南华期货锌产业周报：宏观数据增加降息不确定性，美元指数反弹金属弱势运行20250928

——宏观数据增加降息不确定性，美元指数反弹金属弱势运行 傅小燕（投资咨询证号：Z0002675）林嘉玮（从业资格证号：F03145451）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年9月28日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 本周锌价偏弱震荡，主因美元指数反弹对锌价进行压制。 宏观上，市场交易的核心逻辑围绕美联储的货币政策路径展开，降息预期的升温或降温直接主导了包括锌在内的整个有色金属板块的风险偏好和金融属性定价。本周美国二季度GDP环比上修，加之失业金领取人数下降，美元指数反弹。有色金属板块整体受压制。 基本面上，锌自身疲弱的基本面，特别是国内需求端的持续不振与供给端的过剩，构成了压制价格的上方穹顶，使其走势相较于铜等品种更为纠结。目前锌依旧走在供强需弱的主线逻辑上，市场上多以空头为主。而内外基本面上的不同则造成了内外价差持续走弱。从两者锌价对比图中可以看出，LME锌价持续走强而过低的库存仍是主要矛盾，而沪锌则受限于基本面，走势较为疲软。 我们可以看到，近期锌价走势和铜价(正)以及美元指数（负）呈现了高度的相关性。后期需要重点关注宏观数据和情绪对价格的影响以及海内外基本面不同所导致的极端价差。 锌目前仍然走在过剩逻辑的道路上，在降息情绪短期降温后，前期的涨幅逐渐被现实压制。基本面上，矿端上国内矿仍有价格优势，9月份的TC加工费有所下调，后续加工费则不太可能出现像上半年那样的涨幅。近期铜矿山的减产短期内对锌影响较小。LME的持续去库和降息预期为底部提供了强力的支撑。库存方面，LME库存虽然持续去化，但是仍未逼近极值。国内库存则在9月进入震荡阶段。我们认为目前来看，后续多空因素交织，锌价短期正处于持续筑底阶段震荡运行。 *远端交易预期 在远端交易逻辑中，我们更关注持久的驱动。宏观上，美联储可能的连续降息母庸置疑对锌价造成利好。同时国内的流动性宽松与专项债利好也能够对消费进行拉动。基本面上，维持宽松逻辑至26年初不变，目前从矿冶周期上看正处于TC持续上升，精炼锌产量跟随的阶段。同时各大矿山的增量非常耀眼，新疆火烧云在明年的排产量也会对锌供给端造成一定的冲击。需求端，近年锌需求持续走弱，受其和黑色需求挂钩影响，需求的提振需要基建和房地产两大板块发力。目前来看，政策方面并没有很稳定的驱动。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 目前沪锌主力合约行情处于动量下行，短期ma5突破ma10。 压力位：22800元/吨附近支撑位：21500元/吨附近 成交量：中性 持仓量：中性 短期期货策略：区间内高抛低吸，21800-22000元/吨附近轻仓试多，止损21700元/吨；22500-22700元/吨试空，止损21800元/吨。 短期期权策略：目前暂无，国庆后提出。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略： 虽然目前基差处于历年低位（市场上货源过多），但由于其基本面本质过弱，暂不推荐做多基差。 ∗月差策略： 一般传统旺季有正套策略，买近卖远。（金三银四，金九银十）今年市场对旺季期待较差，暂不建议。 ∗对冲套利策略： 现外盘强内盘弱，内外价差扩大，可考虑跨市场套利。进口盈亏位于两年内低点，策略上可以考虑卖外盘买内盘的内外反套，但目前价差仍有走弱趋势，入场点暂时观望。 内外盘锌价走势 【近期策略回顾】 1、短期期货策略，9月7日提出，持续盈利中； 2、宽跨式期权策略，9月7日提出，合约到期，已平仓； 3、内外反套策略，8月23日提出，暂不入场； 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、LME库存降至4.27万吨。2、铜价走强，矿端有减产风险。3、国产加工费下降。 【利空信息】 1、近日，Rosh Pinah Zinc (RPZ)和Appian Capital Advisory Limited欣然宣布，RPZ已获得由标准银行承销的1.5亿美元债务融资，为其扩建项目RP2.0的开发提供资金。RP2.0扩建项目包括进一步开发地下矿山，以及建造新的地面设施,包括一个新的加工厂，增加一个膏体填充和水处理厂，以及一个新开发的门户和延伸的地下矿床。该项目将使该矿的含锌金属产量几乎翻一番，达到1.7亿磅/年，目前其地面设施的建设现已完成80%以上,并保持在预算范围内，预计将于2026年第三季度完成施工，并开始爬坡。 2、据外媒报道，Antamina矿今年锌产量将增长67%，抵消铜下降12%的影响，管理层正在努力延长矿床的使用寿命。今年来看，预计Antamina矿将生产45万吨锌，高于去年的27万吨，而铜产量将从去年的43万吨降至38万吨，但2026年预计增至45万吨。 【现货成交信息】 SMM Zn50国产周度TC均价下降200元至3650元/金属吨，SMM进口锌精矿指数环比上涨4.65美元/干吨至115.9美元/干吨。 2.2下周重要事件关注 中国官方综合PMI，美国ADP就业人数变动，美国ISM制造业PMI,美国季调后非农就业人口变动，美国失业率 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势和资金动向 本周锌价弱势运行，报收在21980元每吨，周五夜盘锌价受降息不确定性增加，跌至21705元每吨。本周锌精矿港口库存33.93万吨，环比上周降低8.42万吨。目前盈利席位在净持仓上还是以空头为主。而外资也着重布局于空头，如此看当下锌在各机构上还是以空头逻辑为主线。 ∗基差月差结构 本周国内基差月差结构平稳。沪锌期限结构维持C结构。 【外盘】 ∗单边走势和持仓结构 LME锌本周重心上移，截至本周五15：00，录得2922.5美元/吨。在总持仓方面，投资基金和商业企业占据了绝大多数的持仓，而两者之间维持着负相关关系，分别占据着净多头和净空头的领先数量。 ∗月差结构 LME锌本周期限结构维持B结构。其主要原因在于可交割仓单持续下降，但是远期宽松预期不改。 【内外价差跟踪】 内外价差持续扩大，原因首先来自于各自基本面的差距。LME库存持续下降，国内却处于供强需弱的态势。本周价差有所缩窄，来自于LME受降息预期降温而价格承压。 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 锌精矿加工费持续爬升，9月有所下调，但冶炼端利润修复完善。目前冶炼厂的月度成品库存已经来到了五年内的绝对高点。 精炼锌企业生产利润&加工费. 4.2进出口利润跟踪 7月锌矿进口量达50.14万吨，环比+51.94%，同比+33.56%。目前受国内冶炼开工率影响，锌矿进口来到了五年内的高位。虽然目前内外比价持续走弱（外部价格高），但国内矿端难以满足冶炼厂需求，向上推动了锌矿的进口。但是受内外比价持续走弱影响，进口矿利润较差，目前进口矿商观望意愿较浓。 第五章供需及库存推演 5.1供需平衡表推演 5.2供应端及推演 锌目前供给过剩格局不改，从锌矿来说，矿山运行平稳。无论是国内产量还是进口量都处于历年高点。虽然短期9月10月冶炼厂新增检修较多，但对整体锌锭供应影响不大。 SMM七地锌锭周度库存和SMM七地锌锭周度库存/5WMA和SMM七地锌锭周度库存/10WMA 5.3需求端及推演 本周镀锌开工率较上周有较大回暖，录得58.05%。其他下游开工率多有上升。锌价较低致使下游开工率上升。