固收周报：周观：从股债性价比角度看债市点位（2025年第35期）

一周观点

• 9月以来股市震荡回调，债券收益率下行幅度有限，体现股债跷跷板不对称性。
• 应用ERP指标（1/沪深300市盈率-10年期国债收益率）衡量股债性价比，截至2025年9月4日，ERP指标处于2015年以来的0-1倍标准差内且下行，历史显示该位置后10年期国债收益率上行，但幅度不一。
• 预计ERP趋向中枢值，10年期国债收益率上行幅度温和，顶部或为1.85%。

美债收益率分析

• 美国8月ISM制造业PMI连续六个月收缩，服务业PMI创半年最快扩张，超出预期。
• 8月非农就业、ADP就业均不及预期，首次申领失业救济人数上升，劳动力市场降温，强化美联储降息预期。
• 威廉姆斯表示高利率已导致劳动力市场降温，预计未来数月经济放缓，失业率明年升至约4.5%，支持降息预期。
• Fedwatch预期2025年9月降息概率为89%，10月降息可能性降至71.0%，12月降息可能性为65.3%。
• 当前美债收益率曲线接近平行下移，短端胜率更大，长端赔率更大，长久期或成配置胜负手。

地方债市场回顾

• 本周地方债发行19只，金额933.91亿元，再融资债券755.54亿元，新增专项债178.37亿元，净融资额367.09亿元。
• 主要投向为综合，发行利差主要位于10-20BP之间。
• 本周城投债提前兑付总规模16.60亿元，累计提前兑付规模903.56亿元。

信用债市场回顾

• 本周信用债净融资额-552.67亿元，较上周减少248.59亿元。
• 短融、中票净融资额分别为-239.53亿元、-241.28亿元，企业债净融资额-89.04亿元，公司债净融资额48.46亿元。
• 等级利差方面，短融中票等级利差总体收窄，企业债等级利差呈分化趋势，城投债等级利差总体走阔。
• 本周工业行业债券周交易量最大，达2,902.83亿元。

风险提示

• 大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险；经济基本面变化超预期。