经营现金流净额持续改善，电改持续推进下，看好公司综合能源业务的持续开拓

晶科科技(601778) 股票投资评级 经营现金流净额持续改善，电改持续推进下，看好公司综合能源业务的持续开拓 增持 |下调 l投资要点 事件：公司于 2025 年 8 月 28 日发布公司 2025 年半年报。 2025H1 公司营收 21.2 亿元，同比+10.5%；归母净利润 1.2 亿元，同比+39.8%；其中 2025Q2 公司营收 10.1 亿元，同环比分别-11.6%/-9.0%，归母净利润 1.6 亿，同环比分别-15.5%/+551.9%，利润增长主要是公司电站产品化交易规模增加，电站交易带来的收益较上年同期增长。 可再生能源补贴发放加速。2025 年 8 月公司收到可再生能源补贴资金 6.46 亿元，其中国家可再生能源补贴资金 6.33 亿元；2025 年1-8 月补贴资金 8.91 亿元，同比 248%，其中国家补贴 8.5 亿元，同比+272%。 经营现金流持续改善：2025H1 公司经营活动现金流净额为 19.9亿元，去年同期为-7.3 亿元。 公司基本情况 电站开发与运营业务：进一步推进轻资产运营战略+精细化运营自持电站，加大海外电站的开发。截止 2025H1 末，公司持有电站5953MW，相较于 2024 年底，净减少 495MW。2025H1，新增并网 233MW（地面、工商业分别为 97、124MW），2025H1 出售电站 729MW（工商业、户用分别为 77、652MW）。2025H1 公司结算电量 35.7 亿度，自持电站精细化运营，例如公司山西部分电站合理利用市场机会，通过提前锁定高价中长期，择机峰谷套利，上半年平均结算电价高于市场均价。海外电站方面，截止 2025H1，公司海外电站已并网运营规模达到 444MW，2025H1，新增开发光伏和储能项目达到 900MW。 最新收盘价（元）4.60总股本/流通股本（亿股）35.71 / 35.71总市值/流通市值（亿元）164 / 16452周内最高/最低价4.79 / 2.26资产负债率(%)62.5%市盈率51.11第一大股东晶科新能源集团有限公司 综合能源业务 1：储能业务持续放量。截止 2025H1，公司自持独立储能电站规模 325.7MW，2025H1，新增开发储能项目规模达到3.9GWh。 研究所 分析师:杨帅波SAC 登记编号:S1340524070002Email:yangshuaibo@cnpsec.com 综合能源业务 2：售电业务持续拓展+虚拟电厂静待时机。2025H1实现签约电量 16 亿度，交易电量 75 亿度；公司已在浙江、上海、四川、江西、天津五个省份布局虚拟电厂业务，市场化储能代运营实现突破，成功签约 66MWh，新能源电站代理交易规模达到 342MW。 l盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2025-2027 年营收分别为 54.9/55.3/54.1 亿元，归母净利润分别为 5.1/5.3/5.6 亿元，（2025 年 9 月 5 日）对应 PE 分别为 32/31/29 倍，市场持续推进下，绿电资产的价值得到重估（合理 PB 大于 1），同时考虑到 136 号文各地细则陆续发放，市场主体需要一定时间消化，电站的运营和转让可能均受影响，其核心在于电力交易的运营能力的持续升级，因此下调评级，给予 “增持”评级。 l风险提示： 公司综合能源业务开拓不及预期的风险；电站转让不及预期的风 险；补贴发放不及预期的风险。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 中邮证券研究所 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048