141个城市，单年度实现收入38.38亿元（截至2025H1，门店数量进一步增至502家）。2024年绿茶集团在中国内地休闲中式餐厅品牌中，按餐厅数目计排名第三、按收入计排名第四。展望未来，公司计划通过现有地域加密、下沉市场拓展、景区门店布局等策略进一步延展餐厅网络。 市场数据 收盘价(港元)6.24一年最低/最高价5.45/9.81市净率(倍)2.21港股流通市值(百万港元)3,842.22 ◼休闲中式餐饮日臻兴旺，绿茶集团乘势而上。中国内地餐饮市场存量规模大，由2020年的39527亿元增至2024年的55718亿元，CAGR为8.96%，仍有稳步增长潜力。内地餐饮市场以中式餐厅为核心构成，2024年零售额占比达55.13%。连锁休闲中式餐饮发展更有优势：（1）2019-2024年连锁/非连锁餐饮市场规模CAGR分别为13.60%/7.72%，连锁餐饮增势更胜；（2）2020-2024年休闲中式餐饮市场规模从3513亿元增长至5347亿元，CAGR达11.1%，横向对比增速更快。 基础数据 每股净资产(元)2.59资产负债率(%)51.88总股本(百万股)673.45流通股本(百万股)673.45 ◼融合菜系受众更广，性价比优势突出。品牌林立，绿茶凭借普适的融合菜系、性价比突出的菜品、以及独具特色的装修环境脱颖而出：（1）融合菜系卡位独特：绿茶将不同地域、文化的食材、烹饪技艺及调味方式有机结合，更普适，2024年绿茶现有门店在华东、广东省、华北和其他地区的收入占比分别为33%/18%/12%/37%，分布平均、且横向对比，覆盖城市数明显更多。（2）性价比优势突出：2024年绿茶的人均消费为50-70元，对比同期的西贝/小菜园/太二酸菜鱼/外婆家（人均消费分别为80-90/60-70/70-80/60-70元），性价比优势更为显著；（3）门店装修融入了中国传统文化的经典元素和自然景观，打造独特的用餐体验。 相关研究 ◼拓店提速，优化供应链，同店改善可期。通过地域加密、下沉延展、布局景区，公司计划于2025-2027年分别新开门店150/200/213家，其中：（1）期间华东/广东/华北/其他地区/海外分别拟新开159/42/50/284/28家；（2）期间中国一线及新一线/二线/三线及以下城市分别拟新开146/123/265家；（3）计划新增17家旅游景区餐厅，以提升品牌形象。此外，公司积极提升菜品研发能力（2022-2024年推出新品数量共计172/168/203个，同比明显提速）、提升外卖收入（2022-2024年外卖收入CAGR为35%）、自建中央厨房，优化供应链，同店改善可期。 ◼盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ：我 们 预 计2025-2027年 公 司 营 收 分 别 为48.01/59.67/72.53亿元，同比增速分别为25.09%/24.28%/21.54%；2025-2027年 归 母 净 利 润 为5.03/6.32/8.11亿 元 ， 同 比 增 速 为43.70%/25.64%/28.34%。对应2025-2026年PE为7.67x、6.11x，考虑到公司门店渗透空间仍存、新店型可期，我们认为当下估值仍具性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼风险提示：餐饮市场竞争加剧，原料成本上涨，品牌老化客户流失风险。 内容目录 1.中式融合菜龙头，拓店提效可期......................................................................................................41.1.西湖盛宴，龙井传芳.................................................................................................................41.2.股权集中，管理层经验丰富.....................................................................................................51.3.筑底企稳，盈利动能增强.........................................................................................................62.休闲中式餐饮日臻兴旺，绿茶集团乘势而上..................................................................................82.1.休闲中式餐厅增速领先.............................................................................................................82.2.融合菜系受众更广，性价比优势突出...................................................................................103.拓店提速，优化供应链，同店改善可期........................................................................................123.1.拓店提速在途：地域加密，下沉延展，布局景区...............................................................123.2.多维举措并施，同店改善可期...............................................................................................144.盈利预测与投资评级........................................................................................................................164.1.盈利预测...................................................................................................................................164.2.估值与投资建议.......................................................................................................................175.风险提示............................................................................................................................................18 图表目录 图1：公司发展复盘...............................................................................................................................4图2：股权结构（截至2025年5月）.................................................................................................5图3：董事会背景（截至2025年5月）.............................................................................................6图4：经营稳健，2018-2024年利润增速高于收入............................................................................6图5：2025H1绿茶集团收入构成（单位：%）.................................................................................7图6：2024年外卖收入增速高于餐厅收入..........................................................................................7图7：2022-2025H1绿茶餐厅门店数量（单位：家）.......................................................................7图8：2023-2025H1不同地区同店销售额增长率...............................................................................7图9：2024年各项成本开支占收入比重..............................................................................................8图10：绿茶集团净利润提升.................................................................................................................8图11：中国内地餐饮市场稳步增长.....................................................................................................8图12：2024年中国内地餐饮市场构成................................................................................................8图13：连锁及非连锁餐饮市场规模.....................................................................................................9图14：连锁餐饮增速更快.....................................................................................................................9图15：各类餐饮市场规模及占比（市场规模单位：亿元）............................................