深度研究报告系列—：创新与国际化赋能，国产创新龙头渐入佳境

恒瑞医药作为国产创新龙头，聚焦肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病以及神经科学等领域，业绩和市值均达到国内龙头水平。尽管市场对其未来成长性存在担忧，但基于创新药收入占比、覆盖领域市占率、国际化收入占比等多维度分析，公司仍具备较大成长空间，且创新管线竞争力足以媲美海外MNC，应匹配更高的市值天花板。

仿制药业务方面，集采冲击高峰已过，大品种仅七氟烷和碘佛醇存在国采风险，影响有限。同时，公司积极推进制剂出口业务，有望成为仿制药业务新的增长点。

创新药业务方面，自2021年起创新管线迎来上市转化高峰，2021-2024年合计获批产品11款，如海曲泊帕、达尔西利、瑞维鲁胺等具备较好市场潜力。2025-2027年创新药上市数量有望再上一个台阶，预计2025-2027年创新药收入将分别达到153/192/240亿元，2024-2027年复合增速超过20%。

国际化方面，公司已在美国、欧洲、澳大利亚、日本及韩国等国家和地区启动超过20项海外临床试验，并积极寻求与全球领先医药企业的合作机会，实现研发成果的快速转化。创新药对外许可有望成为常态化业务，极大提升公司全球影响力和业界认可度。

研究结论：恒瑞医药依托创新和国际化有望实现业绩的快速增长，对外授权有望成为常态化业务。预计2025-2027年营业收入分别为345.73、377.35和433.14亿元，同比增长23.5%、9.1%和14.8%；归母净利润预计为99.99、111.09和128.21亿元，同比增长57.8%、11.1%和15.4%。给予公司2026年60倍PE，对应公司合理估值6666亿元，对应股价100.4元，首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示：创新药研发进度不及预期、国家医保控费力度超预期、地缘政治风险对创新药出海造成扰动。