利率债周报：债市延续调整，收益率曲线陡峭化上移

东方金诚研究发展部 上周债市延续调整，收益率曲线陡峭化上移。上周一（9月15日），受国内“反内卷”预期再起及税期资金面收敛影响，债市再度转弱。随后，因长端及超长端收益率上行至阶段性高点，加之大行买债以及央行重启国债买卖相关传闻再起，市场情绪有所修复，周二、周三债市快速回暖。不过，由于机构行为仍偏谨慎，加之30年国债招标情况不佳以及市场宽信用预期加码，周四、周五债市再度走弱。整体上看，上周债市偏弱震荡，长债收益率整体仍上行。短端利率方面，上周适逢税期缴款，资金面整体收敛，直到周五有所改善，在此背景下，债市短端利率仍处近期高位，但与前周五相比，总体有所下行，收益率曲线继续陡峭化。 分析师瞿瑞部门执行总监冯琳 时间 2025年9月22日 本周（9月22日当周）债市将延续高波动震荡行情。随着国庆假期临近，上周五央行按照惯例开启14天期逆回购操作并调整其操作机制，一方面是为了保障季末流动性处于稳定充裕状态，另一方面则是将14天期逆回购操作与作为主要政策利率的7天期逆回购操作机制相区别，有助于强化7天期逆回购操作利率的主要政策利率地位。这意味着本周资金面将维持均衡平稳状态，但或也表明短期内央行可能不会重启国债买卖。同时，当前债市情绪偏谨慎，多头情绪重燃缺乏助推剂，市场对“反内卷”预期、股市走强等利空因素反应仍将敏感。总体上看，本周债市将延续高波动震荡行情，10年期国债收益率将在1.75%-1.85%区间内震荡。 获 取更 多 研 究 报 告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市延续调整，长债收益率整体波动上行。全周看，10年期国债期货主力合约累计上涨0.14%；上周五10年期国债收益率较前周五上行1.19bp，1年期国债收益率较前周五下行1.00bp，期限利差继续走阔。 9月15日：周一，受市场“反内卷”预期再起影响，债市再度转弱。当日银 行 间 主要 利 率 债 收 益 率多 数 上 行， 其 中 ，10年 期 国 债收 益 率 上行0.54bp；国债期货各期限主力合约收盘全线上涨，10年期主力合约涨0.12%。 9月16日：周二，中美贸易谈判达成基本框架，早盘债市延续弱势，但午后在央行购买国债的传闻下，市场情绪有所缓和，债市明显回暖。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率下行1.97bp；国债期货各期限主力合约收盘多数上涨，其中，10年期主力合约涨0.15%。 9月17日：周三，早盘债市再度偏弱，直到午后受央行重启国债买卖预期提振，债市有所回暖。全天看，当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行1.78bp；国债期货各期限主力合约收盘全线上涨，10年期主力合约涨0.13%。 9月18日：周四，尽管股市调整，但市场反应不大，加之资金面延续紧势，债市小幅调整。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率上行1.97bp；国债期货各期限主力合约收盘全线下跌，10年期主力合约跌0.05%。 9月19日：周五，受30年国债招标情况不佳，以及市场宽信用预期加码压制，债市延续调整，长债表现更弱。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行2.43bp；国债期货各期限主力合约收盘全线下跌，10年期主力合约跌0.21%。 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债85只，环比增加2只，发行量6645亿，环比大幅减少3700亿，净融资额4664亿，环比增加315亿。分券种看，上周国债、政金债及地方债发行量环比均减少；国债和地方债净融资额也环比减少，而政金债净融资额环比增加。 上周利率债认购需求整体尚可，共发行5只国债，平均认购倍数为3.83倍；共发行19只政金债，平均认购倍数为3.20倍；共发行61只地方债，平均认购倍数为22.29倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 8月经济增长动能延续稳中见弱势头。据国家统计局2025年9月15日公布的数据，8月规模以上工业增加值同比实际增长5.2%，前值为5.7%，1-8月累计同比为6.2%，2024年全年累计同比为5.8%；8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，前值为3.7%，1-8月累计同比为4.6%，2024年全年累计同比为3.5%；1-8月全国固定资产投资累计同比增长0.5%，前值为1.6%，2024年全年累计同比增长3.2%。 8月规模上工业增加值同比增长5.2%，增速较上月放缓0.5个百分点，主要受外需承压、内需偏弱导致总需求不足影响。8月社零同比增长3.4%，增速较上月放缓0.3个百分点，主要受商品零售增速下滑拖累，背后是去年同期以旧换新政策实施推升基数、食品价格降幅扩大等因素。1-8月固定资产投资同比增速为0.5%，较前值回落1.1个百分点。主要原因是受当前宏观政策处于观察期，外部波动影响国内制造业投资信心，以及楼市延续调整等影响，当月基建投资、制造业投资和房地产投资三大投资板块增速全面下行。综合上年同期基数变化以及当前经济运行态势，预计9月工业增加值同比增速和社零同比增速有可能进一步小幅下行，投资增速有望回稳。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据多数上涨，其中，高炉开工率、半胎钢开工率以及日均铁水产量均继续上涨，而石油沥青装置开工率小幅回落。从需求端来看，上周BDI指数继续上涨，出口集装箱运价指数CCFI则持续下降；上周30大中城市商品房销售面积微幅减少。物价方面，上周猪肉价格明显下跌，大宗商品价格也多数下滑，其中，原油和铜价均回落，螺纹钢价格则波动上涨。 数据来源：Wind东方金诚 四、上周流动性观察 附表: 权利及免责声明： 本研究报告及相关信用分析数据、模型、软件、评级结果等所有内容的著作权及其他知识产权归东方金诚所有，东方金诚保留与此相关的一切权利。建议各机构及个人未经书面授权，避免对上述内容进行修改、复制、逆向工程、销售、分发、引用或任何形式的传播。 本报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性及完整性由资料提供方/发布方负责。东方金诚已对该等资料进行合理审慎核查，但此过程不构成对其合法性、真实性、准确性及完整性的任何形式保证。 鉴于评级预测具有主观性和局限性，需提醒您：评级预测及基于此的结论可能与实际情况存在差异，东方金诚保留对相关内容随时修正或更新的权利。 本报告仅为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，不构成任何决策结论或建议。建议投资者审慎使用报告内容，自行承担投资行为及结果的责任，东方金诚不对此承担责任。 本报告仅授权东方金诚指定使用者按授权方式使用，引用时需注明来源且不得篡改、歪曲或进行类似修改。未获授权的机构及人士请避免获取或使用本报告，东方金诚对未授权使用、超授权使用或非法使用等不当行为导致的后果不承担责任。 地址：北京市丰台区丽泽路24号院平安幸福中心A座45-47层电话：86-10-62299800(总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn