估值承压，向正股要空间—9月转债月报

固定收益月报 证券研究报告2025年09月04日 估值承压，向正股要空间 9月转债月报 核心结论 分析师 转债后市展望： 姜珮珊S0800524020002jiangpeishan@research.xbmail.com.cn景高琦S0800525060002jinggaoqi@research.xbmail.com.cn 伴随上证指数创10年新高，8月转债价格和估值也相继来到18年转债规模扩容以来的最高水平。拉长时间范围，07、15年权益牛市中，转债价格中位数一度攀升至200元以上，8月末130元左右的价格中位数似乎还有较大的空间。但从估值来看，8月21日阶段高点[ 90,110）元平价区间转债的转股溢价率均值28.9%，略高于15年1月9日28.4%；当前转债估值即使在更长的历史维度来看也属于较高的位置。我们认为：随着A股市场行情的继续演绎，转债价格或仍具备一定的向上空间；但估值进一步提升的难度相对较大，更可能的是转债价格随平价抬升，而估值高位震荡。 相关研究 制造业PMI收缩放缓，服务业景气度明显回升—8月PMI数据点评2025-09-01震荡市中仍以票息挖掘为主—9月信用月报2025-08-31把握调整后的结构性机会—9月固定收益月报2025-08-31交易盘普减利率债，科创债ETF带动公募增持公司债—2025年7月债券托管数据点评2025-08-28本 轮信 用债调 整还会 持续 吗？—信用 周报202508242025-08-25 历史相对高位下，转债估值难以为投资者提供保护，反而成为拖累项，转债相对权益性价比不高。适度放松对转债价格的容忍度，寻找业绩具有相对确定性，正股估值合理，行业景气度较高的转债，在权益市场调整阶段积极布局，从正股角度寻找保护可能会是更好的选择。建议关注：博23转债、爱迪转债、宏发转债、保隆转债、科利转债、国微转债等转债机会。 8月市场回顾：权益方面，8月A股行情进一步强化，上证指数月内相继突破3700点、3800点；市场量能显著提升，月末25/27/28日3个交易日成交额破3万亿元；万得全A月度大涨10.9%。行业表现上，AI主线行情推动下，通信、电子板块领涨；有色行业受益于稀土板块行情表现，同样表现不俗。转债端，8月转债估值来到18年以来的绝对高位，中证转债指数上涨4.3%，相对跑输权益；行业结构上，TMT板块转债涨幅居前。个券方面，大元转债（液冷泵）、欧通转债（服务器电源）、博23转债（液冷板）领涨。 转债估值：截至8月29日，转债市场百元平价溢价率32.2%，较7月末上升2.85pp，处于18年、21年以来99.2%和98.8%分位数水平。不同平价40、60、80、90、110、120、130元对应转股溢价率分别为175.7% / 95.0% / 55.4% / 42.4% / 23.9% / 17.2% / 11.6%，较7月末分别变动-1.0pp、+1.6pp、+2.6pp、+2.8pp、+2.9pp、+2.9pp和+2.8pp。 转债供需：供给端，8月转债供给同环比有所回落；单月新发4支转债，合计规模32.21亿元。1支转债（待发规模20.0亿元）取得证监会注册批准，新增15个董事会预案。需求端，可转债ETF8月份额大幅提升，单月份额增加12.77亿份至48.26亿份，流通规模增加188.16亿元至639.99亿元。 条款跟踪：截至8月29日，9支转债可能强赎，8支可能下修，5支提议下修；8月26支确认强赎，21支不强赎，5支确认下修，26支不下修。 风险提示：权益市场大幅回撤，转债正股密集退市，转债信用风险密集暴露。 内容目录 一、9月转债展望：估值逆风，向正股要空间.......................................................................4二、8月市场回顾...................................................................................................................62.1权益市场......................................................................................................................62.2转债市场......................................................................................................................8三、转债估值.........................................................................................................................9四、转债供需.......................................................................................................................114.1转债供给：................................................................................................................114.2转债需求：................................................................................................................12五、条款跟踪.......................................................................................................................135.1赎回：26支确认强赎，9支可能强赎，21支不强赎...............................................135.2下修：5支确认下修，5支提议下修，26支暂不下修...............................................15六、风险提示.......................................................................................................................16 图表目录 图1：8月末转债价格来到18年来最高水平（单位：元）.....................................................4图2：8月末转债估值为2018年来最高水平（单位：%）.....................................................4图3：07 & 15年A股牛市中，转债价格中位数一度攀升至200元以上（单位：元）...........4图4：即使对比2015年，当前[ 90,110）元平价区间转债的转股溢价率也不低...................5图5：8月末TMT成交占比再度来到相对高位........................................................................5图6：万得全A指数波动率变化..............................................................................................5图7：8月市场回顾..................................................................................................................6图8：主要指数8月涨跌幅（单位：%）................................................................................7图9：中信风格指数8月涨跌幅（单位：%）.........................................................................7图10：8月申万一级行业月度涨跌幅（单位：%）.................................................................7图11：8月涨跌幅排名靠前概念板块（单位：%）.................................................................7图12：中证转债行情走势........................................................................................................8图13：转债主要策略8月涨跌幅............................................................................................8图14：分行业转债8月涨跌幅（单位：%）...........................................................................9图15：8月涨跌幅排名靠前转债个券（单位：%）.................................................................9图16：百元平价溢价率（单位：%，21.01.04——25.08.31）.............................................10图17：百元平价溢价率（单位：%，24.01.02——25.08.31）.............................................10图18：各平价区间转股溢价率（单位：%，21.01.04——25.08.31）..................................10图19：各平价区间转股溢价率（单位：%，24.01.02——25.08.31）..................................10 图20：转债价格、债底、平价中位数（21.01.01——25.08.31）.........................................10图21：转债价格、债底、平价中位数（24.01.02——25.08.31）.........................................10图22：转债价格、债底、平价均值（21.01.01——25.08.31）............................................11图23：转债价格、债底、平价均值（24.01.02——25.08.31）............................................11图24：可转债月度发行节奏（单位：亿元，2022.01——2025.08）.......................