流动性跟踪：存单到期规模持续高位

评级及分析师信息 9月第二周（8-12日），跨月的大额投放已在前一周悉数回笼，且税期未至，资金面出现超预期收敛。在连续一周的大额净回笼后，本周初央行仍基本维持等额续作，周一周二单日净回笼/投放的绝对值均控制在百亿以内。增量资金的持续缺席，使得资金成本连续上行。直至周三，央行开启增量投放，资金利率上行方才逐渐止步，R001、R007分别升至1.46%、1.50%的周内高点。其后两日，央行维持超额投放，资金利率开始逐步下行，R001收于1.40%、R007也下行至1.47%。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 月初资金面为何超预期收敛？主要问题在银行资金供给端。本周（8-12日）银行体系日均净融出规模降至3.50万亿元，前一周为3.85万亿元。而这其中主要是大行融出规模下滑较大，同时城农商行净融入规模增大，而股份行的资金融出反而有所上升。 银 行 融出下降，背后是多因素所致。一是季末月，银行天然有完成指标的诉求，存单发行进度偏慢（9月以来存单净融资为-1314亿元），或影响银行 融出意愿；二是市场预期6M买断式缩量续作，或加重银行的防御情绪；三是债市行情比较脆弱，银行尤其是中小行，再度成为二级市场重要承接力量，会消耗一定资金。此外，北交所打新带来的资金锁定效应，也一定程度带动银行间资金价格抬升。 ►展望：税期资金利率上行幅度或不会超过季节性规律 下周（9月15-19日）资金面的主要影响因素或是税期（15-17日）。9月作为传统小税期，缴税压力较小，过去五年平均缴款规模为1.09万亿元。从季节性规律来看，22-24年9月税期三日隔夜资金利率上行幅度在14-39bp区间，7天资金利率波幅在10-39bp。 9月税期资金利率上行幅度或不会超过季节性规律，一方面是央行已公告在税期首日（15日）超额续作6000亿元6M买断式逆回购（9月到期3000亿元），叠加此前3M等额续作1万亿，9月合计净投放3000亿元。同时，央行也将于税期走款最后一日（17日）投放1500亿元国库定存（下周到期1200亿元），或意在缓解税期期间缺口压力。另一方面，目前央行态度偏呵护，根据7-8月的经验，或也会在税期适当加大逆回购投放力度，预计税期资金面波动超过季节性的概率不大。 此外，下周政府债缴款规模为3525亿元，与年内的平均水平基本相当（2025年以来的政府债单周净缴款均值为3063亿元），对资金面的冲击可控。不过存单到期仍位于高位，如果其净融资持续为负，可能会形成银行负债端缺口，对资金面形成扰动。 ►公开市场：9月15-19日，逆回购到期1.2万+亿元 9月15-19日，央行公开市场到期13845亿元，其中逆回购到期12645亿元，国库定存到期1200亿元，到期压力较上周有所提升。 ►票据市场：票据利率多下行，大行加大净买入 截至9月12日，1M票据利率较上周（9月5日）下行6bp，收至1.30%，3M下行3bp至1.15%，6M则上行6bp至0.79%。在此期间（9月8-11日），大行净买入428亿元（前一周净买入157亿元），9月累计净买入585亿元（2024年9月同期累计净买入524亿元）。 ►政府债：9月15-19日，净缴款降至3525亿元 9月15-19日，政府债净缴款降至3525亿元，前一周为3792亿元。政府债净缴款降低主要由于地方债净融资规模的大幅减少，由前一周的1608亿元降至509亿元；国债净缴款规模则有所提升，环比增加831亿元至3016亿元。 ►同业存单：发行利率上行，到期压力仍大 存 单 加 权 发 行 利率 转为上 行 。9月8-12日，同业存单加权发行利率为1.63%，较前一周上行1.1bp（前一周降幅为0.7bp）。在此期间，同期限SHIBOR利率小幅上行，周均值环比上行0.7bp至1.66%。 存单到期压力仍在高位。下周（9月15-19日）存单到期8941亿元，到期压力仍在年内相对高位（今年以来存单的单周到期规模中位数为6448亿元）。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.流动性超预期收敛........................................................................................................................................42.超储更新.....................................................................................................................................................63.公开市场：9月15-19日，逆回购到期1.2万+亿元........................................................................................74.票据市场：票据利率多下行，大行加大净买入................................................................................................85.政府债：9月15-19日，净缴款降至3525亿元...............................................................................................96.同业存单：发行利率上行，到期压力仍大.......................................................................................................117.风险提示.....................................................................................................................................................15 图表目录 图1：资金利率走势与央行净投放情况（bp）...................................................................................................4图2：银行体系融出规模下降（亿元）.............................................................................................................5图3：交易所资金抬升或带动银行间资金上行（%）..........................................................................................5图4：截至9月12日，逆回购余额12645亿元，高于9月5日的10684亿元....................................................8图5：9月8-12日，票据利率多下行，其中1M票据利率下行6bp至1.30%，....................................................8图6：9月8-12日，大行净买入428亿元，9月累计净买入585亿元（2024年9月同期累计净买入524亿元）...8图7：9月15-19日，政府债周度净缴款3525亿元（前一周为3792亿元）......................................................10图8：存单发行利率转为上行（%）................................................................................................................11图9：SHIBOR利率小幅上行（%）................................................................................................................11图10：存单收益率曲线全线上行....................................................................................................................11图11：9月8-12日，同业存单加权发行期限5.9个月（前一周为6.1个月）.....................................................13图12：分银行类型同业存单周度期限变化：不同类型银行发行期限分化............................................................13图13：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比降至28%（-6pct）............................................................14图14：9月15-19日，同业存单到期8941亿元，到期压力有所回落.................................................................14 表1：流动性日历（9月15-19日，亿元）.......................................................................................................5表2：9月15-19日，政府债净缴款3525亿元（单位：亿元）..........................................................................6表3：9月15-19日，央行公开市场到期13845亿元.........................................................................................7表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：9月15-19日政府债净缴款为3525亿元...........................................9表5：9月8-12日，同业存单发行7821亿元，净融资-4277亿元.....................................................................12 1.流动性超预期收敛 9月第二周（8-12日），跨月的大额投放已在前一周悉数回笼，且税期未至，资金面出现超预期收敛。全周来看，隔夜利率较前一周大幅抬升，R001、DR001周均值均环比上行7bp，R007、DR007也分别上行2、3bp。 复盘本周资金走势，资金面先紧后松。在连续一周的大额净回笼后，本周初央行仍基本维持等额续作，周一周二单日净回笼/投放的绝对值均控制在百亿以内。增量资金的持续缺席，使得资金成本连续上行，隔夜利率升至OMO之上，R001较前一周五上行9bp至1.46%，R007上行3bp至1.49%。直至周三，央行开启增量投放，资金利率上行方才逐渐止步，R001、R007分别升至1.46%、1.50