电水主业稳健增长，电改持续推进下，有望加速拓展综合能源服务

明星电力(600101) 股票投资评级 电水主业稳健增长，电改持续推进下，有望加速拓展综合能源服务 增持 |首次覆盖 l投资要点 公司是国有控股的电力、自来水生产经营及综合能源服务企业，拥有完整的供电、供水网络及服务体系。公司起源于 1926 年的官绅合办的明星电灯公司，2006 年成为四川电力公司控股子公司。2025H1，公司在辖区内供电市场占有率 100%，供水市场占有率近 90%，持续积极开拓综合能源服务。长期业绩稳健增长。以 10 年维度来看，2014-2024 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 8.6%、7.9%。 l电改持续加速，发输售一体化有效赋能综合能源业务全球和中国能源转型持续加速，现货市场建设全面加速。 2025 年 7 月 24 日，中欧发表《中欧领导人关于应对气候变化的联合声明》，中欧双方致力于在 COP30 前提交 2035 年 NDC，双方 NDC将覆盖全经济范围，包括所有温室气体，并符合《巴黎协定》长期气温目标。 公司基本情况 四川电力现货市场建设加速中。其从 2017 年被确定为 8 个第一批试点市场之一，2019 年 6 月启动模拟试运行，2020 年 9 月开展水电竞价现货整月结算试运行，其将于 2025 年 11 月进入连续结算试运行。 最新收盘价（元）10.05总股本/流通股本（亿股）5.48 / 5.48总市值/流通市值（亿元）55 / 5552周内最高/最低价12.99 / 6.91资产负债率(%)27.1%市盈率26.30第一大股东国网四川省电力公司 公司拥有独立区域的供电、供水网络。2025H1，公司供区内有 110千伏变电站 20 座，35 千伏变电站 17 座，变电总容量 234.99 万千伏安，电力用户 76.00 万户；供水能力 22.50 万吨/日，自来水用户 32.65万户。 公司的售电量和售水量稳健增长。2015-2024 年公司售电量和售水量 CAGR 分别为 12.9%、5.5%。 研究所 分析师:杨帅波SAC 登记编号:S1340524070002Email:yangshuaibo@cnpsec.com 发输配一体化使公司具有“节点”信息优势，可以为公司的电网建设提供指导，同时可以为客户提供更稳定、更低市场风险的电力服务，随着四川电力市场的持续推进，公司探索布局虚拟电厂有望形成第二增长曲线。截至 2024 年底，公司自主研发“明星充电运营管理平台”，累计建成投运 15 座充电站，全年充电电量 440.38 万千瓦时。 l盈利预测与评级 我们预测公司 2025-2027 年营业收入分别为 31.3/34.0/36.5 亿元，归母净利润分别为 2.1/2.2/2.2 亿元，三年归母净利润 CAGR 为4.6%，以当前总股本 5.5 亿股计算的摊薄 EPS 为 0.38/0.39/0.41元。公司 2025 年 9 月 2 日股价对 2025-2027 年预测 EPS 的 PE 倍数分别为 27/25/24 倍。参考可比公司估值，考虑到公司积极拓展综合能源业务，首次覆盖，给予“增持”评级。 l风险提示： 上游来水减少的风险；市场竞争加剧的风险；综合能源业务拓展不及预期的风险。 目录 1遂宁区域电网资产赋能，深化综合能源服务.....................................................51.1四川遂宁地区的电力和自来水供应核心.....................................................51.2业绩增长稳健...........................................................................62电改持续加速，发输售一体化有效赋能综合能源业务.............................................82.1全球和中国能源转型持续加速，现货市场建设全面加速.......................................82.2公司拥有独立区域的供电、供水网络，持续拓展综合能源业务................................113盈利预测与投资评级........................................................................123.1核心假设 ............................................................................. 123.2主要财务数据预测......................................................................133.3估值与评级 ........................................................................... 144风险因素..................................................................................14 图表目录 图表 1： 公司发展历程 .................................................................... 5图表 2： 公司的股权结构及业务布局（截止 2025H1） .......................................... 5图表 3： 公司营收及增速 .................................................................. 6图表 4： 公司归母净利润及增速 ............................................................ 6图表 5： 公司期间费用率（%） ............................................................. 6图表 6： 公司盈利能力（%） ............................................................... 6图表 7： 公司分业务营收占比（%） ......................................................... 7图表 8： 公司分业务历年毛利（百万元） .................................................... 7图表 9： 公司分业务毛利占比（%） ......................................................... 7图表 10： 公司分业务毛利率（%） .......................................................... 7图表 11： 公司存货周转率 ................................................................. 7图表 12： 公司应收账款周转率 ............................................................. 7图表 13： 公司负债率 ..................................................................... 8图表 14： 公司经营活动现金净流量 ......................................................... 8图表 15： 联合国气候大会和国家自主贡献的变化 ............................................. 8图表 16： 电改的核心框架 ................................................................. 9图表 17： 新能源系统成本随新能源渗透率变化曲线 ........................................... 9图表 18： 2010-2024 年全球、中美欧及越南的风光发电量占比清理 ............................. 10图表 19： 全国各地区现货市场的建设进度（截至 2025Q1） .................................... 10图表 20： 四川电力现货市场的建设 ........................................................ 11图表 21： 公司的发电资产 ................................................................ 11图表 22： 公司水电资产利用小时数（h，左轴）和厂用电率（%）...............................11图表 23： 公司的售电量（万 kWh）.........................................................12图表 24： 公司的自来水售水量（万 t） ..................................................... 12图表 25： 分业务假设（百万元） .......................................................... 13图表 26： 估值与评级（收盘价和 EPS 单位：元/股） ......................................... 14 1遂宁区域电网资产赋能，深化综合能源服务 1.1四川遂宁地区的电力和自来水供应核心 公司是国有控股的电力、自来水生产经营及综合能源服务企业，拥有完整的供电、供水网络及服务体系。公司起源于 1926 年的官绅合办的明星电灯公司，1997 年于上交所上市，2006年成为四川电力公司控股子公司。2025H1，公司在辖区内供电市场占有率 100%，供水市场占有率近 90%（注：公司供电区域为遂宁市船山区、安居区、经开区、河东新区、高新区；公司供水区域为遂宁市城区），目前公司持续积极开拓综合能源服务。 资料来源：公司官网、公司 2006 年年报，中邮证券研究所 股权结构稳定。截至 2025H1，公司控股股东国网四川电力，持股 20.07%%，实际控制人是国务院国资委，间接持有股份 20.07%。 资料来源：iFind，中邮证券研究所 1.2业绩增长稳健 长期业绩稳健增长。以 10 年维度来看，2014-2024 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 8.6%、7.9%。2025H1 公司营收和归母净利润分别为 15.2、0.7 亿元，同比分别+13.7%、-13.1%，主要是公司水电站所在涪江来水同比减少 18.9%，自发上网电量同比减少 16.2%。 资料来源：iFind，中邮证券研究所 资料来源：iFind，中邮证券研究所 期间费用率逐步降低。2025H1 公司销售、管理、财务、研发费用率分别为 0.3%、2.9%、-0.1%、0.4%，同比分别-0.1、0、0.1、0.1pct。 盈利能力短期承压。2025H1 公司毛利率和净利率分别为 9.4%和 4.8%，同比分别-1.7、-1.5pcts。 资料来源：iFind，中邮证券研究