网龙（777）更新报告：OpenQ深化教育平权生态，游戏业务稳健增长

买入 2025年9月18日 OpenQ深化教育平权生态，游戏业务稳健增长 赵绵璐852-25222101mianlu.zhao@firstshanghai.com.hk ➢2025中期业绩承压：网龙2025年上班年实现营收23.8亿元，同比下滑28%，毛利为人民币17亿元，同比减少24.7%，毛利率同比提升2.9个百分点至69.5%，反映公司整体盈利能力增强。经营开支为13.5亿元，同比降低15.6%，集团推行的成本优化和效率提升措施已初步显现成效，预计将在2025年下半年进一步充分体现。公司当前财务状况稳健，账面净现金规模约为23亿元人民币，并持有12,000枚以太币作为其数字资产储备。与此同时，公司宣布派发中期股息每股0.5港元，并承诺在未来一年内通过股息及股份回购等方式，向股东提供总额不低于6亿港元的回报。 主要数据 行业TMT股价11.82港元目标价20.24港元（+71%）股票代码777已发行股本5.29亿股市值58.97亿港元52周高/低13.3/8.78港元每股净资产11.65港元主要股东DJM Holdings35.72%郑辉6.37%刘路远4.30% ➢游戏业务主动调整：2025年上半年，公司游戏及其他业务实现收入17.4亿元，同比下降18%，但相较2024年下半年仅环比微降4%，显示出企稳回升的态势。其中，《魔域》MAU同比增长11%，手机版收入也实现环比增长，反映用户活跃与留存水平有所提升，玩家体验持续优 化 。 通 过 持 续 推 进 降 本 增 效 ， 该 业 务 经 营 利 润 率 环 比 回 升 至28.8%，已接近历史常态水平。产品储备方面，《代号MY》已于8月启动小规模测试，预计明年正式上线；《魔域》及《代号Alpha》计划于下半年推向多个海外市场；《终焉誓约》积极拓展下沉市场及多元渠道；《机战》手游预计明年发布；此外，《魔域传说》小游戏版本已于上半年上线；叠加上AI+游戏战略下的降本增效初现，我们预计游戏业务有望企稳回升。 ➢教育业务短期承压：2025年上半年Mynd.ai业务收入6.4亿元人民币，主要受客户预算收紧影响。为应对全球教育科技支出收缩带来的挑战，公司将持续推进成本优化；在欧美传统市场表现疲软的背景下，公司正积极开拓新兴市场，以寻求新的增长点。整体看，短期海外教育预算波动仍存压力，但长期看全球教育数字化渗透率还有提升的核心逻辑未变。 ➢调整目标价为20.24港元，维持买入评级：综合分析，我们强调公司游戏业务的稳健，和教育业务市场空间的潜力。游戏IP的稳健发展和海外市场的持续拓宽加上平板产品的顺利推广有望给公司带来新的业绩增长。因此，我们对公司未来保持信心。我们维持之前的估值方法不变，并根据2025年盈利预测，以及调整汇率得出目标价为20.24港元，较上一收盘价有71%的上升空间，维持买入评级。 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 全球教育平权生态Open-Q 近期据我们公司调研发现，Open Quest Adademy（Open-Q）生态在联合国教科文组织巴黎总部举办的2025数字教育周（DLW 2025，9月2日-5日）上正式发布。Open-Q是一个开放、面向未来的教育生态系统，通过全球教育枢纽和内容创作中心，汇聚专家、教师与实践工作者，共同开发基于元宇宙的教与学平台。秉持技术平权、资源共创和激励驱动三大核心原则，Open-Q提供高质量的本地化数字内容，推动全球教育公平有效发展。其核心特色是「边学边赚」（Learn and Earn）模式—让学习者获得就业技能，教育者因优质贡献获得回报，整个生态系统则从不断扩展的共用知识库中受益。 DLW2025系联合国教科文组织的年度官方活动。期间，网龙作为唯一的企业代表，与来自英国、印度、泰国、马来西亚、土耳其、阿联酋等多个国家的30余位教育部长级官员共同出席了部长圆桌会议。Open-Q生态的区块链技术不仅保障了透明度，更使学习贡献转化为可交易资产，将重塑教育经济模式，有望成为AI时代超大型社区标杆。该生态不但将创造巨大的社会普惠效应，也将因应全球Web3.0发展趋势，创造数字经济领域的巨大价值。 网龙将加入Open-Q生态，成为其AI算力合作伙伴 网龙的AI生产中心整合了国内外领先的AI大模型和垂直应用，已实现通过Agent节点自动化生成教育内容，覆盖率达100%，生产效率提升至1小时/单元，边际成本降至百元级，可彻底解决优质教育资源规模化难题。网龙已通过AI生产中心产出一大批“3E”高质量教育内容：以“更有效果、更有效率、更有体验感”（Effective, Efficient,Engaing）为标准，为传统的教学模式带来颠覆式创新。 Open-Q作为去中心化学习社区，可依托区块链技术记录学习者贡献并量化数字权益，通过双轨激励系统（数字资产+成就勋章）激励参与。灵活采用区块链架构实现数字权益验证与生态激励，支持全球用户共治共管。而网龙的AI生产中心将成为其AI算力基础设施，未来有望通过数字经济生态获取显著的价值增量。 网龙的海外子公司Mynd.ai的教室互动显示屏硬件产品已进入100万间教室，SAAS系统中的Explain Everything，Merlyn Mind等重点AI+软件已积累千万级的全球用户。据悉该子公司也有计划加入Open-Q生态，凭借其业界领先的软硬件混合教学系统和庞大用户群体为Open-Q生态提供增长助力。 网龙AI生产中心与其国家级项目 网龙的AI生产中心还服务于国家级项目这条商业化路径。其国内教育科技子公司华渔已连续多次中标国家中小学智慧教育平台的技术服务订单。在海外，与泰国高等教育部合作的AI职业技能培训平台，到2026年底将覆盖泰国全国200万大学生及青年用户群体。通过执行这些国家级项目，网龙不但获取了可观的技术服务收入，也将不断积累AI+教育平台的项目部署经验。而从联合国教科文组织DLW 2025的现场反馈来看，广大新兴市场国家的教育主管部门也有希望逐步加入Open-Q生态，共同解决全球课程资源面临短缺和分配不均、内容产出的地域和语言过于集中等挑战 附录：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。