沥青季报：原油波动牵制，沥青延续震荡格局

原油波动牵制，沥青延续震荡格局 2025年9月28日 主要结论 综合来看，四季度沥青市场将面临成本支撑减弱与基本面多空交织的复杂局面。国际原油在宏观压力与供需宽松背景下预计维持震荡偏弱格局，从成本端制约沥青价格重心。供应方面，前期开工率提升及华南新增地炼投产保障了资源供应，但炼厂生产沥青理论利润持续亏损将抑制产量进一步释放的空间。 需求端正处于淡旺季转换的关键时期，专项债资金的实际到位进度将决定道路施工需求回升的力度，这是市场的核心变量。当前“厂库累积、社库去化”的库存结构表明下游仍有一定接货能力，社会库存的去化速度将成为验证真实需求的试金石。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号分析师：贺维从业资格号：F3071451投资咨询号：Z0011679电话：0755-23510000-301706邮箱：15098@guosen.com.cn 预计沥青价格上行将受制于供应压力和成本拖累，下行则会获得低库存和季节性需求预期的支撑，整体延续区间震荡走势。建议市场参与者保持谨慎，重点关注需求兑现情况、原油价格动向及区域价差带来的套利机会。 分析师助理：翟正国从业资格号：F03132670电话：021-55007766-305065邮箱：zhaizhengguo@guosen.com.cn 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、行情回顾 2025年三季度，沥青期货主力合约bu2511呈现宽幅震荡下跌格局，区间振幅7.91%，区间增幅0.09%。回顾整个季度，行情走势可谓一波三折。期价在7月一度因成本支撑尝试上攻，但受制于淡季需求疲弱而回落；8月至9月则更多跟随国际原油波动，表现出较强的区间反复特征。截至9月28日，尽管季度振幅较为显著，但价格整体波动重心较季初仅微幅变动，最终录得近乎平盘的微弱增幅。 数据来源：文华财经国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 9月25日山东重交沥青基差为60元/吨，居于近五年中分位位置。未来走势将密切追踪成本端原油波动及“银十”旺季需求的实质兑现情况。 数据来源：钢联数据国信期货 二、沥青供需 从供需基本面看，供应端呈现稳定格局，国内炼厂装置开工负荷维持相对平稳，资源供应较为充足，对沥青价格形成一定底部支撑。然而需求端表现不尽如人意，三季度尤其是七月和八月，持续大范围的降雨和高温天气显著抑制了户外道路施工进度，导致沥青消费步入传统淡季，整体刚性需求表现疲软。步入9月下旬，随着天气因素影响减弱，市场正密切关注需求是否迎来季节性回暖。 1、供应端 2025年1至8月，中国沥青总产量为1817.72万吨，同比上升9.01%；其中8月份沥青产量为265.29万吨，环比上升6.45%，同比上升38.80%。 数据来源：卓创资讯国信期货 据钢联数据，截至9月25日，全国重交沥青周度开工负荷率为为40.1%，环比上升5.7%，同比上升 11.9%。山东重交沥青周度产能利用率为51.7%，环比上升15.2%，同比上升21.5%。 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 9月25日，钢联数据显示，中国沥青周度产量为70.1万吨，环比上升15.49%，同比上升44.24%；山东沥青周度产量为26.5万吨，环比上升38.74%，同比上升61.98%。 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 （二）需求端 三季度作为沥青市场的偏淡季，受到持续降雨和高温天气的广泛影响，户外施工进度普遍放缓，终端需求表现疲软，市场整体承压明显。从开工情况看，当前防水卷材开工率为36.57%，道路改性沥青开工率为30.31%，虽环比略有改善，但仍处于偏低水平。 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 值得关注的是，处于“十四五”规划收官之年，国内宏观政策支持持续加码，经济复苏预期依然稳固。随着道路项目资金面逐步改善，四季度道路建设需求有望稳步回升，将对道路沥青消费形成支撑；同时，房地产稳定政策不断推出，也有助于带动防水沥青需求企稳。另一方面，需警惕成本波动、供应压力以及基建资金实际到位进度等因素对沥青价格及市场心态的潜在影响。今年以来地方政府专项债发行情况总体优于上年同期，资金端改善为后续需求释放提供了基础。 数据来源：iFinD国信期货 （三）进出口情况 2025年8月份沥青进口量为269.2万吨，环比下降29.26%；沥青出口量为80.83万吨，环比上升45.17%。 数据来源：卓创资讯国信期货 数据来源：卓创资讯国信期货 （四）库存端 截至2025年9月25日的数据显示，国内沥青市场库存结构出现明显分化。全国范围来看，104家样本企业社会库存总量为157万吨，环比下降3.50%，连续两周去库，表明终端消费出现改善迹象；与此同时，54家样本炼厂库存为69.8万吨，环比小幅增加1.16%，显示生产企业仍面临一定的出货压力。这种"厂库累积、社库去化"的格局在区域市场表现更为明显：山东地区70家样本企业社会库存36.9万吨，环比下降3.40%；而同地54家样本企业厂内库存达25.5万吨，环比增长7.59%。当前库存结构反映出，虽然下游需求正在逐步恢复，但资源从炼厂向终端消费的流转效率仍有待提升，市场去库进程呈现不同步特征。随着传统消费旺季的到来，这种分化态势的演变将成为判断市场供需平衡的关键观察点。 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 （五）原料端 从生产成本角度分析，沥青主要源自原油蒸馏加工后的重质组分。当原油价格上涨时，沥青生产成本随之增加，进而推高其市场价格；反之亦然。这种成本传递机制是两者价格联动的核心基础。尽管两者长期趋势一致，但短期可能出现阶段性背离。 数据来源：文华财经国信期货 沥青期货与WTI原油主力合约的裂解价差自年初低位持续修复，并稳步攀升至历史同期中高位水平，截至9月24日报9.59元/吨。 数据来源：钢联数据国信期货 宏观供应层面，美国及欧佩克原油产量基本呈现稳步上升态势，整体供应格局趋于宽松。同时，委内瑞拉原油产量也持续处于高位区间，进一步缓和了全球市场的供应约束。展望后市，在全球经济疲软的大背景下，供应压力逐步显现。随着季节性需求旺季结束，原油及成品油库存可能逐步累积，对市场形成压力。在整体基本面偏弱的驱动下，国际油价预计仍将维持相对弱势格局。 数据来源：钢联数据国信期货 数据来源：钢联数据国信期货 （六）沥青利润 据卓创资讯测算，截至8月20日，当前山东地炼沥青生产理论利润-355.97元/吨（加工稀释沥青按应收抵扣），环比下降21.37元/吨；河北地炼沥青生产理论利润为-301.46元/吨（加工稀释沥青按应收抵扣），环比下降5.01元/吨；江苏主营炼厂为330.62元/吨，环比下降37.07元/吨。（备注：独立炼厂沥青生产利润为单独加工稀释生产沥青时的利润。） 数据来源：卓创资讯国信期货 2025年以来，华南地区新增三家地炼企业（华鸿石油、佛山福腾、成城沥青）相继投产沥青，新增日均产能约4000吨，显著打破了中石油、中石化长期主导的供应格局。新进入者品牌影响力较弱，为快速开拓市场，普遍采取低价促销策略，其产品报价较茂名石化等主流炼厂普遍低150–200元/吨，持续施压区域行情，使华南成为全国沥青的价格洼地。跨区套利窗口随之打开，贸易商积极通过铁路将资源转运至 价差约200元/吨的云贵地区，同时依托沿海航运将沥青销往山东、华北等市场，进一步促进了资源的跨区域流动与整合。 数据来源：iFinD国信期货 五、后市展望 成本端原油价格震荡偏弱运行是主导沥青价格波动的主要因素之一。当前国际原油市场受多重因素影响持续承压，宏观预期反复及供需结构宽松共同制约油价反弹动力。三季度以来，美国、欧佩克及委内瑞拉原油产量整体稳步提升，全球供应趋于宽松，加之经济疲软抑制需求，原油库存存在累积预期，进一步压制油价表现。若原油持续疲弱，不仅从绝对价格层面压制沥青重心，还可能通过影响市场情绪进一步削弱贸易商和下游企业的采购意愿，从而加剧沥青价格的波动压力。展望四季度，原油在基本面偏弱背景下预计仍将维持震荡偏弱格局，对沥青成本支撑有限。 供应方面呈现稳中有增态势。2025年1—8月中国沥青总产量达1817.72万吨，同比上升9.01%，供应压力持续存在。据钢联数据，截至9月25日，全国重交沥青周度开工负荷率为40.1%，环比上升5.7%，同比上升11.9%；山东地区周度产能利用率达51.7%，环比大幅上升15.2%。前期产能利用率的提升，加之华南地区新增三家地炼投产，日均产能约4000吨，进一步强化了供应宽松预期。不过，炼厂生产利润持续低迷，山东地炼理论利润仍处亏损状态，或在一定程度上抑制企业进一步提产意愿，供应增速可能边际放缓。 需求端正处于由淡季向旺季过渡的关键阶段，其实际复苏力度尚待验证。三季度受降雨和高温影响，道路施工放缓，防水卷材和改性沥青开工率仍处偏低水平。尽管专项债发行同比改善，但项目资金到位进度仍是影响四季度道路沥青消费的核心变量。若资金传导顺畅，需求有望稳步回升；反之则恢复节奏可能偏缓。从库存结构看，目前厂库累积而社会库存持续去化，整体库存水平低于去年同期，反映下游仍具备一定接货能力。社会库存的去化速度将直接体现真实需求的强度，是判断市场供需平衡的重要观察指标。 因此，沥青价格将在供需基本面博弈与成本端原油波动的双重影响下维持震荡格局。一方面，供应增长明确、成本支撑偏弱，加之华南地区低价资源对全国价格形成冲击，共同抑制价格上行空间；另一方面，整体库存不高，需求改善预期仍存，也对价格底部形成支撑。预计四季度沥青大概率延续区间震荡运行， 上行受制于供应压力和原油拖累，下行则受低库存和需求预期支撑。在操作策略上建议保持谨慎，密切跟踪实际需求恢复进展、原油价格走势及区域价差变化带来的套利机会。 风险因素：地缘政治冲击、国际贸易争端、欧佩克+产量政策等因素。 重要免责声明 本研究报告由国信期货撰写，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布及分发研究报告的全部或部分给任何其他人士。如引用发布，需注明出处为国信期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。国信期货保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，国信期货力求报告内容、引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点仅代表报告撰写时的判断，仅供阅读者参考，不能作为投资研究决策的依据，不得被视为任何业务的邀约邀请或推介，也不得视为诱发从事或不从事某项交易、买入或卖出任何金融产品的具体投资建议，也不保证对作出的任何判断不会发生变更。阅读者在阅读本研究报告后发生的投资所引致的任何后果，均不可归因于本研究报告，均与国信期货及分析师无关。 国信期货对于本免责声明条款具有修改权和最终解释权。