伯特利(603596)制动为基品类扩张，海外提供重要增量

伯特利(603596) 证券研究报告 汽车零部件/公司深度研究报告/2025.09.19 投资评级:买入(首次) 核心观点 深耕制动二十余年，智能电控业务快速放量：公司2004年成立，主营业务包括机械制动、智能电控和机械转向。2025年公司发行可转债，募集资金总额不超过28.02亿元，主要用于智能电控和轻量化业务的产线建设。近几年公司智能电控业务正快速放量，2020-2024年收入复合增速达到56%，高于机械制动的21%。2025年上半年公司营收同比+30%至51.64亿元，归母净利润5.22亿元。 基本数据2025-09-18收盘价(元)52.88流通股本(亿股)6.07每股净资产(元)11.46总股本(亿股)6.07 以制动为基石进行品类扩张，全面布局转向/悬架/ADAS：公司2019年发布第一代线控制动以来，不断进行技术迭代，制动产品已相对成熟。基于制动，公司完成了转向和悬架的研发和产线建设，旨在打造一体式底盘系统。同时公司可提供三种ADAS方案，实现了智驾感知、决策和执行层的全面协同。 海外客户和产品种类持续拓展，配套产能逐渐完善：公司海外早期主要为通用配套铸铝转向节，后续逐渐开拓了Stellantis、沃尔沃、福特等国际客户，出海产品由轻量化零部件拓展至EPB、线控制动等电控制动。对应的海外产能也在同步完善，墨西哥一期项目已于2023年投产，二期涉及的产品和配套客户种类更丰富。随着产能逐渐释放，海外业务有望为公司带来重要增量。 分析师吴晓飞SAC证书编号：S0160525090003wuxf01@ctsec.com 分析师邢重阳SAC证书编号：S0160522110003xingcy01@ctsec.com ❖投资建议：以制动为基不断进行品类扩张，海外业务加快推进，公司业绩有望持续增长。我们预计公司2025-2027年实现营业收入128.2、160.4、193.9亿元，归母净利润分别为14.1、17.2、21.1亿元，对应PE分别为22.7、18.6、15.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 分析师李渤SAC证书编号：S0160521050001libo@ctsec.com ❖风险提示：新能源需求或智能化不及预期，行业竞争加剧，出海环境恶化或贸易政策不及预期，限售股解禁风险，股权质押风险。 相关报告 1.《Q1业绩同比高增长，智能电控产品加速发展》2023-05-012.《业绩同比高增长，智能电控产品加速发展》2023-03-223.《Q3净利润同比大幅增长，线控业务发展加快》2022-10-28 内容目录 1公司是国内头部制动厂商，智能电控业务快速增长........................................................41.1深耕制动市场多年，实控人技术背景深厚................................................................41.2公司产品线丰富，包括机械制动、智能电控、机械转向三类........................................51.3智能电控营收占比快速提升，成为业绩重要驱动因素.................................................62以制动业务为基，不断进行品类扩张..........................................................................83持续推进国际化，海外市场预计贡献重要增量..............................................................93.1客户：早期主要为通用供货，逐渐拓展其他客户.......................................................93.2产品/产能：出海品类持续扩张，配套产能日益完善..................................................104盈利预测与估值....................................................................................................114.1盈利预测..........................................................................................................114.2相对估值..........................................................................................................125风险提示.............................................................................................................14 图表目录 图1：公司为国内头部制动厂商，不断丰富产品种类、持续加快国际化进展.........................4图2：袁永彬先生为公司实控人，公司下设多个子公司负责不同业务..................................5图3：公司产品包括机械制动、智能电控和机械转向三大品类...........................................5图4：2025年上半年公司营收为51.64亿元.................................................................6图5：公司智能电控营收占比持续增加.........................................................................6图6：2025年上半年公司毛利率为18.56%.................................................................7图7：机械制动和电控毛利率相近，转向毛利率较低.......................................................7图8：研发费率对公司整体期间费率影响较大................................................................7图9：2025年上半年公司归母净利润5.22亿元............................................................8图10：公司是国产最早发布量产One-Box的厂商，且不断进行迭代..............................8图11：公司ADAS已实现量产，可提供三种解决方案...................................................9 表2：公司基于制动产品，将业务品类扩张至转向和悬架.................................................9表3：公司早期出海主要是为通用供应轻量化产品.........................................................10表4：公司出海产品由轻量化零部件拓展至电控制动产品................................................11表5：公司海外产能不断扩充，对应的产品和客户类型更加丰富.......................................11表6：收入及毛利预测..............................................................................................12表7：费用率及税率预测...........................................................................................12表8：可比公司估值表..............................................................................................13表9：可比公司财务指标对比....................................................................................13 1公司是国内头部制动厂商，智能电控业务快速增长 1.1深耕制动市场多年，实控人技术背景深厚 深耕汽车制动领域二十余年，逐渐走向国际市场。公司是国内优质制动厂商，产品覆盖行车和驻车制动。公司2004年成立并于次年量产第一批制动器总成，后续依次量产制动卡钳、真空助力器/主缸、制动防抱死系统ABS、电子驻车制动系统EPB、电子稳定控制系统ESC、线控制动系统WCBS等制动产品。除了深耕国内市场，公司在国际市场的认可度也在不断提升，公司轻量化零部件已稳定配套通用、Stellantis、沃尔沃等多家全球头部车企。 数据来源：公司官网，公司公告，公司公众号，财通证券研究所 实控人袁永彬担任公司董事长兼总经理，技术背景深厚且曾在多个大厂任职。袁永彬先生是公司的控股股东、实际控制人以及董事长兼总经理，截止2025年半年报，袁永彬及其一致行动人伯特利投资占公司股本总额23.07%。袁永彬先生曾在天合汽车集团北美技术中心担任高级经理、亚太区基础制动总工程师，并担任过奇瑞研究院副院长，袁永彬先生深厚的技术背景为公司产品力打下坚实基础。 1.2公司产品线丰富，包括机械制动、智能电控、机械转向三类 公司产品种类丰富，主营业务可分为“机械制动、智能电控、机械转向”三类。1）机械制动：公司机械制动主要包括传统的盘式制动器和卡钳，以及转向节、控制臂、副车架等轻量化零部件。2）智能电控：智能电控业务主要包括防抱死系统ABS、电子稳定控制系统ESC、电子驻车制动系统EPB、线控制动系统WCBS、高级驾驶辅助系统ADAS以及电子助力转向系统EPS等。3）机械转向：机械转向产品主要包括机械转向管柱、转向中间轴、机械转向器等。 数据来源：公司官网，公司公告，财通证券研究所 公司发行可转债为智能电控及轻量化业务增建产能。根据2025年公司披露的可转债募集说明书，公司本次向不特定对象发行可转债拟募集资金总额不超过人民币28.02亿元，主要用于EMB、线控底盘、EPB、国内外轻量化零部件业务的产线建设。 1.3智能电控营收占比快速提升，成为业绩重要驱动因素 公司收入保持稳健增长，智能电控收入比例持续增加。2020-2024年期间公司营收由30.42亿元增至99.37亿元，复合增速34%；2025年上半年公司营收同比增长30%至51.64亿元。分拆产品来看，公司机械制动收入占比持续下降，智能电控收入占比持续上升：2020-2024年期间机械制动收入占比由72%降至46%，智能电控收入占比由27%增至47%。 数据来源：公司公告，财通证券研究所 毛利率方面，机械制动与智能电控毛利率接近，高于机械转向。2020-2025年上半年期间，公司整体毛利率由26.43%降至18.56%。分产品来看，机械制动与智能电控毛利率较为接近，2024年二者毛利率分别为18.57%/19.98%；机械转向毛利率相对较低，2024年毛利率为11.71%