铜产业链周度报告

国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年09月28日 铜：原料供应扰动增强，具备长期多配价值 强弱分析：偏强，价格区间：80000-85000元/吨 ◆铜矿供应扰动增强，铜价快速上涨。自由港就先前报告的印尼GrasbergBlock Cave矿泥石流事件状况提供最新信息，主要包含以下几个方面：（1）如先前报告，为优先进行搜救，Grasberg矿区的采矿作业自9月8日起已暂停；（2）PTFI已开始调查事件起因，预计调查将在2025年底前完成；（3）维修工作可能导致2025年第四季度和2026年的生产出现重大推迟，预计在2027年恢复至事件前的运营水平；（4）PTFI在2026年的产量可能较事件前预估低约35%；（5）受事件影响，PTFI正根据合同条款向商业对手方通知不可抗力情况。 ◆测算结果显示，未来精铜产量下降明显。（1）Grasberg铜矿2025年第四季度产量近乎归零。原计划Q4产量为20.2万吨，但受安全事故影响，该矿区启动不可抗力条款。尽管部分未受影响的小矿区将于四季度中旬复产，但整体四季度难以完成原定目标，预计较原计划减少约20万吨。（2）2026年Grasberg铜矿的铜产量可能较原计划下降约35%。此前2026年产量预估约为17亿磅（约77万吨）铜，这意味着2026年铜产量将减少约27万吨。市场预期Grasberg矿的生产扰动将向冶炼端传导，影响精铜产量，进而推动价格快速上涨。我们认为，该长期逻辑有助于未来价格重心上移，但阶段性仍需关注供需和宏观面的变化。 ◆从库存上看，本周全球总库存下降，其中国内库存与LME库存均有所减少。截至9月25日，全球总库存为64.35万吨，较9月18日减少1.24万吨。其中，国内社会库存减少0.88万吨，节前下游和终端适当进行原料补库。但现货升水从上周五的70元/吨下降至9月26日的贴水5元/吨，表明持货商出货意愿较强。铜精矿供应持续紧张，现货TC维持弱势，加之近期硫酸价格快速下跌，进一步加大冶炼厂生产压力。同时，废铜进口及国内供应扰动较强，均将影响9–10月国内精铜产量。此外，中国有色金属工业协会已高度重视铜冶炼“内卷”问题，并向国家相关部门报送材料，提出严控铜冶炼产能扩张的具体建议。 ◆从宏观层面看，美国PCE通胀数据符合预期，为美联储应对逐渐降温的劳动力市场提供政策空间，预计长周期内的降息将对经济形成支撑。中国央行表示，要落实落细适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加大货币与财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价处于合理水平。 在交易策略方面，宏观与基本面均有利于铜价长期走强，铜可作为长期多头配置。价差交易方面，原料端扰动导致精铜产量承压，全球库存存在下降可能，内外市场期限正套均存在机会。铜波动率有所回升，假期期间宏观扰动可能增强，可持有做多波动率头寸。 风险点：特朗普国内政策可能引发美国经济进入衰退周期。 资料来源：SMM，同花顺iFinD，国泰君安期货研究 周度数据：LME库存和社会库存减少，CFTC非商业净多头持仓减少 铜周度重点数据 CONTENTS 供应端 需求端 消费端 交易端 开工率：8月铜材企业开工率环比弱化利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回落原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存增加 波动率：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜波动率回升期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水收窄持仓：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜持仓均增加资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓有所减少现货升贴水：国内铜现货升水走弱，保税区铜溢价下降库存：全球总库存减少，其中国内社会库存和LME库存均 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑消费：空调产量恢复增长，新能源汽车产量处于历史同期高位 持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期中性位置 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜波动率回升 COMEX铜价波动率处13%附近，较前周回升；沪铜波动率上升至16%左右。 期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水收窄 ◆沪铜期限结构走弱，沪铜10-11价差从9月19日的升水60元/吨下降至9月26日的升水0元/吨，远端价格偏强使得期限价差走弱； ◆LME铜现货贴水收窄，9月26日LME0-3贴水33.91美元/吨，较9月19日LME0-3贴水64.90美元/吨有所收窄； ◆COMEX铜C结构收窄，其中9月26日09和10合约价差为-3.31美元/吨，较9月19日的-13.23美元/吨有所收窄。 持仓：沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜持仓均增加 沪铜、国际铜、LME铜、COMEX铜持仓均增加，其中沪铜持仓增加6.70手，至54.60万手。 资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓有所减少 LME商业空头净持仓从6.28万手下降至5.75万手；CFTC非商业多头净持仓从9月16日3.03万手下降至9月23日3.02万手。 现货升贴水：国内铜现货升水走弱，保税区铜溢价下降 国内铜现货升水走弱，从9月19日的升水70元/吨下降至9月26日的贴水5元/吨； ◆洋山港铜溢价回落，从9月19日的57美元/吨下降至9月26日的53美元/吨，处于历史同期低位水平； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价持稳于140美元/吨；东南亚铜溢价持稳于100美元/吨。 库存：全球总库存减少，其中国内社会库存和LME库存均减少 ◆全球铜总库存减少，从9月18日的65.24万吨下降至9月25日的64.35万吨； ◆国内社会库存减少，从9月18日的14.89万吨下降至9月25日的14.01万吨，处于中性位置； 保税区库存减少，从9月18日的7.68万吨下降至9月25日的7.54万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从9月19日的31.68万短吨上升至9月26日的32.23万短吨； LME铜库存减少，从9月19日的14.77万 吨 下 降 至9月26日 的14.44万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期中性位置 沪铜10合约持仓库存比回落，但处于历史同期高位；LME铜持仓库存比回升，表明海外现货紧张逻辑持续增强。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费边际走弱 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年8月铜矿砂及其精矿进口量为275.93万吨，环 比 增 长7.78%，同 比 增 长7.22%，最大供应国智利进口量大增近三成，蒙古、墨西哥、俄罗斯等主要供应国也有不同程度的增加。。 铜精矿港口库存减少，从9月19日的58.30万吨下降至9月25日的47.80万吨； 铜精矿加工费走弱，9月26日当周铜精矿现货TC为-40.36美元/吨，冶炼亏损3276元/吨，较上周亏损有所扩大。 再生铜：进口量同比增加，国产量同比略有上升 再生铜进口下降，8月再生铜进口17.94万吨，同比增长5.79%；7月国产再生铜产量9.92万吨，同比增长0.81%。 再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口亏损走阔 再生铜精废价差扩大，高于盈亏平衡点；再生铜进口亏损扩大。 粗铜：进口减少，加工费低位 粗铜进口减少，8月进口6.17万吨，同比下降18.72%；8月粗铜加工费处于偏低位置，南方加工费850元/吨，进口95美元/吨。 精铜：产量超预期增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 ◆国内精铜产量持续增加，8月产 量117.15万 吨，同 比 增 长15.59%，1-8月累计产量893.88万吨，同比增长12.30%；预计9月 产 量111.9万吨，同 比增 长11.42%； 精 铜 进 口 量 增 加，8月 进 口26.43万吨，同比增长5.87%； 当前精铜进口亏损扩大，现货从9月19日的亏损114.76元/吨缩窄至9月26日的亏损699.19元/吨。 开工、利润、原料库存、成品库存3 开工率：8月铜材企业开工率环比弱化 8月铜管开工率处于历史同期低位，铜板带箔开工率处于历史同期中性偏低位置。9月25日当周电线电缆开工率继续回落。 利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回落 ◆铜杆加工费回落，处于历史同期低位。截至9月26日，华东地区电力行业用铜杆加工费为460元/吨，低于9月19日的560元/吨； ◆铜管加工费回落，处于历史同期偏低位置。9月26日，R410A专用紫铜管加工费10日移动平均值为5125元/吨，低于9月19日的5144元/吨； 铜板带加工费和锂电铜箔加工费均走弱。 原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位 8月铜杆企业原料库存处于历史同期偏高位置，铜管原料库存处于历史同期低位；电线电缆周度原料库存持续低位。 成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存增加 8月铜杆成品库存处于历史同期中性偏高位置，铜管成品库存处于历史同期中性偏低；电线电缆周度成品库存增加。 表观消费、电力、空调、房地产、新能源4 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑 ◆国内铜实际消费表现良好，1-8月累计消费量1061.72万吨，同比增长11.04%；1-7月表观消费 量1068.02万 吨，同 比 增 长8.06%； 电网投资、家电、新能源等行业是铜消费的重要支撑。 其中电网投资增速加快，1-8月电网累计投资3796亿元，同比增长14%，处于历史偏高位置。 消费：空调产量恢复增长，新能源汽车产量处于历史同期高位 8月国内空调产量1288.01万台，同比增长9.43%；8月国内新能源汽车产量139.1万辆，同比增长27.38%。 免责申明 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无