宏观：节前市场情绪偏谨慎，外部环境趋于复杂

节前市场情绪偏谨慎，外部环境趋于复杂 撰写人：刘晓艺从业号：F3012593交询号：Z0012930 撰写人：陈畅从业号：F3019342交询号：Z0013351 撰写人：张晨从业号：F0284349交询号：Z0010567 撰写人：车美超从业号：F0284346交询号：Z0011885 审核人：寇宁从业号：F0262038交询号：Z0002132 期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号 核心观点 目录C O N T E N T S 热点观察 02 周期观察 01.核心观点 热点观察 国内货币政策坚持以我为主，兼顾内外，实施适度宽松的货币政策。美国当前经济形势充满挑战，面临就业市场疲弱和通胀上升的“双向风险”。 周期观察 Ø国内：国内经济景气维持弱势，制造业延续周期上行但扩张动能不强，建筑业周期继续走弱，非制造业周期难言回暖。国内需求增长放缓，需求周期仍处于磨底阶段，物价表现仍弱，国内宏观周期典型复苏特征不强。内需持续承压，关注增量政策推出及供给端政策对名义经济的带动效果。 Ø海外：美国经济增长总体回落，零售销售维持韧性，消费者预期持续谨慎，美国通胀上行风险加大，但需求驱弱部分缓解通胀压力，财政温和扩张，中美贸易摩擦缓和叠加美联储降息提振企业乐观情绪，美联储货币立场转鸽，整体政策氛围趋松，美国宏观周期探底。 Ø总结：宏观氛围仍未共振，海外经济逐步探底，国内经济延续弱势，关注国内名义经济修复及海外关税政策与流动性风险。 资产观察 Ø股市：距离国庆中秋长假仅有2个交易日，假期效应的临近将使得两市成交活跃度进一步回落，指数层面大概率呈现震荡态势。进入十月，宏微观层面上建议投资者关注四个方面：1、10月底即将召开的四中全会上关于十五五规划建议的审议，关注政策面对提振内需、改善低物价格局的导向以及产业层面的支持方向；2、10月底中美双方领导人在APEC峰会上的会晤；3、10月30日凌晨的美联储议息会议决定；4、国内大厂来年Capex确定情况。 Ø债市：本周债市先抑后扬，主要影响因素仍在于公募基金销售新规征求意见稿引发的债基赎回。但周后期银行和保险加大买入，盘面看30年现券在接近一年期位置止跌企稳。阶段性反弹行情开启，建议配置盘逐步入场，交易盘小仓位博弈修复行情。 Ø汇率：本周人民币继续跟随美元指数走势，波动率进一步回落。二季度美国超预期的GDP数据或修正此前市场过于乐观的降息预期，料USDCNY延续反弹。Ø贵金属：美联储官员发言分歧仍大，但经济数据偏强推动降息预期回落。纽交所白银加速累库引发伦敦现货市场紧张，租赁利率居高不下引致投机、配置资金无视持有成本反弹持续推升价格，短期看上述循环未有结束迹象，但随着价格开始加速，技术指标超买钝化后极易引发震荡调整，建议节前逢高减仓为主。 Ø海运：为抑制运价进一步下跌，船司开启主动调涨，对市场情绪起到一定提振作用。当前多空博弈加剧，空头继续交易弱现实的基本面逻辑，最新公布的SCFI欧线延续下行破千至971美元/TEU，多头提前交易船商涨价驱动，而能否有效兑现存在较大不确定性，短期需密切关注市场货量情况和船司调价策略的变化。策略上，现货企业可根据实际出运计划和订单以套保单持有为主，短期盘面波动弹性增强，投资者长假前观望减仓为宜，注意风控。 02. 热点观察 热点观察 Ø央行行长潘功胜在9月22日新闻发布会上表示当天会议不涉及短期政策调整，下一步金融改革内容将在中央统一部署后做进一步沟通。总体上，“十四五”期间地方政府融资平台债务风险水平大幅度收敛。融资平台数量下降超过60%，金融债务规模下降超过50%。潘功胜回应美联储降息时说，中国央行在货币政策上坚持以我为主，兼顾内外，当前中国货币政策立场是支持性的，实施适度宽松的货币政策。证监会主席吴清表示，目前外资持有A股市值3.4万亿元，同时有269家企业在境外上市。 Ø9月25日，中国人民银行开展了6000亿元1年期MLF操作，扣除到期量，净投放3000亿元，以维持节前市场流动性充裕。 Ø中国人民银行货币政策委员会召开2025年第三季度例会。会议分析了国内外经济金融形势，认为当前外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。我国经济运行稳中有进，社会信心持续提振，高质量发展取得新成效，但仍面临国内需求不足、物价低位运行等困难和挑战。要落实落细适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加大货币财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价处于合理水平。 Ø工信部等7部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》。其中提到，2025-2026年，石化化工行业增加值年均增长5%以上，经济效益企稳回升，产业科技创新能力显著增强，精细化延伸、数字赋能和本质安全水平持续提高，减污降碳协同增效明显，化工园区由规范建设向高质量发展迈进。加强重大石化、现代煤化工项目规划布局引导，严控新增炼油产能，合理确定乙烯、对二甲苯新增产能规模和投放节奏，防范煤制甲醇行业产能过剩风险。 Ø香港金管局表示，从今年10月9日起，金管局推出人民币业务资金安排，取代现有的人民币贸易融资流动资金安排，并实施多项优化措施及扩展合资格资金用途。这项安排将分三个阶段推行，我们今天已向银行发出通告。第一阶段–由10月9日起，今年2月起获分配人民币贸易融资流动资金额度的银行（参加行）将可以更低利率使用人民币业务资金安排，计算基准是上海银行间同业拆放利率，免去此前附加的25基点溢价。 Ø外交部发言人郭嘉昆主持例行记者会，郭嘉昆表示，我要重申，中方在TikTok问题上的立场是清楚的。中国政府尊重企业意愿，乐见企业在符合市场规则基础上做好商业谈判，达成符合中国法律法规、利益平衡的解决方案。希望美方为中国企业到美国投资提供开放、公平、非歧视的营商环境。 Ø商务部发布公告，决定将扁平地球管理公司等3家美国实体列入出口管制管控名单禁止两用物项对其出口，任何出口经营者不得违反上述规定。 Ø中国商务部发布公告称，决定自9月25日起对墨西哥相关涉华限制措施进行贸易投资壁垒调查；调查自立案决定公告之日起六个月内结束，特殊情况下可延长。商务部另一份公告称，对原产于墨西哥和美国的进口碧根果发起反倾销立案调查。调查自9月25日起开始，通常应在2026年9月25日前结束调查，特殊情况下可延长六个月。 热点观察 Ø美国第二季经济增速上修至近两年最快，削弱美联储进一步降息理据美国公布数据显示，第二季国内生产总值(GDP)环比增长年率上修至3.8%，为2023年第三季度以来最快增速，且超过前值3.3%；经济学家此前预计不会进行修正。这受助于强劲的消费者支出和企业投资，但随着关税和政策不确定性的影响开始显现，增长势头似乎正在放缓。 Ø标普全球公布调查显示，美国9月综合PMI初值从前月的54.6降至53.6，制造业PMI初值从前月的53.0降至52.0；服务业初值从前月的54.5微降至53.9，商业活动连续第二个月放缓。 Ø据央视新闻，当地时间9月25日，美国总统特朗普在其社交媒体平台“真实社交”发文称，自10月1日起将对所有进口重型卡车加征25%关税。自10月1日起，美国将对多类进口产品实施新一轮高额关税。措施包括对厨房橱柜、浴室洗手台及相关建材征收50%关税，对进口家具征收30%关税，并对专利及品牌药品加征100%关税。 Ø美国8月PCE物价指数同比2.7%，预期2.7%，前值2.6%；环比0.3%，符合市场预期。8月核心PCE物价指数同比2.9%，预期2.9%，前值2.9%；环比0.2%，符合预期，显示月度通胀压力相对稳定。从分项来看，服务业成本是推动整体物价上涨的主要因素。其中，推升“超级核心通胀”中的主要动力来自金融服务、餐饮服务以及交通成本；与此同时，市场预期的耐用品通胀反弹并未出现，而非耐用品价格也呈现下降趋势。鉴于关税政策的影响逐步渗透至经济各层面，以及企业在征收关税之初可能采用暂时放弃提价等策略，后续潜在通胀风险依然存在。 Ø美联储主席鲍威尔发表讲话指出，美国当前经济形势充满挑战，面临就业市场疲弱和通胀上升的“双向风险”。当前，对就业市场的担忧超过对通胀的担忧，因此美联储上周决定降息，但也不能忽视通胀上升的风险。当前美联储的政策立场为“适度限制性”，以便应对未来可能出现情况。 本周五美联储观察工具显示降息预期 上周五美联储观察工具显示降息预期 03. 周期观察 周期观察 Ø国内经济景气维持弱势，8月制造业PMI环比小幅回升，非制造业PMI环比转升，扩张价款，国内经济景气总水平改善。建筑业PMI环比下行，建筑业需求放缓，建筑业周期延续走弱。8月经济供求增长再度放缓，内需增长普遍回落，经济修复动能进一步减弱，经济周期仍处于磨底阶段。 Ø7月制造业PMI价格指数环比上涨，购进价格指数转向扩张。8月国内通胀小幅回暖，边际改善，但下游需求偏弱仍抑制通胀，国内通胀维持弱势。 Ø中美经贸谈判进展乐观，外需支撑强于预期，国内经济增长持续放缓下，政策加力预期增强，关注逆周期调节政策推出及“反内卷”对名义经济增长的带动效果。 Ø经济磨底，物价弱势，政策发力部分落地，国内宏观周期典型复苏特征不强。 Ø美国二季度GDP在“抢进口”效应消退下大幅反弹，但上半年美国GDP增长总体回落，美国9月经济景气高位放缓，需求出现放缓迹象，但制造业、服务业PMI维持扩张，经济增长稳健，ISM制造业、非制造业8月全面上涨，非制造业连续5个月低迷后强劲反弹，而制造业连续第六个月位于萎缩区间，美国8月零售销售维持强劲，销售类别普遍增长，但消费者信心指数连续下滑，企业信用利差稳定，关税与通胀担忧抑制经济预期，美国经济反弹持续性仍待观察。 Ø美国8月CPI维持粘性，PPI结构分化，服务成本下降抵消商品上涨压力，关税成本向下传导压力增加。9月PMI投入品价格指数维持高位，但商品与服务价格扩张放缓，需求疲软下企业向终端转嫁价格价格成本难度加大，或缓解美国通胀压力。 Ø财政政策温和扩张，美联储9月议息会议如期降息25BP，货币政策立场偏鸽，降息预期升温，整体政策氛围趋松。 Ø经济增长趋冷，通胀上行风险加大，政策氛围趋松，美国宏观周期探底。 Ø国内关注点在于经贸谈判进展及名义经济修复，海外关注点在关税、经济及金融风险，目前国内需求刺激政策预期减弱，供给端政策效果仍待观察，海外关税及经济金融风险仍有发酵可能，宏观氛围仍未共振。 周期观察--国内宏观周期 周期观察--海外宏观周期 周期观察--国内经济跟踪 制造业新订单季节性走势 周期观察--国内经济跟踪 周期观察--国内经济跟踪 周期观察--国内经济跟踪 周期观察--国内物价跟踪 PPI定基与增速走势 PPI定基与下游利润预期 周期观察--国内政策跟踪 周期观察--国内政策跟踪 周期观察--海外经济跟踪 周期观察--海外经济跟踪 周期观察--海外经济跟踪 周期观察--海外物价跟踪 周期观察--海外政策跟踪 资料来源：万得、一德期货宏观战略部 周期观察--海外政策跟踪 04.资产观察 资产观察—走势回顾 p股市：行业配置方面，AI产业仍是中期主线，但部分板块交易集中度过高、短线性价比降低，建议投资者关注科技领域板块内的切换以及对十五五规划的布局。临近十月，除月底四中全会外，建议投资者关注国内大厂对于来年Capex的确定情况，预计算力需求将继续增长。期指操作上，建议前期IF、IC、IM多单底仓继续持有，只要沪深两市成交额不回落至1.5万亿元以下（假期效应除外），多单底仓可继续持有。若遇较大回调，可预留部分仓位进行高抛低吸的滚动操作。 p债市：本周债市先抑后扬，主要影响因素仍在于公募基金销售新规征求意见稿引发的债基赎回。但周后期银行和保险加大买入，盘面看30年现券在接近一年期位置止跌企稳。阶段性反弹行情开启，建议配置盘逐步入场，交易盘小仓位博弈修