电力设备与新能源行业研究：能源革命下半场聚焦非电领域脱碳，绿氢氨醇从主题走向主线

子行业周度核心观点： 氢能与燃料电池：能源革命下半场聚焦非电领域脱碳，风光制绿氢氨醇是核心路径，市场对氢的认知存在巨大预期差。绿醇在船舶的应用仅为绿氢率先应用的环节之一，一旦商业模式跑通，将直接带动绿氢产业规模化发展，绿氢在交通、化工、冶金等其他多个领域的发展渗透率将快速提高，带来多重投资机会：绿醇生产商、绿氢设备、燃料电池等。 风电：明阳意大利工厂投资决议通过，前期签约的2.8GW意大利漂浮式项目或有望在27-28年启动建设，看好明阳率先实现欧洲海风交付突破，同时，随着欧洲漂浮式海风起量，也继续看好大金实现交付升级；金风签约泰国286MW EPC服务，看好整机龙头海外业务扩张并依靠服务能力构筑海外壁垒，当前位置继续维持重点推荐。 AIDC：英伟达和OpenAI签署意向书；微软宣布已成功测试一种新型冷却系统；本周我们发布申菱环境公司深度报告。光伏&储能：行业产能管控从主链走向辅材（玻璃）；8月国内装机走弱，但年末或仍有“翘尾”；8月组件出口同环比显著增长；当前重点看好三条主线：大储龙头、第二成长曲线、反内卷受益。 锂电：6F提价，继续看持续性。步入“银十”阶段，锂电池下游需求端呈现强劲延续态势，市场增量动能持续释放。储能领域国内、海外需求双轮驱动，新能源汽车则迎来终端消费旺季，两大核心场景共同助推终端企业对电池电芯的采购意愿与订单量显著提振。6F市场价格上涨。场内货源偏紧状态延续，企业交付订单逐渐结束，新订单价格进入协商阶段，企业对价格上挺情绪强烈，报价明显提升，实际成交价格逐渐升高，挺价活动或将延续。 电网&工控：1）8月主要电力设备出口69.0亿美元，同比+18%，其中变压器/高压开关出口8.4/4.4亿美元，同比+42%/+19%，维持较快增长，看好海外电力设备需求长周期高景气；2）汇川技术发布人形相关产品，包括旋转&直线模组、行星滚柱丝杠、驱动器、无框力矩电机等，目前已具备大规模量产能力，看好公司成为人形零部件核心供应商。 新能源车：本周国产乘用车总销量51.9万辆，较去年同期+13.3%；新能源乘用车销量29.8万辆，较去年同期+30.7%，电车渗透率57.4%；本周乘用车市场持续回暖，如问界M7、理想i6等爆款持续上市，车市持续活跃，叠加购置税减免即将结束，我们持续看好车市后续表现。 本周重要行业事件： 风光储：国家能源局局长发表题为《以更大力度推动我国新能源高质量发展》的署名文章；习主席在联合国气候变化峰会上宣布中国新一轮国家自主减排贡献目标；能源局公布8月风电光伏新增装机数据；明阳智能意大利工厂投资决议通过；金风科技签约泰国286MW风电EPC合同。 电网：1-8月电网工程投资完成额3796亿元，同比+14%；8月全社会用电量1万亿千瓦时，同比+5%。 新能源车&锂电：问界M7、尚界H5、理想i6正式上市；6F价格继续上涨；利元亨首条全固态电池整线设备已开始陆续交付。 氢能与燃料电池：天津港首次实现滚装船绿色甲醇岸基加注；五部门发布钢铁行业两年规划：加快绿电、绿氢、纯氢冶金装备产业化；达飞集团与上港能源签署生物质甲醇加注服务合同。 投资建议与估值：详见报告正文各子行业观点详情。 风险提示：政策调整、执行效果低于预期风险；产业链价格竞争激烈程度超预期风险。 子行业周观点详情 氢能与燃料电池：能源革命下半场聚焦非电领域脱碳，风光制绿氢氨醇是核心路径，市场对氢的认知存在巨大预期差。 9月24日，国家能源局局长王宏志发表了一篇题为《以更大力度推动我国新能源高质量发展》的署名文章，表示：在发展方式上，坚持多元融合，推动新能源发展从“单兵作战”向集成应用转变。多能融合，以绿电制氢氨醇为代表的多能转换技术正加速探索与示范应用，气电掺氨、煤电掺氨，以及化工、交通、冶金等领域绿色燃料替代空间广阔。 能源革命下半场氢氨醇不可或缺。能源革命上半场是以电力脱碳作为主战场，大力发展风光储等电源侧，下半场的主战场将向非电领域脱碳转向。一方面，通过可再生能源电力制氢/氨醇，可实现电力的消纳，进一步带动风光储需求上修；另一方面可解决非电领域的脱碳：化工、交通、冶金等。本周发布的《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》也表示：开展非粮生物基材料典型案例征集推广，推进绿氨、绿醇在船用燃料市场应用，加快完善绿色产品认证等。近期多项政策开始向绿氢氨醇的应用导向，包括鼓励绿电直连、强调就地消纳，以金风科技和吉电股份等为代表的风电和能源企业纷纷下场加大投资并建设相关项目，发展趋势明晰。在目前风光储设备均已大幅降本及免除过网费的情况下，绿氢的平价可以说是近在眼前，行业将迎来重大发展机遇。受到欧盟碳市场和IMO政策的影响，绿色甲醇在船舶的应用将成为绿氢下游率先打开应用市场的环节之一，一旦商业模式跑通，将直接带动绿氢产业规模化发展，绿氢在交通、化工、冶金等其他多个领域的发展渗透率将快速提高，带来投资机会。 1）绿色航运政策推动甲醇船需求高增，打开绿色甲醇应用市场。25年4月，IMO通过了全球航运业首个法律约束性净零排放框架，25年10月将正式提交法案，通过后预计2027年正式生效。订船时间需提前约2年，对应从下半年起甲醇船舶需求将规模化起量。从目前订单看，共300艘甲醇燃料船舶将陆续投运，带动绿醇680万吨。中长期看掺混10%以上绿醇，2030年全球绿醇需求量将超4000万吨。目前绿醇产能供给仅小几十万吨背景下，迎来供不应求窗口期机遇。率先落地项目、与绿色甲醇船东合作的绿醇生产商弹性最高，能够获取高额收益，建议关注：吉电股份、金风科技、中集安瑞科、中国天楹、嘉泽新能。 2）电解槽设备受益下游绿氢需求提升带动。各大绿醇项目的建设周期在1~2年，为匹配绿色甲醇船的运营周期（27年IMO净零框架政策生效），预计25年下半年起，存量备案但未开工绿氢氨醇项目将加速动工，带动上游制氢设备商的需求爆发。此外，其他领域绿氢渗透率的提高将进一步带动绿氢设备需求量的提升，设备环节弹性高。招标倾向于央国企下属及相关合作企业，重点推荐已具备项目经验的设备企业：华电科工、华光环能。 3）多省市发布氢能高速过路费减免政策，燃料电池汽车场景迎来突破。25年是示范城市群政策的最后一年，也是氢能中长期规划的第一个结算时点，城市群扩容、补贴下发等政策将加速燃料电池车量的释放，后续相关接续性政策也将陆续出台，重点关注燃料电池零部件头部企业：亿华通、重塑能源、国富氢能、国鸿氢能。 风电：明阳意大利工厂投资决议通过，前期签约的2.8GW意大利漂浮式项目或有望在27-28年启动建设，看好明阳率先实现欧洲海风交付突破，同时，随着欧洲漂浮式海风起量，也继续看好大金实现交付升级；金风签约泰国286MWEPC服务，看好整机龙头海外业务扩张并依靠服务能力构筑海外壁垒，当前位置仍维持重点推荐。 一、明阳意大利工厂投资决议通过，欧洲漂浮式海风起量，继续看好整机及基础环节出海 当地时间本周三，意大利阿布鲁佐大区议会审批通过了Renexia集团的建厂申请，将在当地建设漂浮式整机工厂，预计将用于Renexia集团目前开发的2.8GW Med Wind漂浮式海风项目。根据集团高管透露，该工厂预计将在27年上半年实现生产。 国内整机出海加速、看好明阳实现欧洲高端海风市场规模化项目业绩突破。去年8月，明阳智能与Renexia及意大利政府达成三方协议，为Med Wind项目提供18.8MW机组，预计此次建厂大概率将采用明阳漂浮式风机技术。目前项目处于海底勘探阶段，有希望参与后续意大利政府组织的FER 2新能源项目招标并拿到电价合约，若后续产能及项目竞标顺利，我们预计最快或有望在27-28年启动建设，看好明阳智能率先实现欧洲高端海风市场规模化项目交付突破。 欧洲漂浮式海风加速、看好大金订单放量。根据我们统计，目前欧洲已拿到电价合约的漂浮式海风项目约1.3GW（结合并网要求部分项目将在26年完成基础供应商签约），同时25-26年预计还将有4-7GW的浮式项目完成政府招标并取得电价合约合同。 相较固定式基础，漂浮式基础单GW需求量、单价及单吨净利均大幅提升，我们测算1GW固定式海风基础环节净利润约5-8亿元、漂浮式项目有望提升至18-24亿元。同时由于欧洲本土漂浮式产能较少，预计国内企业将获取绝大部分市场份额，看好产能及团队已提前完成布局的大金重工后续实现批量化订单落地。 欧洲海风景气持续上行，漂浮式项目逐步起量，看好具备技术实力、出海业绩同时产能本地化布局完善的国内整机企业及基础制造企业实现订单和业绩弹性释放，重点推荐：大金重工、明阳智能，同时也建议关注其他潜在欧洲出海标的：东方电缆、天顺风能、海力风电、金风科技、运达股份、三一重能。 二、金风签约泰国286MW EPC服务，看好整机龙头海外业务扩张并依靠服务能力构筑海外壁垒。 本周四泰国海湾发展与金风国际（香港）签署了风电机组供货协议（TSA），并与金风国际（泰国）有限公司签署了风电机组安装建设协议，总合同装机容量为286 MW，计划于2027年投入商业运营。本次协议内容并非只是常规的机组 供应，更包含全流程的项目安装及交付。 看好整机龙头海外业务扩张，并依靠服务能力构筑海外壁垒。今年以来，公司海外EPC业务进入放量阶段，根据公司2025年中报显示，上半年海外风电服务收入约11.3亿元，同比增长超300%。海外EPC业务开展难度大，需要持续投入及本土化建设，以泰国为例，公司通过在过去10年间参与泰国境内多个风电项目的开发，才建立了完善的属地化运维及服务中心，后进入者复制相同模式难度较大；但随着海外的EPC能力逐步形成，有望在后续的机组/后运维订单获取上建立较强的优势。此前市场对于公司的主要担忧集中在中长期的成长性，看好公司绿色化工（本周能源局局长发文再次提到新能源非电绿用）以及海外业务持续拓展构筑中长期成长性，继续坚定推荐。 投资建议：依次看好整机、两海、零部件三条主线。 1）整机：基本面持续向好，看好25H2&26FY制造端盈利趋势性修复。价格端，2025年1-8月国内陆风（不含塔筒）中标均价持续回暖；“两海”方面，国内海风开工加速，年内10GW装机确定性较高，海外拓展良好，1-6月海外签单同比+98%。随着陆风高价订单及“两海”高盈利订单占比持续提升，我们看好25H2&26FY制造端盈利趋势性修复。重点推荐：金风科技、运达股份、明阳智能、三一重能等； 2）两海（海风&出海）：国内海风开工加速驱动管桩、海缆环节盈利弹性兑现，欧洲海风景气回升，订单有望超预期。随国内重点海风项目陆续开工，Q3管桩企业发货量有望继续大幅增长，并驱动业绩弹性迅速释放，海缆施工确收相对略晚，我们预计最快或将于25Q3体现业绩弹性。海外方面，伴随着欧洲海风收益率回暖及并网节点临近，预计项目推进有望加速，基础、海缆招标有望放量。重点推荐：大金重工、东方电缆、海力风电，建议关注：泰胜风能、中天科技、天顺风能等； 3）零部件：Q3常规排产旺季，看好涨价全面落地后业绩弹性释放。受风电装机影响，零部件收入呈现较强的季节性特征，Q3为铸锻件常规排产旺季，叠加Q2开始全面执行新价格（Q1部分涨价环节如铸锻件、叶片仍受较大比例订单按24年低价执行拖累），预计Q3零部件环节保持量价齐升，业绩弹性进一步释放。重点推荐：日月股份、金雷股份，建议关注：新强联、广大特材、中材科技等。 AIDC液冷：英伟达和OpenAI宣布签署意向书；微软宣布已成功测试⼀种新型冷却系统；本周我们发布了申菱环境公司深度报告。 一、本周热议事件 1）英伟达和OpenAI宣布签署意向书。合作内容包括1）建立具有里程碑意义的战略合作伙伴关系，为OpenAI的下一代AI基础架构部署至少10GW英伟达系统；2）英伟达计划在新系统部署期间向OpenAI投资1000亿美元。第一阶段预计将于2026年下半年上线，使用英伟达Vera Rubin平台。 2）微软宣布已成功测试⼀种新型冷却系统‘“微流控”。其散热原理是通过在硅芯片背面直接蚀刻微细通道形成沟槽，使冷却液