利率债周报：债市显著回调，收益率曲线陡峭化上移

——利率债周报（2024.4.22-2024.4.28） 核心观点 上周债市显著回调，长债收益率大幅上行。上周一（4 月 22日）、周二，受资金面宽松以及财政部提及支持央行公开市场操作增加国债买卖提振，债市连续走强，10 年期国债收益率再度突破前低。随后，因央行再次提及关注超长期利率，明确提示未来利率回升可能导致的风险，引发市场对于央行有意引导长期收益率回升的担忧，周三债市大幅回调。周四债市小幅回暖后，周五央行撰文要求金融机构“既看当下，又看长远，不贪图短利”，加之当日股市大涨、五一后提振房地产政策传闻压制市场情绪，以及同业存单利率持续上行，债市全面走弱。全周看，债市显著回调，长端利率大幅上行。短端利率方面，上周资金面仍整体偏松，债市短端利率持稳，收益率曲线明显陡峭化。 东方金诚 研究发展部 分析师 瞿瑞部门总监 冯琳 时间 2024 年 4 月 29 日 本周债市料偏弱震荡。央行近期多次强调长期利率风险，一是因为一季度经济回升向好，而长期收益率却持续下行，利率走势与基本面相背离；二是出于防风险方面的考虑，“对于交易型投资者，……需要承担价格大幅下行出现的损失。对于配置型投资者，如果将大量资金锁定在收益率过低的长久期债券资产上，若遇到负债端成本显著上升，会面临收不抵支的被动局面”。我们判断，接下来债市仍将面临两重压力：一是央行对于金融机构赌超长债风险的提示，或推升机构止盈情绪；二是随着超长期特别国债开闸发行，以及地方政府专项债放量供给，债市将面临供给压力的扰动。预计在上周急跌后，本周债市将转入震荡行情，但整体走势仍将偏弱，同时需关注利率反弹引发赎回压力并强化为负反馈，进而导致债市超调的可能性。 获 取 更 多 研 究 报 告 一、上周市场回顾 1.1 二级市场 上周债市显著回调，长端利率大幅上行。全周看，10 年期国债期货主力合约累计下跌 0.37%;上周日 10 年期国债收益率较前一周五上行 7.04bps，1年期国债收益率较前一周五下行 0.01bps，期限利差显著走阔。 4 月 22 日：周一，在基本面弱预期以及资金面宽松背景下，1 年期同业存单利率受“资产荒”推动降至 2%，推升多头情绪，债市延续暖势。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 1.05bps；国债期货各期限主力合约多数上涨，其中，10 年期主力合约涨 0.06%。 4 月 23 日：周二，财政部提及支持央行公开市场操作增加国债买卖，叠加资金面宽松和股市下跌，债市持续走强。不过，尾盘受发改委联合财政部宣布完成 2024 年地方专项债券项目筛选的消息影响，债市因担心供给压力而小幅回调。全天看，银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 1.75bps；国债期货各期限主力合约集体收涨，10 年期主力合约涨 0.17%。 4 月 24 日：周三，央行再次强调防范超长期利率风险，并提及买卖国债只是作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备，债市因此大幅回调。当日银行间主要利率债收益率多数大幅上行，10 年期国债收益率上行4.67bps；国债期货各期限主力合约全线下跌，10 年期主力合约跌 0.36%。 4 月 25 日：周四，债市有所回暖，中短债收益率明显回落，但在央行提示长期收益率风险后，市场对长债定价有一定分歧。全天看，银行间主要利率债收益率先上后下，10 年期国债收益率下行 1.15bps；国债期货各期限主力合约涨跌不一，其中，10 年期主力合约跌 0.03%。 4 月 26 日：周五，受五一后房地产限购全面放开传闻，以及财政部等推动优化国有金融资本布局，适时合理调整国有金融资本在银行、保险、证券等行业的比重合理调整在银保证行业比重等消息提振，股市走强，股债跷跷板显现。同时，央行撰文要求金融行业“既看当下，又看长远，不贪图短利”，进一步压制债市情绪。当日银行间主要利率债收益率普遍大幅上行，其中，10 年期国债收益率上行 4.72bps；国债期货各期限主力合约全线下跌，10 年期主力合约跌 0.26%。 4 月 28 日：周日为五一假期前的调休日，早盘成交清单，但午后受整顿银行“手工补息”影响，1 年期同业存单利率持续上行，压制市场情绪，债市持续走弱。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，其中，10 年期国债收益率上行 1.60bps。 数据来源：Wind 东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债 45 只，环比增加 8 只，发行量 4228 亿，环比增加 339亿，净融资额 169 亿，环比减少 2932 亿。分券种看，上周国债、政金债发行量环比增加，而地方债发行量环比略有减少；国债、地方债净融资额环比均减少，而政金债净融资额环比略有增加。 上周利率债认购需求整体尚可：共发行 2 只国债，平均认购倍数为 1.59倍；共发行 21 只政金债，平均认购倍数为 4.12 倍;共发行 22 只地方政府债，平均认购倍数为 23.31 倍。(上周利率债发行情况详见附表 1-3) 二、上周重要事件 4 月 LPR 报价保持不变，符合市场预期。4 月 22 日，全国银行间同业拆借中心公布新版 LPR 报价：1 年期品种报 3.45%，与上月持平；5 年期以上品种报 3.95%，上月为 3.95%。 4 月两个期限品种的 LPR 报价保持不变，符合市场普遍预期，首先，LPR报价由 MLF 操作利率和报价加点共同决定。4 月 MLF 操作利率不变，意味着当月 LPR 报价基础保持稳定。其次，近期受全面降准落地、信贷“均衡投放”等因素影响，银行间市场流动性偏暖，这意味着银行在货币市场的批发融资成本明显下降，缺乏进一步下调报价加点的动力。最后，在出口 回暖，以及包括 2 月引导 5 年期以上 LPR 报价单独大幅下调 0.25 个百分点在内的稳增长政策前置发力带动下，一季度 GDP 同比增速超出市场预期。这意味着短期内将处于政策效果观察期，进一步大幅引导 LPR 报价下行的迫切性减弱。 展望未来，受物价水平偏低影响，当前实体经济实际融资成本偏高，着眼于提振宏观经济总需求，未来 LPR 报价仍有可能跟进 MLF 利率下调。两个期限品种的 LPR 报价跟进下调，能带动企业和居民贷款利率持续下行，提振宏观经济总需求。与此同时，LPR 报价持续下调带动贷款利率下行，也将为今年地方债务风险化解提供更为有利的条件。 美国 3 月核心 PCE 同比增速维持在 2.8%，高于市场预期。4 月 26 日，美国经济分析局公布的数据显示，美国 3 月核心 PCE 物价指数年率连续第二个月维持在 2.8%，高于市场预期的 2.7%；月率录得 0.3%，符合预期的0.3%，与前值 0.3%持平。美国 3 月整体 PCE 指数环比也较 2 月份上涨0.3%，同比上涨 2.7%。美国 3 月个人支出月率则录得 0.8%，高于预期的0.6%和前值 0.8%，是自 2023 年 1 月以来的最高水平。 美国 3 月整体和核心 PCE 同比增速均高于市场预期，主因个人消费以及核心服务通胀韧性较强。具体来看，3 月实际个人消费环比持平于 0.5%，高于市场预期，这主要靠 3 月个人收入增长和储蓄率下降支撑；3 月核心服务价格环比增速加快 0.1 个百分点至 0.4%，除了住房分项维持在高位，其他核心服务均有所回升。不过，从环比来看，3 月整体和核心 PCE 环比均为 0.3%，符合市场预期，这主要受核心商品通胀再度走弱影响。3 月核心商品通胀增速放缓 0.2 个百分点至 0.1%，整体上看，在对 1-2 月 PCE 数据修正后，3 月 PCE 通胀并没有显著超预期，美联储后续仍需要参考 4-5 月的通胀走势来确定降息路径。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据多数上涨，其中，高炉开工率、半钢胎开工率、日均铁水产量均持续上涨，而石油沥青装置开工率持续小幅下滑。从需求端来看，上周出口集装箱运价指数 CCFI 持续小幅上涨，而 BDI 指数、进口干散货运价指数 CDFI 均有所回落；上周 30 大中城市商品房销售面积持续小幅下跌。通胀方面，上周猪肉价格小幅回落，大宗商品价格也多数上涨，其中，铜价、原油价格均上升，而螺纹钢价格有所下滑。 数据来源：Wind 东方金诚 四、上周流动性观察 附表: 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 地址：北京市丰台区丽泽路 24 号院平安幸福中心 A 座 45-47 层电话：86-10-62299800 (总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn