南华期货2025年度烧碱四季度展望：把握阶段性供需错配机会20250928

寿佳露（投资咨询资格证号：Z0020569）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年9月30日 第一章主要观点 【核心观点】展望四季度，烧碱整体供需矛盾有限，价格或更多受到阶段性补库需求影响。目前碱厂综合利润良好，高开工和高产量预计维持，烧碱中长期供应持续面临压力。氧化铝新投项目的持续对烧碱需求形成支撑，但氧化铝自身基本面偏过剩且价格持续承压，对烧碱价格的上方空间形成压制。出口保持谨慎乐观预期。成本上，虽然利润估值不低，但长期以碱补氯的情况下有所支撑。四季度关注阶段性供需错配的机会。 【价格展望】预计宽幅震荡，价格区间判断（2400，2800）； 【风险提示】1、预期外减产；2、出口不及预期；3、成本端扰动 第二章烧碱三季度行情回顾 三季度烧碱呈现宽幅震荡格局，价格主要运行区间在2400-2800元/吨，期间受政策预期与基本面变化交替影响。 6月底7月初开始，盘面强势上涨，初期受现货企稳支撑，中旬政策预期加码，市场陷入“淘汰落后产能”以及石化行业的老旧装置概念被重新定义的氛围里，乐观情绪进一步推动烧碱价格加速上行。7月末至8月初，随着政策表述缓和、市场情绪降温以及现货供需转弱——山东地区开工高位、库存累积、氧化铝企业补库结束，盘面出现了回调，烧碱2601合约下探至2500元/吨附近。 8月中旬，基本面边际改善带动烧碱反弹，非铝下游及氧化铝联合补库推动山东工厂库存下降，期现共振下盘面反弹幅度超预期。进入8月底至9月中旬，随着阶段性补库结束，烧碱现货见顶回落，盘面再度进入下行通道。 第三章烧碱核心关注点 1、烧碱出口是否维持 到目前为止，今年烧碱出口比同期多了86万吨，我们预计全年烧碱出口410万吨左右，占烧碱表需10%-11%。出口在一定程度上缓解了国内供应的压力，尤其是沿海地区。8月的出口数据不及预期，且传闻新能源领域或有新工艺调整从而影响烧碱需求，仍待进一步验证。 2、氧化铝投产兑现以及备碱节奏 我们认为四季度烧碱需求有所支撑的一大原因是2025年底到2026年初，不少氧化铝产能待投，新投产能有备碱需求。但本身氧化铝基本面偏过剩，价格承压，不排除随着氧化铝的进一步投产，边际产能或面临亏损，从而影响氧化铝的开工以及新投的进度。其次，低价波动的氧化铝也会限制烧碱的上方空间。 3、供应政策以及成本 从估值上看，氯碱综合利润处于偏高位置，供应端主动减产的可能较小。静态预期上我们认为烧碱将维持高开工和高产量，但在当下“反内卷”带来的政策预期上，不排除供应端是否会产生超预期的影响，同时也会影响成本端原料的定价。 第四章烧碱估值反馈与供需展望 4.1高利润，烧碱供应压力继续 根据隆众数据（周产推算），1-9月烧碱产量合计3158万吨，同比+2.1%。从投产进度看，今年预估烧碱新投产能在240万吨附近，产能增速为4.8%-4.9%，到年底烧碱产能基数或上升至5100-5200万吨之间。不过实际兑现程度并没有那么乐观，三季度集中新投了一部分烧碱产能，且负荷正在提升中，四季度确定性投产的产能不多，部分或推迟到年底至2016年一季度。 从估值的角度看，氯碱厂长期以碱补氯，不过目前氯碱综合利润偏高，客观上不存在碱厂主动降负或者减产的动机。且四季度碱厂检修计划较少，我们预期烧碱企业或保持较高的开工率，产量也预计处于相对高位。 我们认为，烧碱的高利润在一定程度上会限制烧碱价格的高度，不过历史角度，烧碱利润也出现过超过1000元/吨的时期，阶段性弹性较大（主要因为液体化工品短期供需错配带来的巨大价格弹性）。 4.2等待氧化铝投产兑现 从下游氧化铝的角度看，2025年底到2026年一季度，仍有不少氧化铝产能待投（也不排除推迟），这也意味着四季度烧碱备货需求是存在的。 当然我们也看到，由于电解铝的产能天花板限制，氧化铝自身面临不小的过剩压力，产量和库存均位于高位，虽然边际企业尚有利润，开工负荷保持在相对高位，但氧化铝价格同样承压明显，一定程度上也会限制烧碱的上行空间。 非铝需求上，版块较为分散，整体看江浙相对表现更好，低价时阶段性补库需求对价格有一定支撑，影响节奏但不足以改变供需平衡。 source：同花顺,南华研究,上海钢联 4.3出口是关键 2025年1-8月烧碱出口268万吨，同比增长47.16%，一方面是受益于印尼氧化铝项目集中投产，东南亚烧碱需求增加；另一方面也由于国内价格优势，出口有所增加。中短期我们认为烧碱出口预期维持相对高位， 但也传闻海外新能源领域的钴镍生产工艺存在调整而对冲部分烧碱的需求增量（被替代），目前尚不清楚是否会形成一定规模，需进一步跟踪了解。目前了解，10月烧碱出口订单改善，对烧碱需求仍有支撑。