煤炭开采行业专题研究：山西煤矿调研报告

山西煤矿调研报告 山西省忻州市煤矿产区主要调研区域及概况。山西忻州境内煤炭资源主要分布于河东煤田（河曲、保德、偏关，探明资源量129.26亿吨）、宁武煤田（宁武、原平、神池、静乐探明资源储量125.89亿吨）。河东煤田的煤种以气煤为主，其次为长焰煤，其中长焰煤主要分布于偏关-河曲一带，向南则为气煤。煤质特点为低磷、中低硫、中高灰分（本次调研煤矿位于河东煤田保德附近）。宁武煤田煤种以气煤为主，肥煤次之，焦煤少量。 增持（维持） 山西核查更为严格，预计2025年产量约为12.93亿吨。通过调研我们了解到，此轮“超产核查”对于山西地区煤矿，相比于全国平均水平其要求更加严格，甚至已经达到要求月度产量不超过月均核定产能的程度。同时政策将“超产”行为认定重大隐患，也进一步减少了煤矿超产被罚后再次超产的可能性。自7月22日108号文发布后，山西2025年7、8月原煤产量分别为10699、10771万吨，同比分别下滑4.47%、5.34%，且较6月产量也出现明显下降，表明此轮核查对于山西地区煤矿生产的调控效果是十分突出的，据此我们采取三种情景假设对2025年山西原煤产量进行预测： 作者 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com ➢情景一：考虑到后续月份安检可能重回宽松状态，我们选择2025年1-8月最大月产量作为2025年9-12月月均产量，测算得到2025年山西原煤产量约为13.32亿吨，同比增长5.02%，较2023年峰值下降1.78%。 分析师刘力钰执业证书编号：S0680524070012邮箱：liuliyu@gszq.com 分析师高紫明执业证书编号：S0680524100001邮箱：gaoziming@gszq.com ➢情景二：考虑7月才开始政策限产，若后续月份安检力度可以持续，我们选取2025年8月产量作为2025年9-12月月均产量，测算得到2025年山西原煤产量为13.08亿吨，同比增长3.09%，较2023年峰值下降3.58%。 分析师鲁昊执业证书编号：S0680525080006邮箱：luhao@gszq.com 分析师张卓然执业证书编号：S0680525080005邮箱：zhangzhuoran@gszq.com ➢情景三：考虑到政策要求全年产量不得超过核定产能，若假设8月产量为不超产的生产水平，我们选取8月产量作为全年月均产量，测算2025年山西原煤产量为12.93亿吨，同比增长1.87%，较2023年峰值下滑4.72%。 相关研究 1、《煤炭开采：以史为鉴：末位“黑金”或觉醒》2025-09-232、《煤炭开采：年初至今倒数第一，末位“黑金”或觉醒》2025-09-213、《煤炭开采：必和必拓暂停Saraji South焦煤矿》2025-09-20 ➢通过调研我们了解到，山西地区对于“超产”限制力度较高，我们认为情景三较为符合当前现状，预计2025年山西原煤产量为12.93亿吨，并未超过2023年峰值水平。 2025年上半年煤价跌破成本线，成本底部确立。 ➢A煤矿（核定产能300万吨/年），2025年上半年煤价最低点为220-230元/吨，9月16日煤价较最低点差不多上涨100多元/吨。原煤生产成本为180元/吨，完全生产成本为280元/吨，依照煤价可以测算出2025年上半年煤价最低点时，煤矿处于亏损状态。 ➢B煤矿（核定产能90万吨/年），建设产能为180万吨/年，截至2025年9月16日，煤价为10号煤层210元/吨，13号煤层为120元/ 吨。原煤生产成本为180元/吨，完全成本在300元/吨，从年开始一直处于亏损状态。 投资建议：业绩触底望迎改善。近期我们不断强调两个观点，随着6月价格低点已现，煤企盈利大概率将随之触底回升。 ➢观点一：“反转，不是反弹”；➢观点二：年底煤价或以最高点收官。 推荐业绩弹性较大的潞安环能、兖矿能源（H+A）、晋控煤业；重点关注深耕智慧矿山领域的科达自控；重点关注煤炭央企中煤能源（H+A）、中国神华（H+A）；重点推荐困境反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的陕西煤业、电投能源、淮北矿业、新集能源；弹性的兖矿能源、晋控煤业、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化，建议关注弹性标的昊华能源。此外，前期完成控股变更，目前正在办理资产置换的安源煤业亦值得重点关注。 风险提示：国内产量释放超预期；下游需求不及预期；原煤进口超预期；测算误差风险。 内容目录 1.调研区域简介.................................................................................................................................................42.超产核查及处罚措施：山西核查更为严格，预计2025年产量约为12.93亿吨.................................................53.成本与利润：2025年上半年煤价跌破成本线，成本底部确立..........................................................................74.投资建议：业绩触底望迎改善.........................................................................................................................8风险提示...........................................................................................................................................................9 图表目录 图表1：山西煤炭资源分布图.............................................................................................................................4图表2：2000-2024年山西原煤产量和同比增长率（万吨）...............................................................................6图表3：2025年山西原煤产量预测（万吨）......................................................................................................6 1.调研区域简介 山西省忻州市煤矿产区主要调研区域及概况。山西忻州境内煤炭资源主要分布于河东煤田（河曲、保德、偏关，探明资源量129.26亿吨）、宁武煤田（宁武、原平、神池、静乐探明资源储量125.89亿吨）。 ➢河东煤田的煤种以气煤为主，其次为长焰煤，其中长焰煤主要分布于偏关-河曲一带，向南则为气煤。煤质特点为低磷、中低硫、中高灰分。（本次调研煤矿位于河东煤田保德附近） ➢宁武煤田煤种以气煤为主，肥煤次之，焦煤少量。 资料来源：《黄河流域山西矿区自然资本占用动态评估及驱动机制_蒋毓琪、杨怡康、朱少英》，国盛证券研究所 2.超产核查及处罚措施：山西核查更为严格，预计2025年产量约为12.93亿吨 1）超产情况：山西地区超产核查更加严格。山西地区自2024年2月-5月经历过“三超”核查事件之后，煤矿基本严格按照108号文规定的“年度产量不得超过公告产能，月度原煤产量不得超过公告产能的10%”。同时调研了解到，部分地区从8月开始要求月度产量不超过月均核定产能。对于因倒工作面或过断层等特殊情况而造成产量下滑的煤矿，此规定会导致其在后续月份难以将产量补回。 2）超产处罚措施：超产被认定为重大事故隐患，3个月两次及以上可被依法关停。调研了解到，周边许多煤矿因为超产被抽查，通过核查销售和财务的账务进行检查。根据《煤矿重大事故隐患判定标准》，煤矿全年原煤产量超过核定（设计）生产能力幅度的10%以上，或者月原煤产量大于核定（设计）生产能力10%的属于重大事故隐患。按照《矿山重大隐患调查处理办法（试行）》，对存在重大隐患仍然进行生产建设的，要依法责令停产整顿；对3个月内2次或者2次以上发现有重大隐患，仍然进行生产，依法应当关闭的，要提请有关地方人民政府予以关闭。 3）预计2025年山西原煤产量为12.93亿吨，较2023年峰值下滑4.72%。通过调研我们了解到，此轮“超产核查”对于山西地区煤矿，相比于全国平均水平其要求更加严格，甚至已经达到要求月度产量不超过月均核定产能的程度。同时政策将“超产”行为认定重大隐患，也进一步减少了煤矿超产被罚后再次超产的可能性。自7月22日《关于组织开展煤矿生产情况核查促进煤炭供应平稳有序的通知》公布后，山西2025年7、8月原煤产量分别为10699、10771万吨，同比分别下滑4.47%、5.34%，且较6月产量也出现明显下降，表明此轮核查对于山西地区煤矿生产的调控效果是十分突出的，据此我们采取三种情景假设对2025年山西原煤产量进行预测： ➢情景一：考虑到后续月份安检可能重回宽松状态，我们选择2025年1-8月最大月产量作为2025年9-12月月均产量，测算得到2025年山西原煤产量约为13.32亿吨，同比增长5.02%，较2023年峰值下降1.78%。 ➢情景二：考虑7月才开始政策限产，若后续月份安检力度可以持续，我们选取2025年8月产量作为2025年9-12月月均产量，测算得到2025年山西原煤产量为13.08亿吨，同比增长3.09%，较2023年峰值下降3.58%。 ➢情景三：考虑到政策要求全年产量不得超过核定产能，若假设8月产量为不超产的生产水平，我们选取8月产量作为全年月均产量，测算2025年山西原煤产量为12.93亿吨，同比增长1.87%，较2023年峰值下滑4.72%。 ➢通过调研我们了解到，山西地区对于“超产”限制力度较高，我们认为情景三较为符合当前现状，预计2025年山西原煤产量为12.93亿吨，并未超过2023年峰值水平。 资料来源：wind，国盛证券研究所 3.成本与利润：2025年上半年煤价跌破成本线，成本底部确立 1）价格： A煤矿（核定产能300万吨/年），其原煤热值在3600-3800大卡之间，部分原煤入洗为精煤，精煤（气精煤）回收率在27%-28%，洗选后精煤和原煤配成混煤（热值在4000大卡左右），2025年上半年煤价最低点为220-230元/吨，9月16日煤价较最低点差不多上涨100多元/吨。 B煤矿（核定产能90万吨/年），建设产能为180万吨/年，10号煤层发热量为3500-3600大卡，13号煤层发热量为2600大卡。采用切换式生产模式，通常10天生产一种煤层的煤，后10天生产另外一种煤层的煤，直接销售原煤。截至2025年9月16日，煤价为10号煤层210元/吨，13号煤层为120元/吨。 2）成本与利润： A煤矿原煤生产成本为180元/吨，完全生产成本为280元/吨，依照煤价可以测算出2025年上半年煤价最低点时，煤矿处于亏损状态。 B煤矿原煤生产成本为180元/吨，完全成本在300元/吨，从去年开始一直处于亏损状态。 4.投资建议：业绩触底望迎改善 业绩触底望迎改善。近期我们不断强调两个观点，随着6月价格低点已现，煤企盈利大概率将随之触底回升。 ➢观点一：“反转，不是反弹”。 1）上半年在国内供应高位，需求疲软背景下，煤价持续下行。以我们此前统计的16家动力煤上市公司作为样本