医药行业周报：行业波动中内外资略有分歧，择时布局创新药产业链低估优质标的

2025年9月18日 医药行业周报 行业波动中内外资略有分歧，择时布局创新药产业链低估优质标的 行情回顾：本周（2025/9/9-9/16）恒指涨1.9%，恒生医疗保健指数跌3.0%，行业指数中排第12位，跑输大市。子行业：医院（+27.1%）、器械（+6.8%）、处方药（+4.0%）、CXO（+2.5%）、流通（+1.5%）、中药（+0.5%）、生物药（-2.2%）、互联网医药（-3.5%）。 机构持仓回顾：9月以来，内资通过港股通的持股比例保持稳定，而外资在港股医药的持仓则从年中开始略有回落，当前内资持续对于创新药企布局，而外资对于板块整体呈现审慎态度，注重即时盈利能见度。本周，内资增持龙头及创新药企，君实、云顶、荣昌的港股通持股比例在全体港股医药股中位列前十。外资则对于性价比较高的CXO企业有所增持，包括药明合联、凯莱英和泰格医药，对于内资加仓的创新药标的则有所减持。 资料来源: FactSet 丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com(852)37661834 投资启示：据纽约时报报道，特朗普总统近期声称要加大对引进中国药品的限制，引发市场担忧国产创新药出海前景，但我们认为实际影响有限，考虑到：1）游说发起者主要是美国生物科技企业及投资者，MNC参与度低，实际影响力有限；2）MNC对中国医药创新的依赖度提升，行政令推进难度较大。在创新药板块普涨之后，择时、择股重要性明显提升，我们建议在板块回调时逐步布局，并推荐关注以下细分方向：1）创新药：三生制药、德琪医药短期催化剂丰富、估值仍未反映核心大单品价值，先声药业、和黄医药、传奇生物被明显低估、长期成长逻辑清晰；2）CXO：受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联。 诸葛乐懿Gloria.Zhuge@bocomgroup.com(852)37661845 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 行业及公司动态 国家药监局发布关于优化创新药临床试验审评审批有关事项的公告。国家药监局于2025年9月9日发布《关于优化创新药临床试验审评审批有关事项的公告》（2025年第86号），该公告自发布之日起正式实施。此项政策的核心内容是为符合条件的创新药临床试验申请设立30日审评审批通道，公告明确三类可纳入此快速通道的品种： 1)获国家全链条支持创新药发展政策体系支持的具有明显临床价值的重点创新药品种； 2)国家药监局药品审评中心公布的符合条件的儿童创新药、罕见病创新药，以及中药创新药品种；3)全球同步研发品种。全球同步研发品种的I期、II期临床试验，我国药物临床试验机构的主要研究者牵头或者共同牵头开展的III期国际多中心临床试验。 第十一批国家组织药品集中采购《二次征求意见稿》传出。根据全国工商联医药业商会资料，9月9日晚，《第十一批国家组织药品集中采购主要规则（二次征求意见稿）》在业内流传，相较于第一次征求意见稿，在规则设计、企业资质、竞价机制等方面进行了系统性优化。 本周生物医药板块行情 港股医药板块表现：本周（2025/9/9-2025/9/16）恒生指数上涨1.9%，恒生医疗保健指数下跌3.0%，在12个指数行业中排名第12位。子行业表现：医院（+27.1%） 、 器 械 （+6.8%） 、 处 方 药 （+4.0%） 、CXO（+2.5%） 、 流 通（+1.5%）、中药（+0.5%）、生物药（-2.2%）、互联网医药（-3.5%）。个股涨幅前三为药捷安康-B（+172.1%）、脑动极光-B（+120.4%）、佰泽医疗（+106.1%）。个股跌幅前三为基石药业-B（-23.1%）、思路迪医药股份（-18.1%）、来凯医药-B（-18.1%）。 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 板块估值 港股医疗保健行业市盈率TTM，处方药板块31.4倍，中药板块10.8倍，生物药板块14.2倍，流通板块7.5倍，互联网医药板块51.5倍，器械板块19.2倍，CXO板块29.2倍，医院板块9.2倍。 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 机构持仓 2025年9月以来，内资通过港股通的持股比例保持稳定。截至9月16日，内资持股比例相较8月末略降0.1个百分点至22.1%，配置比例则提升0.3个百分点至6.8%。外资在1H25结束了自2021年开始的持续回落态势，但年中以来，整体持股比例略有回落。截至9月16日，外资持股比例相较于8月末降低了0.8个百分比至38.4%；配置比例则小幅提升0.2个百分点至5.4%。 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 资料来源：万得，交银国际*截至2025年9月16日收盘 本周，在港股通重点加仓的标的中，龙头药企及创新药企占据50%的份额，其中恒瑞医药、君实生物和再鼎医药持股比例分别提升2.4/2.0/1.4个百分点至14.4%/59.3%/32.6%；君实生物、云顶新耀、荣昌生物的港股通持股比例在全体港股医药股中位列前十。而反观外资，则更重视即时盈利能见度、地缘因素和全球流动性变化，对于前期创新药企的博弈兴趣较弱。本周，外资对于业务模式与全球关联度高、现金流稳定的CXO企业展现出更强的兴趣，对于药明合联 、 凯 莱 英 和 泰 格 医 药 的 持 股 比 例 分 别 提 升1.0/1.0/0.6个 百 分 点 至39.1%/39.5%/37.9%。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 医药行业周报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周六福珠宝股份有限公司、拨康视云制药有限公司、富卫集团有限公司、宜搜科技控股有限公司、广州银诺医药集团股份有限公司及劲方医药科技（上海）股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。