棕榈油：产地累库预期，回调压力逐步消化豆油：美豆暂获支撑，区间震荡豆粕：震荡，关注中美经贸会谈

观点与策略 棕榈油：产地累库预期，回调压力逐步消化2豆油：美豆暂获支撑，区间震荡2豆粕：震荡，关注中美经贸会谈8豆一：震荡，关注技术面、市场情绪8玉米：关注新粮上市情况13白糖：基差偏空19棉花：关注新棉上市情况26生猪：堰塞湖显现，近端中枢待下移33花生：短期偏弱39 2025年9月14日 棕榈油：产地累库预期，回调压力逐步消化 豆油：美豆暂获支撑，区间震荡 李隽钰 投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu@gtht.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：基本面驱动暂时充分，盘面正在逐步消化产地累库预期导致的回调压力。本周跟随美豆油及国内商品情绪波动为主，棕榈油01合约周跌1.69%。 豆油：市场交易四季度缺豆情形暂缓，油脂板块高位震荡整理，豆油上涨动能不足，01合约周跌0.93%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：本周欧美汽柴油裂解持续处于同比高位，欧洲SAF及对中国UCO的采购价格还在持续飙升中，马来UCO FOB与CPOFOB价差继续扩大，欧洲需求支撑暂未有结束迹象。产地基本面上，8月马来需求结构与市场预估存在差别，但是库存符合预估范围，报告总体中性。9月降雨增加或使全月产量持平或转降，仍预估在180-185万吨区间，8月有可能成为今年产量高点，全年维持1940万吨产量判断。9月马来出口量几乎肯定会从印尼夺回更多份额，但印度的采购放缓，其它地区自7月开始表现出一定的增长乏力，9月马来出口可能仅在140万吨左右，消费暂看40万吨，9月库存仍有在230万吨一线徘徊的压力。印尼方面，精炼利润及印马价差上周从高位回落后本周上行，不过主要来源于果串和CPO招标价的下滑，印马价差开始有实质下挫，对于马来当前的库存水平结合印尼精炼利润上行，可能暗示着印尼供给正式的边际宽松，关注9月产区库存压力能否带来进一步回调至9000平台，从印尼6-7-8月出口量几乎持平的结果来看，年度产量至少需要增加400万吨以上才能维持印尼库存在100万吨以上，这一方面进一步削弱了印尼产量恢复对棕榈油供给矛盾的影响，另一方面持续体现欧盟原料带动下全球对棕榈油的强劲需求。马来库存在7-8-9增幅极度放缓，大概率不会超过230万吨水平，符合市场在6月对棕榈油利空出尽的判断；9月起印尼库存见底，印马合计将维持一段时间累库至10月后再次较快去库，因此9月还可能存在一定的回调窗口，但当产地以一个极低库存进入减产期，低位布多棕榈油将为下半年主旋律。销区方面，印度毛豆油及毛葵油进口利润均明显好于CPO，且毛豆油的进口利润正在快速上行，北美豆油持续表达库存压力，印度豆油可获得性提高，同时今年印度尼泊尔免税进口45万吨精炼豆油对植物油消费形成较大补充，这一定程度上会抑制印度接下来的棕榈油进口。在产地累库期间，中国需求是产地的第二目标，但今年产地的基本面不足以必须刺激中国打开商业利润，除非马来9月产量大超预期，库存往230万吨以上看，否则 豆棕价差较难回到平水以上来找回中国的额外需求。接下来价格空间的进一步打开需要关注国内宏观情绪、美豆油在50-52美分/磅一线支撑及印度再次找到棕榈油的额外进口性价比，并等待至四季度矛盾积累。 豆油：美豆油的政策乐观情绪在6月已经充分反应，现实仅能在50美分/磅一线出现生柴性价比的支撑，四季度前美豆油仍将以50-57美分的区间震荡为主，不可避免的累库趋势将使美豆油无法在RVO公布前正式表达基本面的偏紧格局、但生柴利润的改善正在进行时，如果对于进口原料补贴差异和重新分配的政策风云尽快落定，美豆油政策利空有出尽迹象，伴随RIN上涨下的备料进程将有助于美豆油库存去化及表达预期估值。国内豆油方面，目前豆系趋势几乎完全以美豆采购是否顺畅为表达，只要中美谈判没有实际消除中国企业重新采购美豆的障碍，还是相对预期国庆后豆系的上涨节奏将更为流畅，豆油或因此受益，且当下巴西贴水较美豆贴水的下跌空间有限，美豆盘面及贴水的支撑都较为明显。就油脂板块来讲，等待9月棕榈油完成震荡探底、中美贸易问题持续导致大豆进口缺口持续存在，那么将继续有布多豆油的机会，豆棕价差在棕榈油非回调期间继续维持区间震荡偏弱表现，关注中美贸易结果能否达成采购协议及南美播种天气问题。 整体来看，马来9月库存仍有在230万吨一线徘徊的压力，印马价差开始有实质下挫，结合印尼精炼利润上行，可能暗示着印尼供给正式的边际宽松，关注9月产区库存压力能否带来进一步回调至9000平台，但低位布多棕榈油将为下半年主旋律，接下来价格空间的进一步打开需要关注国内宏观情绪、美豆油在50-52美分/磅一线支撑及印度再次找到棕榈油的额外进口性价比，并等待至四季度快速去库的矛盾积累。国内豆油驱动当下在于美豆天气、豆油出口持续性和中美贸易谈判结果。就油脂板块来讲，等待9月棕榈油完成震荡探底、中美贸易问题持续导致大豆进口缺口持续存在，才将继续有布多豆油的机会，豆棕价差在棕榈油非回调期间继续维持区间震荡偏弱表现，关注中美贸易结果能否达成采购协议及南美播种天气问题。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：北苏新闻整理，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 2025年09月14日 豆粕：震荡，关注中美经贸会谈 豆一：震荡，关注技术面、市场情绪 吴光静投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing@gtht.com 报告导读： 上周（09.08-09.12），美豆期价涨势为主，主要因为中美将在西班牙举行经贸会谈、贸易摩擦缓和情绪。9月USDA供需报告影响不大，美豆注意力仍在“中美经贸会谈”、“出口需求”。从周K线角度，9月12日当周，美豆主力11月合约周涨幅1.8%，美豆粕主力12月合约周涨幅1.62%。 上周（09.08-09.12），国内豆粕期价略有反弹、豆一期价涨跌互现。豆粕方面，巴西大豆进口成本稳定、美豆反弹，带动豆粕盘面稳中略升。周五夜盘豆粕盘面价格下跌，预计是交易“中美贸易摩擦缓和”：9月14～17日中美将在西班牙举行经贸会谈。豆一方面，盘面或以技术性交易为主，基本面边际变化不大（市场等待新豆上市）。从周K线角度，9月12日当周，豆粕主力m2601合约周涨幅0.39%，豆一主力a2511合约周跌幅0.38%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经） 上周（09.08-09.12），国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆净销售周环比下降、处于预期低端，影响中性偏空。据USDA出口销售报告，9月4日当周，装船方面，2025/26年美豆出口装船约23万吨，同比降幅约26%；2025/26年美豆累计出口装船约23万吨，同比降幅约26%。销售方面，美豆当前年度（2025/26年）周度净销售约54万吨（前一周约82万吨），处于预期（40～160万吨）低端。美豆对中国当前作物年度（2025/26年）周度净销售为0（前一周0）。2）美国大豆优良率周环比下降、略高于预期，影响中性略偏多。据USDA作物生长报告，截至9月8日当周，美国大豆优良率64%（市场预期63%）、前一周65%，去年同期65%。3）巴西大豆升贴水、进口成本与盘面榨利：据钢联数据，截至9月12日当周，11月巴西大豆CNF升贴水均值周环比上升、进口成本均值周环比稳定，盘面榨利均值周环比小幅上升。4）新作巴西大豆开始种植，较去年略微提前。据新闻讯，咨询机构AgRural表示，2025/26年巴西大豆播种工作已经开始，但是仍局限于帕拉纳州一些特定地区。截至9月4日当周，2025/26年巴西大豆播种进度约0.02%，去年同期尚未开始播种。5）9月USDA供需报告略偏空，影响不大。北京时间9月13日凌晨零点，USDA出具月度供需报告。本次报告略微上调2025年美豆种植面积、略微下调单产预估，其总产量略微上调。需求方面，国内需求上调、出口需求下调，期末库存略微上调。报告本身略微利空，但幅度有限、且美豆注意力仍集中于“中美经贸会谈”，所以报告影响不大。6）中美将在西班牙举行经贸会谈。据商务部9月12日新闻发言人谈话，有记者问：美方消息称，美国财长贝森特近日将在西班牙马德里与国务院副总理何立峰举行会谈，请问商务部可否确认该消息？答：经中美双方商定，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰将于9月14日至17日率团赴西班牙与美方举行会谈。双方将讨论美 单边关税措施、滥用出口管制及TikTok等经贸问题。预计豆类市场将继续关注中美经贸会谈进展，等待进一步指引。 上周（09.08-09.12），国内豆粕现货主要情况：1）成交：豆粕成交量周环比上升。据钢联统计，截至9月12日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约17万吨，前一周日均成交约10万吨。2）提货：豆粕提货量周环比上升。据钢联统计，截至9月12日当周，主要油厂豆粕日均提货量约19.8万吨，前一周日均提货量约19.2万吨。3）基差：豆粕基差周环比下降。据统计，截至9月12日当周，豆粕（张家港）基差周均值约-42元/吨，前一周约-11元/吨，去年同期约-25元/吨。4）库存：豆粕库存周环比上升、同比下降。据钢联统计，截至9月5日当周，我国主流油厂豆粕库存约102万吨，周环比增幅6%，同比降幅约17%。5）压榨：大豆压榨量周环比上升，下周预计小幅上升。据钢联预估（125家油厂），截至9月12日当周，国内大豆周度压榨量约236万吨（前一周230万吨，去年同期224万吨），开机率约66%（前一周65%，去年同期64%）。下周（9月13日～9月19日）油厂大豆压榨量预计约240万吨（去年同期205万吨），开机率67%（去年同期58%）。 上周（09.08-09.12），国内豆一现货主要情况：1）豆价稳中偏弱。据博朗资讯，①东北部分地区大豆净粮收购价格（过4.5筛净粮主流收购价格）报价区间4160～4240元/吨，持平前周；②关内部分地区大豆净粮收购价格区间5120～5260元/吨，持平前周；③销区东北食用大豆销售价格（中等含包装“塔选”东北豆市场主流零售价）区间4660～4840元/吨，大多数地区持平前周、局部下跌20元/吨。2）东北产区等待新豆上市。据博朗资讯，黑龙江局地新豆零星收割上市，目前尚未形成规模，多随收随走，关注产地天气，将影响新豆收获时间。3）国储大豆拍卖持续、市场参与度偏低。据博朗资讯，国储豆单向拍卖参与度降低，各方均在观望等待新豆上市。4）销区成交偏慢、等待新豆。据博朗资讯，多地经销商表示开学季已经过去，下游市场补货接近完成，加上东北新豆即将上市，本周整体成交正常偏慢，供需双方均在等新豆。 下周（09.15-09.19），预计连豆粕和豆一期价震荡，关注中美经贸会谈。豆粕方面，9月12日市场传来“中美经贸会谈”消息，豆类市场交易从“贸易摩擦忧虑”转变为“贸易摩擦缓和”，盘面表现也从“豆粕偏强于美豆”转变为“豆粕偏弱于美豆”。目前豆类市场交易重点仍在“经贸会谈”，等待本次会谈的进一步指引。国产大豆方面，现货市场等待新豆上市，现货稳中偏弱。期货盘面前期已经提前下跌，预计低位震荡，关注技术面和市场情绪。（个人观点，仅供参考，上述内容在任何情况下均不构成投资建议） （正文） 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，USDA，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：