公司研究：CDMO主业提质扩量，看好后续业务放量节奏

CDMO主业提质扩量，看好后续业务放量节奏 业绩表现逐季回暖，CDMO行业在当下具有比较优势。此前，公司发布2025年半年度报告。单独看Q2，公司实现收入13.81亿元，同比增加7.15%；归母净利润2.76亿元，同比增加15.70%；扣非归母净利润2.75亿元，同比增加17.62%。单季度销售净利率时隔6个季度重回20%+，业绩逐季提速趋势向好。美国降息预期升温、地缘政治风险事件逐步淡化、生物医药投融资处于改善的过程之中，外部环境对CXO企业的负面影响正渐渐驱散，此前大订单对CDMO企业的业绩基数压力也不复存在。国内创新药出海火热，有望带动产业链上下游提速，中国CDMO企业是全球生物医药产业链稀缺的“卖水人”。包括公司在内的多家国内CDMO龙头复苏趋势明确，海外龙头业绩也可以交叉印证，业绩/订单状况良好。 买入（维持） CDMO主业表现稳定，项目储备丰富，结构持续优化。25H1CDMO板块实现收入22.9亿元，同比增长16.3%。原料药板块实现收入5.2亿元，同比下降28.5%。小分子CDMO仍为公司核心收入来源，2025上半年共承接项目1214个，III期临床项目90个，较去年新增6个；商业化项目38个，较去年新增3个。制剂CDMO业务依托于 端到端”一体化服务平台，25H1新引入客户十余家。公司团队覆盖百余个活跃制剂项目，其中新增服务项目30余个，项目类型涵盖创新药、复杂仿制药及高壁垒制剂。制剂产品实现英国首单出口。多肽与偶联业务25H1引入新客户20多家，在手订单的项目主要涵盖降糖、癌症类治疗领域，其中海外订单增速较快。公司已完成十多个项目的交付工作，未来项目承接数量将持续增加。 作者 盈利能力持续改善，各项费用控制良好。2025年H1公司实现销售毛利率37.5%(+2.2pcts)，销售净利率18.3%(+1.1pcts)，各项费用率较为稳定。分区域看，2025年H1公司实现国内业务收入5.8亿元“（同比-5.83%）占比20.1%；实现海外业务收入22.9亿元“（同比+6.62%）占比79.9%。公司持续深化国际化战略，进一步增强了全球客户黏性。 分析师张金洋执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjinyang@gszq.com 分析师胡偌碧执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com 产能建设持续推进，境内外关键平台布局加速落地。公司持续推进CDMO业务的全球化研发能力布局和先进产能布局。九洲药业（台州）取得《药品生产许可证》，一期项目建设有序推进中；多肽GMP生产线持续扩建，预计2025年年底投入使用。 分析师徐雨涵执业证书编号：S0680524040006邮箱：xuyuhan@gszq.com 盈利预测与评级：考虑到原料药行业复苏较为缓慢，对公司原料药业务有所影响，生物医药投融资提振也需要时间，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.49、10.41、11.84亿元，同比增长56.5%、9.8%、13.7%；对应PE分别为19X、17X、15X倍，维持 买入”评级。 相关研究 1、《九洲药业（603456.SH）：收入基本符合预期，CDMO板块保持高增，项目管线持续丰富》2024-04-092、《九洲药业（603456.SH）：业绩符合预期，CDMO快速增长》2023-08-153、《九洲药业（603456.SH）：业绩符合此前公告区间，CDMO板块高速增长，项目数量快速增加》2023-04-27 风险提示：原料药行业回暖不及预期风险，医药研发需求下降风险，医药投融资不及预期风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com