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事件与业绩：公司公布2025上半年报告，实现营收371.60亿元（+7.91% YoY），归母净利润147.72亿元（+8.23% YoY）。总资产3.47万亿元（+14.39% YoY），不良贷款率0.76%（持平QoQ），不良贷款拨备覆盖率374.16%（+3.62PCT QoQ）。Q2单季净息差1.72%（-11.98BPs YoY）。
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信贷投放分析：对公信贷表现亮眼，票据贴现接力一般贷款，合计新增规模显著高于近年同期，反映区域经济需求及项目储备。个人贷款受制于需求端疲软及政策收紧，规模较Q1末下降。Q3个人贷款投放值得关注，与对公信贷错峰进行，前者集中在Q2与Q3。全年信贷规模有望保持较快增长，Q1-Q2对公信贷投放夯实基础，宏观政策或激活潜在需求。
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息差与存款：Q2单季息差1.72%（环比-7.84BPs，同比-11.98BPs），受LPR下调、存量房贷利率下降及投资组合利率下行影响。负债端存款成本刚性改善，测付息率1.71%（环比-10.18BPs，同比-31.26BPs），受益于宽松资金面及同业负债、债券利率下降。新一轮存款降息预计将缓冲资产端压力。
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中间业务与投资收益：Q2中间业务收入由降转增，降费让利政策影响消退及资本市场改善推动。Q3资本市场持续改善，财富管理、资产管理业务有望释放弹性。Q2债券市场表现较好，投资收益改善，但Q3预计受股债跷跷板效应影响，投资收益将再度承压。
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资产质量：Q2末不良贷款率0.76%（环比持平），对公贷款不良率稳中有降，制造业不良率抬头；个人贷款不良率上升，但受规模收缩影响。关注类贷款占比1.02%（小幅上升2BPs），逾期贷款占比0.89%（下降6BPS），反映风险放缓。Q2减值计提回落但仍处次高位，不良核销比例平台回落，拨备覆盖率回升。不良生成率0.19%（回落），个人贷款风险处置及时。
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盈利预测与投资建议：调整2025-2027年营收预测至715.61、774.09、862.90亿元，归母净利润至295.30、324.68、367.99亿元。对应PB为0.83、0.75、0.68倍。维持“买入”评级，财富管理与资产管理业务优势明显，资本市场向好环境中有望增长弹性，公司有能力应对零售风险上升，资产质量预计保持优异。
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风险提示：个人贷款与制造业贷款质量大幅恶化；债市超预期调整导致投资收益大幅受损。
