9月利率策略展望：债券研究

8月债市整体呈现震荡上行走势，曲线进一步陡峭。7月末政治局会议后，市场对“反内卷”的高涨预期有所纠偏，叠加基本面疲弱，8月首周利率维持低位震荡。8月第二周宏观数据疲态尽显，但权益资产上涨，股债跷跷板效应导致利率快速上行。10年国债利率月末收于1.84%，较7月末上行13.4bp。

非银仓位下降和配置型机构仓位提升将减弱股市对债市的压制。高估值需要对盈利预期上升或低利率支撑，当前股债性价比提升，股市继续上涨空间有限，企业回报率下行将带动广谱利率下行。

工业品价格持续下行，“反内卷”政策预期回归基本面，对债市压力缓和。南华工业品指数从7月高点下降221点，市场激进做多情绪下降。

基本面修复疲弱态势延续。7月制造业PMI低于荣枯线，三大投资增速大幅回落，社会融资主要依赖政府债支撑。需求端居民及企业贷款同比减少，8月地产销售弱于历史同期，PMI“新订单-生产”差值降幅走扩，经济弱需求现状明显。

资金宽松资产荒持续，季末流动性冲击有限。财政存款下降将补充流动性，9月资金价格中枢有望维持宽松。央行呵护力度增大，季末流动性冲击或有限。

债市超涨已逐步消化，曲线斜率或将恢复。年初债券利率存在超涨，但随着时间推移已逐步被消化。1年存单和R007利差扩大，短端宽松流动性将对长债形成保护。

9月债市将逐步呈现修复走势。股市对债市压制减弱，“反内卷”政策预期降温，资金面宽松，债市或将回归基本面交易。当前利率调整空间有限，10年和30年国债调整上限分别在1.8%和2.1%左右。年初利率超涨已消化，长债性价比提升，央行呵护资金面有利于短端下行。预计利率将逐步修复至调整前位置，如存在降息可能债市有望创新低，推荐哑铃型策略，逐步增配。