固收专题报告：债市“文学化”下真实的机构行为

债市一周复盘（2025.9.8-9.13）

本周债市偏弱运行，长债利率触及高点，基金赎回引发市场担忧，全周利率先上后下。10年期国债收益率上行4.10BP至1.87%，30年期国债收益率上至2.18%，10年期-1年期利差走阔。

大行季末卖债进度

三季度大行卖债进度或刚过半。9月银行卖出老券规模强化，以长期限为主。今年以来银行卖出老券规模占其托管规模比例明显抬升。若以3月数据估算，9月银行卖债进程可能刚过半，后续或还有三万多亿卖出规模（非净卖出）。若以银行卖债为主要引领指标，兑现完浮盈后可能是一轮博弈反弹机会，但修复行情可能弱于一季度。

品种与期限分化行情

近期不同期限和品种行情分化较大，国开、超长和二永等品种表现较差，5年期以内国债表现相对稳定。自6月以来，5年政金债与国债利差走阔14BP，30年国债与10年国债期差走阔22BP。以7月初持有期收益测算，30年国债亏损达4个点以上，仅5年国开实现最少亏损。基金偏爱的债券类别被大量抛售，9月以来国开和国债利差快速拉升，基金在抛售老券的同时买入新券。

机构行为与市场结构

伴随基金抛券，全周基金边际降久期，部分基金快速降久期，但整体中位数下降有限。绩优基金和中长期纯债基金降久期幅度更显著。从机构行为看，债市终局思维可能体现为30年和10年利差走阔，市场整体久期下降。

技术面分析

国债期货长端品种连续下跌中突破低点，整体运行仍处下跌通道。本周市场偏空运行，长端品种超跌信号出现，关注短线超跌交易机会。短线进入价格修复，中期仍偏谨慎。

风险提示

1）货币政策超预期收紧；2）理财大规模回表引发市场波动；3）信用风险事件发生；4）统计口径不准确；5）研报信息更新不及时。