轻工制造：美国开启降息，关注家居出口机会

美国开启降息，关注家居出口机会 分析师：徐偲SAC执业证书号：S0010523120001邮箱：xucai@hazq.com分析师：余倩莹SAC执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com 目录 美国开启降息，二手房销售复苏有望刺激家居消费 2 降息周期视角下，关注高景气度分支 轻工家居出口相关标的梳理 风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道偏好改变的风险，原材料及零部件价格上涨及交付的风险，中美贸易摩擦缓和程度低于预期的风险，汇率波动的风险，家居需求弱于预期的风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.1利率与房产销量负相关，降息有望刺激购房需求 ➢当前美国按揭利率处于历史高位，抑制房屋销量。截至2025年9月18日，美国30年期抵押贷款固定利率为6.26%。高利率既限制了二手房供给，也限制了居民购房需求，美国房地产市场整体表现为量缩价稳。美国30年期按揭利率与成屋、新房销售量之间呈显著负相关关系，若美国继续大幅降息，一方面，能够刺激居民信贷需求，改善房地产销量；另一方面，能够改善房企现金流，促进新开工好转。 资料来源：Wind，全美地产经纪商协会，美国商务部普查局，房地美，华安证券研究所资料来源：Wind，全美地产经纪商协会，美国商务部普查局，房地美，华安证券研究所 1.1利率与房产销量负相关，降息有望刺激购房需求 ➢供给端：高利率产生锁定效应，大幅限制二手房供给。2022-2023年，美联储快速加息，高利率环境产生了显著的锁定效应，之前享受低利率的二手房业主不愿出售房产，导致二手房挂牌量锐减。由于高按揭利率对二手房供给形成锁定，部分购房需求被迫转向新房市场，新房市场受影响相对有限。未来若美联储进一步降息，存量房贷利率与市场利率的利差有望收窄，从而逐步释放被抑制二手房挂牌量，其释放规模将主要取决于降息的深度与节奏。当前美国30年期抵押贷款固定利率为6.26%，而存量按揭利率大部分低于4.5%，可能需要利率进一步下降才会有大量锁定房源释放。同时，降息也有利于开发商开工意愿和信心的提升，从而增加新房供给。 资料来源：Wind，全美地产经纪商协会，房地美，华安证券研究所 1.1利率与房产销量负相关，降息有望刺激购房需求 ➢需求端：高利率+高房价增加购房负担，降息有利于需求释放。当前美国居民月供占收入比重、房价收入比均达到历史高位，高利率+高房价大幅增加了居民购房负担，使得美国居民购房意愿处于历史低位。降息有利于缓解购房负担，释放购房需求。根据Redfin数据，在6.29%/6.5%/6.9%的抵押贷款利率下，月付预算为3,000美元的买家可购买的房屋价值分别为46.80/46.05/44.60万美元，降息将显著增加房屋买家购买力。 资料来源：Redfin，华安证券研究所（假设首付20%，贷款期限30年，房产税率为1.25%，房主保险费率为0.5%，且无业主协会（HOA）费用） 资料来源：Redfin，华安证券研究所 1.2成屋销售主导下，家居消费受二手房销量影响 ➢美国房产销售以成屋为主。新地产开发与城市化进程密切相关，美国城市化进程已经过了高速发展期，从1950年的64.15%提升至2024年的83.52%；对比中国，从1950年的11.80%提升至2024年的65.54%。因此，美国房产销售以成屋为主，美国成屋销量占比从1968年1月的74.19%提升至2025年7月的86.01%；对比中国，2024年，二手房成交量占新房和二手房交易总量的比重近40%。 资料来源：Wind，联合国，华安证券研究所 1.2成屋销售主导下，家居消费受二手房销量影响 ◼随着成屋销售占比提升，住宅投资中改造占比持续提升。美国住宅建造支出可以分为新建和改造两类，改造包括改变现有支撑系统、厨卫现代化改造、主要设备更换等，不包括油漆或墙纸、安装硬木地板或地毯、更换水龙头等维修保养支出。根据BEA数据，在以2017年美元计价的情况下，美国私人部门建造支出中住宅改建支出（addition+alteration andmajor replacement）的占比由1901年的16%波动提升至2022年的39%。根据JCHS数据，2023年美国住宅（HomeownerExpenditures）装修改造市场规模为4850亿美元，提升改造/维修保养市场规模分别为3940/910亿美元，占比分别为81%/19%。 资料来源：JCHS，华安证券研究所 1.2成屋销售主导下，家居消费受二手房销量影响 ➢成屋销售主导下，家居消费受二手房销量影响。由于美国房地产销售以成屋销售占主导，因此美国家具、家用装饰以及家电销售以存量替代或升级为主，美国家具和家用装饰店零售额同比增速与美国成屋销量同比增速和LIRA指标同比增速一致性较高。LIRA指标为哈佛大学的住房改造研究团队提供的美国房屋改建和维修支出的短期前景，旨在帮助确定美国房屋改建和维修行业商业周期的未来转折点。 目录 美国开启降息，二手房销售复苏有望刺激家居消费 2 降息周期视角下，关注高景气度分支 轻工家居出口相关标的梳理 风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道偏好改变的风险，原材料及零部件价格上涨及交付的风险，中美贸易摩擦缓和程度低于预期的风险，汇率波动的风险，家居需求弱于预期的风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.降息周期视角下，关注高景气度分支 ➢从市场规模来看，室内家居、地面铺装、五金硬件、浴室、工具等规模较大。根据欧睿数据，2023年，美国家庭装修（Home Improvement）市场规模为1086.92亿美元，其中，地面铺装/五金硬件/浴室和卫生用品/家用油漆/动力工具/手工工具/厨房水槽的市场规模分别为236/192/170/151/100/50亿美元，头部公司包括Mohawk、Behr、PPG、Kohler等。2023年，美国家居用品（Home Furnishings）市场规模为1963.95亿美元，其中，室内生活/室外生活/照面的市场规模分别为1789/79/97亿美元，头部公司包括Ashley、Ikea、Tempur Sealy、Serta、La-Z-Boy等。 资料来源：欧睿，华安证券研究所 资料来源：欧睿，华安证券研究所 2.降息周期视角下，关注高景气度分支 ➢从改造支出占比看，关注住宅改造中厨房和浴室的重装需求。根据JCHS数据，以2021年美元计价的情况下，分大类目来看，1995年，重新装修/替换/其他项目的支出占比分别为37.22%/39.57%/23.22%；2021年，重新装修/替换/其他项目的支出占比分别为30.41%/47.88%/21.71%，房屋增加重装的支出占比下降，导致重新装修支出占比下降。分小类目来看，厨房重新装修和浴室重新装修单项占比较高，1995年，厨房/浴室重新装修支出占比分别为7.61%/5.10%；2021年，厨房/浴室重新装修支出占比分别为9.30%/8.18%。 资料来源：JCHS，华安证券研究所（以2021年美元计价） 2.降息周期视角下，关注高景气度分支 ➢厨房和浴室重装是最受欢迎的改造项目，且单项目支出最高。根据ANGI 2023年的报告，未来五年，最受美国家庭欢迎的投资改造项目为浴室重装/厨房重装/户外装修/暖通升级为热泵/添加太阳能电池板/修整地下室等，占比分别为37.6%/37.5%/32.4%/28.7%/28.7%/26.9%。根据HomeAdvisor报告，2020年，美国平均房屋改造支出中，厨房重装和浴室重装项目的平均支出为19920/9274美元，为最昂贵的两大项目。 资料来源：HomeAdvisor，华安证券研究所 资料来源：ANGI，华安证券研究所（基于2023年） 2.降息周期视角下，关注高景气度分支 ➢从零售商视角看，关注花园、木材、管道、工具等品类。根据Traqline数据，2023年，在家庭装修/厨房和浴室/草坪和花园/电动和手动工具品类，家得宝的市场份额分别为21%/31%/24%/24%，占据市场第一的位置，劳氏排名第二，分析家得宝和劳氏在降息周期中分品类的销售数据可以得知降息对各品类销售的利好程度。从销售额占比来看，室内花园、电器、电气/照明、管道工程、工具等为主要品类，销售额占比较大，将有望受益于降息。从上一轮降息周期来看，家得宝的木材、装饰/收纳、电器、室内花园、工具销售额同比增长显著，劳氏的装饰、硬件、管道和电气工程、木材与建筑材料、季节性与户外生活销售额同比增长显著，明显受益于零售商补库。 2.降息周期视角下，关注高景气度分支 ➢从出口金额视角看，关注割草机、沙发、卫生洁具、PVC地板等品类。轻工出口企业主要涉及办公椅、沙发、人造草坪、床垫、PVC地板、割草机、瓷器具、盥洗具等家居品类出口。从上一轮降息周期来看，中国出口的割草机、沙发、卫生洁具、PVC地板等品类出口金额同比增长显著，明显受益。 目录 美国开启降息，二手房销售复苏有望刺激家居消费 2 降息周期视角下，关注高景气度分支 轻工家居出口相关标的梳理 风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道偏好改变的风险，原材料及零部件价格上涨及交付的风险，中美贸易摩擦缓和程度低于预期的风险，汇率波动的风险，家居需求弱于预期的风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3.轻工家居出口相关标的梳理轻工家居出口企业梳理 3.1园林机械：相关标的包括泉峰控股 ➢园林机械：园艺维护需求旺盛，市场规模持续扩大。一方面，随着私人住宅房屋绿地和城区绿化的逐步提升，园艺文化在欧美发达国家兴起；另一方面，锂电技术等新产品的快速发展不断刺激园林机械市场规模的扩大。根据Global MarketInsights数据，2018年全球草坪和园林设备市场规模为283亿美元，预计至2025年将超过450亿美元，CAGR接近7.0%。 ➢按动力来源划分，以汽油动力设备为主，锂电设备份额提升。根据Frost & Sullivan数据，2023年汽油发动机/有绳/无绳/零件&附件产品的市场规模分别占整体市场的66%/4%/16%/14%。传统燃油动力园林机械产品价格低廉，销售占比较高，而锂电产品具有清洁环保、噪声小、振动小、维护简单、运行成本低等优点，份额处于提升趋势。 资料来源：大叶股份，华安证券研究所（专业草场设备为各类用于高尔夫球场、足球场等专业草坪或大型公共绿地草皮养护的专业机械设备；其他动力机械包括吹吸叶机、扫雪机、微耕机和绿篱机等。） 资料来源：Frost & Sullivan，华安证券研究所 3.1园林机械：相关标的包括泉峰控股 ➢园林机械：积极从代工企业向品牌企业转变，中国企业有望主导锂电市场。中国企业一方面通过ODM/OEM模式为国外商超、品牌商代工生产，一方面积极学习经验、提升自身产品研发和生产管理能力，发展自主品牌。目前，整体OPE（汽油+电动）市场仍以欧美供应商为主，根据Stanley Black&Decker Investor-Presentation，2020年全球整体OPE（汽油+电动）市场前五的公司为Stanley Black&Decker（收购MTD，美国）、Husqvarna（瑞典）、Stihl（德国）、Toro（美国）和John Deer（美国）。根据Frost & Sullivan数据，电动OPE市场供应商方面，TTI、泉峰控股、格力博、宝时得跻身前十，四家中国企业共计占总市场份额48.9%；品牌方面，市场份额占比排序与各供应商基本保持一致，四家中国品牌仍上榜前十，占据总市场份额的36.8%。随着锂电渗透率的提升，中国企业凭借先进的锂电技术和产品，市场份额有望不断提升。2020年全球整体OPE（汽油+电动）品牌市场份额（%）2020年全球电动OPE品牌市场份额（按收入计，%） 3.1园林机械：相关标的包括泉峰控股 ➢泉峰控股：25H1业绩稳健增长，盈利能力提升。泉峰控股是全球领先的园林机械公司，手