运达股份（300772.SZ）2025年中报点评：上半年收入同比增长26%，风机销售毛利率显著改善

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 电力设备·风电设备 2025年上半年业绩1.4亿元，同比-3%。2025年上半年，公司实现营业收入108.9亿元，同比+26%；归母净利润1.4亿元，同比-3%；扣非归母净利润1.3亿元，同比+129%；综合毛利率9.0%，同比-0.4pct；净利率1.3%，同比-0.4pct。单季度来看，2025年第二季度公司实现营业收入68.8亿元，同比+41%，环比+72%；归母净利润0.8亿元，同比+10%，环比+44%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+418%，环比+81%；综合毛利率8.1%，同比-1.0pct，环比-2.4pct；净利率1.3%，同比-0.3pct，环比-0.2pct。 证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002 证券分析师：袁阳0755-22940078yuanyang2@guosen.com.cnS0980524030002 风机销售毛利率显著改善。2025年上半年风机销售/发电业务/新能源EPC分布实现收入95.4/2.2/6.9亿元，同比+47%/+31%/-6%；毛利率分别为7.3%/61.1%/6.8%，同比+2.2/+5.0/+4.2pct，受益于风机大型化趋势及技术优化降本，公司风机销售毛利率明显提高。从公开数据来看，今年上半年风机中标价格呈现上涨趋势，上半年国内陆风风机中标均价同比+7%，随着风机价格逐步修复，海风及风机出口占比提高，风机销售毛利率预计将持续改善。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价17.75元总市值/流通市值13967/12386百万元52周最高价/最低价19.64/9.12元近3个月日均成交额453.82百万元 风机销量快速增长。2025年上半年公司对外销售风机6.3GW，同比+56%；销售均价1513元/KW，同比-87元/KW，主要原因系风机大型化趋势以及前期低价订单交付；单位毛利110元/KW，同比+28元/KW，主要受益于毛利率改善。从订单来看，2025年上半年公司新增订单12.0GW，同比-16%，同期国内新增招标量71.9GW，同比+9%，市场份额略有下降；截至第二季度末，公司累计在手订单45.9GW，同比+34%，相当于2025年风机出货预期的280%。 电站业务稳步推进。公司稳步推进自有新能源电站项目建设进度，不断优化自有电站运营管理体系。2025年上半年公司新增并网装机容量约200MW，受“136号文”影响，上半年暂无风电场转让；截至第二季度末累计权益并网装机容量1.2GW。新能源工程总承包业务方面，公司向内加强与其他业务的协同联动，向外持续引进战略合作伙伴、深化重点客户合作，并通过加强融资单位的合作为客户提供一站式服务。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《运达股份（300772.SZ）-订单稳健增长，“两海战略”初见成效》——2024-06-24 风险提示：电站开发节奏不及预期；市场竞争加剧；原材料价格上涨。 投资建议：下调盈利预测，新增2027年盈利预测，维持“优于大市”评级。 考虑到“136号文”导致2025-2026年风电场转让节奏放缓，我们下调2025-2026年盈利预测至4.7/7.7亿元（原预测为7.4/10.4亿元），新增2027年盈利预测11.5亿元，同比+1%/+64%/+50%。当前股价对应PE为29.8/18.2/12.2倍，维持“优于大市”评级。 业绩回顾 2025年上半年，公司实现营业收入108.9亿元，同比+26%；归母净利润1.4亿元，同比-3%；扣非归母净利润1.3亿元，同比+129%；综合毛利率9.0%，同比-0.4pct（经追溯调整，下同）；净利率1.3%，同比-0.4pct。 单季度来看，2025年第二季度公司实现营业收入68.8亿元，同比+41%，环比+72%；归母净利润0.8亿元，同比+10%，环比+44%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+418%，环比+81%；综合毛利率8.1%，同比-1.0pct，环比-2.4pct；净利率1.3%，同比-0.3pct，环比-0.2pct。 从 期 间 费 用 来 看 ，2025年 上 半 年 公 司 销 售/管 理/研 发 费 用 率 分 别为4.2%/0.8%/2.4%，同比-0.2/+0.1/-0.2pct，费用率水平相对稳定。截至第二季度末，公司归母所有者权益与带息债务的比值为1.68，高于去年同期的1.62，财务状况保持稳健。 2025年上半年，公司实现投资收益0.55亿元，同比+48%；计提减值损失1.25亿元，同比+50%。 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 风机销售毛利率显著改善。2025年上半年风机销售/发电业务/新能源EPC分布实现收入95.4/2.2/6.9亿元，同比+47%/+31%/-6%；毛利率分别为7.3%/61.1%/6.8%，同比+2.2/+5.0/+4.2pct，受益于风机大型化趋势及技术优化降本，公司风机销售毛利率明显提高。从公开数据来看，今年上半年风机中标价格呈现上涨趋势，上半年国内陆风风机中标均价同比+7%，随着风机价格逐步修复，风机销售毛利率预计将持续改善。 风机销量快速增长。2025年上半年公司对外销售风机6.3GW，同比+56%；销售均价1513元/KW，同比-87元/KW；单位毛利110元/KW，同比+28元/KW。从订单来看，2025年上半年公司新增订单12.0GW，同比-16%，同期国内新增招标量71.9GW，同比+9%，市场份额略有下降；截至第二季度末，公司累计在手订单45.9GW，同比+34%，相当于2025年风机出货预期的280%。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理注：2024年开始质保金从销售费用计入营业成本 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 电站业务稳步推进。公司稳步推进自有新能源电站项目建设进度，不断优化自有电站运营管理体系。2025年上半年公司新增并网装机容量约200MW，受“136号文”影响，上半年暂无风电场转让；截至第二季度末累计权益并网装机容量1.2GW。新能源工程总承包业务方面，公司向内加强与其他业务的协同联动，向外持续引进战略合作伙伴、深化重点客户合作，并通过加强融资单位的合作为客户提供一站式服务。 7月11日，公司公告称，计划投资建设察右前旗（兴和县）28万千瓦工业园区绿色供电项目（兴和县部分），项目规划容量190MW，拟安装19台10MW机组，投资总额11.9亿元。绿电直连有助于解决新能源消纳问题，助力工业企业的绿电认证以及进一步降低用电成本，为新能源市场打开长期发展空间。 投资建议 考虑到“136号文”导致2025-2026年风电场转让节奏放缓，我们下调2025-2026年盈利预测至4.7/7.7亿元（原预测为7.4/10.4亿元），新增2027年盈利预测11.5亿元，同比+1%/+64%/+50%。当前股价对应PE为29.8/18.2/12.2倍，维持“优于大市”评级。 风险提示 电站开发节奏不及预期；整机行业市场竞争加剧；原材料价格上涨。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032