宏观点评：8月CPI降、PPI升的背后

8月CPI降、PPI升的背后 事件：8月CPI同比-0.4%，预期-0.2%，前值0%；核心CPI同比0.9%，前值0.8%；PPI同比-2.9%，预期-2.9%，前值-3.6%。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 核心观点：整体看，8月CPI同比再度转负、环比弱于季节性，主要受食品价格偏弱影响，基数上升也是拖累；核心CPI连升6月、创近18个月以来新高，汽车、家用器具等核心消费品价格延续改善；PPI同比降幅收窄，环比止跌，结束了连续8个月的下行，“反内卷”价格支撑效应开始显现。往后看，受能源、猪肉价格等拖累，9月CPI可能延续为负，全年中枢在0%左右；9月PPI跌幅大概率继续收窄，但出口价格走低、地产销售偏弱、消费需求不足等仍是制约，预计年内延续低位震荡、难以趋势性转正。倾向于认为，尽管7月以来经济多数回落，但尚不足以实质妨碍全年““保5%”，政策短期““托而不举”、后续““适时加力”。短期关注““国庆、10月四中全会”两个关键窗口，以及可能的中美最高层会晤。 分析师薛舒宁执业证书编号：S0680525070009邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《核心CPI连续5个月回升，如何理解？》2025-08-092、《美联储主席换届：流程、人选、影响》2025-09-093、《8月出口降速不降质》2025-09-084、《高频半月观—上游开工普降，地产销售小升》2025-09-075、“《8月非农就业仍差，美联储有望连续降息》2025-09-06 1、整体看，CPI同比再度转负，环比弱于季节性，主要受食品价格偏弱影响，此外基数上升也是拖累；核心CPI同比连升6月，创近18个月以来新高；PPI同比降幅收窄，“反内卷”价格效应开始显现。 >CPI方面：8月CPI同比由平转降，低于Wind一致预期-0.2%，创近6个月以来新低；环比持平，弱于季节规律（近10年同期均值为0.3%）。归因看，CPI同比再度转负，主要受食品价格偏弱影响，此外基数上升也是拖累：1）食品：同比延续回落2.7个百分点至-4.3%，拖累CPI同比0.8个百分点，拖累程度较上月增加0.51个百分点；环比升0.5%，远弱于季节性（近10年同期均值为1.5%），其中鲜菜、猪肉、鸡蛋价格分别拖累CPI同比0.37、0.24、0.08个百分点，拖累程度均较上月有所加深。2）能源：国际油价变动导致能源价格环比小幅下降，交通工具用燃料环比降0.9%。3）基数：2024年8月CPI同比0.6%，为年内次高，环比也强于季节性均值，基数提升对本月CPI有一定拖累。此外，核心CPI同比0.9%，已连续6个月回升，创近18个月新高，环比持平季节性均值“（近10年同期均值为0%），其中服务价格环比持平，核心消费品价格表现仍偏强，汽车价格持平，家用器具价格环比上涨1.1%。 >PPI方面：8月PPI同比-2.9%，高于前值-3.6%，持平Wind一致预期；环比由跌转平，结束了连续8个月的下行，持平季节性均值（近10年同期环比均值为-0.01%）。归因看，8月PPI环比止跌、同比降幅收窄，主要有两点支撑：一是“反内卷”导致煤炭、黑色、玻璃等行业价格上涨，如PPI煤炭开采、煤炭加工、黑色采选、黑色冶炼、玻璃制造价格环比均由跌转涨；二是基数走低，2024年8月PPI同比较上月回落1个百分点。此外，国际油价下行导致原油-石化产业链价格下跌，出口占比高的行业价格也继续下跌，反映关税冲击下出口继续““以价换量”，如通信电子、汽车和通用设备价格环比分别降0.2%、0.3%、0.1%。 2、往后看：9月CPI可能延续为负，全年中枢在0%左右；9月PPI跌幅大概率继续收窄，但出口价格走低、地产销售仍弱、消费需求不足等仍是制约，预计年内延续低位震荡、难以趋势性转正。按照季节性模型推算： 1）CPI方面：CPI能源分项大约滞后国际油价1个月左右，8月布伦特原油价格环比下跌3.9%，预示能源价格可能对9月CPI形成拖累，同时考虑到猪价难有明显回升、房租滞后房价回落、消费约束、价格竞争等，9月CPI同比可能延续为负，全年CPI中枢可能在0%左右。 2）PPI方面：随着““反内卷”的价格支撑效应进一步显现以及基数进一步走低，9月PPI跌幅大概率继续收窄；但考虑到出口价格走低、地产销售仍弱、消费需求不足等，年内PPI预计仍弱，全年中枢可能在-2.6%左右。 3、综合看，CPI同比再度转负，PPI虽小幅改善但仍在低位，需求不足、预期偏弱仍是核心制约，政策短期““托而不举”、后续““适时加力”。二季 度货币政策报告中，央行重申““把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量”，物价回稳仍待供需两端政策协同发力。当前钢铁、煤炭等上游传统行业已采取措施压减产量，后续物价回升幅度取决于三点：一是传统行业的产量压减幅度；二是新兴行业是否能采取实质性举措限产；三是需求端政策能否有效配合，加强上游涨价对中下游的传导效果。 4、结构上看，2025年8月物价主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：食品价格同比降幅扩大，非食品价格同比续升。8月CPI食品分项同比降4.3%，其中，猪肉、鲜菜、鸡蛋、鲜果价格同比分别降16.1%、15.2%、14.2%、3.7%。非食品价格同比涨0.5%，环比由上涨0.5%转为下跌0.1%，弱于季节规律（近10年同期均值为0%），其中服务价格同比涨幅扩大至0.6%，涨幅较上月扩大0.1个百分点；扣除能源的工业消费品价格同比上涨1.5%，涨幅较上月扩大0.3个百分点，贵金属饰品、家用器具和文娱耐用消费品价格同比涨幅较大。 >PPI生产资料VS生活资料：生产资料环比由跌转涨，生活资料环比跌幅收窄。8月PPI生产资料环比由下跌0.2%转为上涨0.1%，与煤炭、钢铁等大宗商品价格反弹有关；生活资料环比下跌0.1%，降幅较上月收窄0.1个百分点。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业3类，8月价格均止跌，环比分别+1.5、+0.3、+0.3个百分点至1.3%、0.2%、0%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品4类，价格环比多数回升，分别+0.1、+0.1、+0、+0.3个百分点至0.1%、0%、-0.2%、-0.3%。 >PPI重点细分行业：8月细分行业价格多数回升，其中：“反内卷”推动煤炭、黑色等价格由跌转涨，国际油价下行导致原油产业链价格回落，出口占比高的行业价格继续回落。具体看：1）“反内卷”相关行业：PPI煤炭开采环比由跌1.5%转为涨2.8%，PPI煤炭加工环比由跌4.7%转为涨9.7%，PPI黑色采选环比由跌1.1%转为涨2.1%，PPI黑色冶炼环比由跌0.3%转为涨1.9%，PPI玻璃制造环比由跌1.5%转为涨0.1%；2）原油-石化产业链：受国际油价下跌影响，PPI油气开采、化工、化纤、橡胶塑料环比分别下跌1.1%、0.1%、0.6%、0.4%；3）出口占比高的行业：PPI通信电子、汽车和通用设备环比分别降0.2%、0.3%、0.1%。 风险提示：政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归““国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为““国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com