每周一小时第172期-20250914国金交运20250915

全文摘要 一、欧美航空业：需求创历史新高，供给约束下盈利分化显著 （一）需求端：客运量持续增长，国际线结构差异明显 1.整体复苏态势： 1.全球客运量2023年已超2019年水平，2024-2025年保持小个位数增长，持续刷新历史新高；2.美国市场为核心驱动力：2025年1-7月美国国际航线旅客量较2019年增长6%，其中美国公民贡献主力（国际旅客量超2019年23%），外国旅客仅恢复至90%，反映本土出行需求韧性更强。 2.区域航线分化： 1.高增长航线：2025年7月美国-意大利航线旅客量同比+11%，跨太平洋、跨大西洋航线需求旺盛（达美航空跨太平洋营收同比+11%，跨大西洋营收超2024年纪录+2%）； 2.低增长/下滑航线：美国-加拿大、美国-英国航线旅客量同比-5%，主要受地缘政策、航班时刻分配等短期因素影响。 （二）供给端：机队恢复但结构失衡，供应链制约持续 1.机队规模： 1.2024年美国航空业整体机队数量超2019年18%（窄体机为主），宽体机超2019年4%，但支线飞机仍远低于2019年水平，支线航空市场持续萎缩（疫情后短途出行需求向干线转移）； 2.2025年1-8月机队保持小幅增长，但新飞机交付延迟（100-200架），供应链紧张（发动机、零部件短缺）制约供给扩张速度。 2.核心矛盾：需求持续增长（创历史新高）与供给修复缓慢形成缺口，为后续票价提升、盈利改善奠定基础。 1.美国航空业整体（2025H1）： 1.收入：客运收入1038亿美元，同比+1%；2.成本：整体成本同比+1%，其中航油单位成本下降14.5%，抵消人工单位成本增长5.5%，带动整体单位成本下降1.8%；3.盈利：税前利润率3.6%，同比+0.9个百分点，成本端改善成为核心支撑。 2.代表性航司分化（2025Q2）： 3.关键启示：高价值业务（高端仓位、会员忠诚度）与国际线布局成为航司盈利分化的核心变量，具备此类优势的航司（如达美）更能抵御行业波动。 （四）欧洲航空业：航班量超疫情前，低成本航司领跑 1.航班量恢复：2025年9月1-7日欧洲日均航班量恢复至2019年101%，其中： 1.欧洲内部航线：100%； 2.欧洲-北美航线：118%（跨大西洋需求旺盛）；3.欧洲-亚太航线：124%（中国-欧洲航班量贡献显著）。 2.区域与航司分化： 1.高恢复国家：西班牙、意大利、土耳其、希腊等旅游目的地航班量超2019年；2.低恢复国家：英国、德国、法国等成熟市场仍略低于2019年；3.航司表现：瑞安航空（低成本）、威兹航空航班量远超2019年，汉莎航空（全服务）2025Q2净利润同比+116%（非经营性收益+税收减少驱动）。 （五）投资逻辑：聚焦需求韧性与结构优化，关注政策催化 1.核心逻辑：供给约束（机队交付延迟、支线萎缩）+需求增长（国际线恢复、高价值旅客增加）→票价提升→盈利改善； 2.政策催化：中国单边/双边免签政策利好国际线恢复，未来国际旅客量增长潜力大，支撑行业长期客流； 3.标的方向： 1.国际线占比高、高价值业务强的航司（如中国国航、东方航空）；2.成本控制能力优、支线市场修复受益的航司（如春秋航空、吉祥航空）。 二、油运市场：旺季来临+逻辑验证，运价与估值双击可期 （一）核心逻辑：欧佩克增产+黑船制裁，双驱动打开行情空间 1.逻辑一：欧佩克增产传导至海运量： 1.政策落地：欧佩克2025年10月进一步上调产量配额（+13.7万桶/日），沙特计划加大对亚洲出口以夺回市场份额，超市场“保价不增产”预期；2.需求释放：中东夏季用油旺季结束，自身消费转弱，北半球（亚洲、欧美）四季度采购需求启动，海运量有望显著增加；3.连锁反应：增产或导致油价下跌，进一步刺激产油国补库需求，叠加航线距离拉长（如印度从中东/美国进口替代俄罗斯），带动油运需求增量。 2.逻辑二：黑船制裁利好合规市场： 1.美国制裁升级：对印度进口俄罗斯原油加征关税（25%→50%），印度俄油进口占比从30%下降，转向中东/美国进口，合规市场运距提升；2.伊朗制裁加码：2025年8月美国扩大对伊朗原油出口制裁，大西洋-中东货盘增加，合规运力需求紧张；3.影子船队退出预期：若美俄取消制裁，影子船队（老旧运力为主）加速退出，合规市场运力供给进一步收缩。 （二）市场表现：运价突破两年新高，旺季行情启动 1.运价数据： 1.2025年9月11日，VLCC（超大型油轮）TCE运价突破7.4万美元/天，环比+38%，周度环比+30%；9月12日进一步升至8.4万美元/天，创两年新高；2.旺季预期：当前尚未进入传统四季度旺季（10-12月），运价已提前启动，反映市场对需求增量的强烈预期。 2.估值优势： 1.板块估值处于历史低位，如中远海能（A+H）2025年股价仅涨4%，按全年盈利预测给予15倍PE，仍有30%+估值修复空间；2.订单支撑：当前油运公司手持订单少，运力供给增速可控，为运价维持高位、盈利兑现提供保障。 （三）投资建议：把握旺季行情，聚焦合规运力龙头 1.核心标的： 1.中远海能（A+H）：VLCC运力规模领先，受益于中东-亚洲航线增量，估值修复空间大；2.招商轮船：油运+干散货双主业，抗周期能力强，合规运力布局完善；3.招商南油：中小型油轮龙头，聚焦内贸及区域航线，受益于国内补库需求。 2.风险提示：欧佩克增产不及预期、地缘政治冲突缓解导致制裁放松、油价大幅下跌抑制产油国投资。 三、总结：交通运输板块两条主线并行 1.航空业：需求创历史新高+供给约束+政策催化，关注国际线占比高、高价值业务强的航司，把握“供需逆转→票价提升→盈利改善”逻辑； 2.油运业：欧佩克增产+黑船制裁双逻辑验证，运价突破新高，旺季行情具备持续性，聚焦合规运力龙头，享受“运价上涨+估值修复”双击。 建议投资者结合“需求韧性+供给约束+政策催化”三维度布局，航空业侧重长期结构优化，油运业把握短期旺季弹性，两类资产形成互补，覆盖交通运输板块核心机遇。