核心观点
公司研究·财报点评
环保·环境治理
收入小幅下滑，投资收益驱动业绩增长。2025H1公司实现营收21.21亿元，同比-1.51%，主要系工程板块收入下滑所致。其中环保水务板块收入7.86亿元，同比+13.8%；固废板块3.99亿元，同比+14.9%；工程板块7.32亿元，同比-13.9%；辅助服务板块1.98亿元，同比-24.9%。公司实现归母净利7.19亿元，同比+29.6%，其中对联营企业和合营企业的投资收益同比增长65.4%至6.73亿元，是公司业绩增长的核心驱动。
关键数据
毛利率承压，费用/减值小幅增加。2025H1公司综合毛利率为22.19%，同比下降0.56pct。受水资源费改税政策影响，公司上半年0.52亿元的水资源费由营业成本科目转入税金及附加科目，将此部分影响还原后，公司环保水务业务的毛利率由29.5%下降至22.7%，较去年同期下降3.2pct；固废业务的毛利率由下滑5.4pct至23.8%，工程业务的毛利率下滑0.7pct至7.7%。公司的销售/管理/财务/研发费用率分别为1.71%/7.46%/3.82%/1.75%，同比变化+0.18/+0.56/+0.04/+0.06pct。信用减值损失由-0.23亿元扩大至0.31亿元。
经营性现金流小幅改善。截至2025H1，公司账面的应收账款余额为19.52亿元，同比+34.62%；经营性现金流为-3.7亿元，同比增加3000万。
事件分析
中山自来水价格调整听证会顺利召开。2025年8月22日，中山市发展改革局组织召开自来水价格调整听证会，就中山市水价调整听取意见和建议。本次听证会涉及自来水价格调整两套方案，方案一是将自来水综合价格拟调整为2.14元/立方米，方案二是将自来水综合价格拟调整为2.18元/立方米。其中方案一超八成居民家庭每月水费增加约7.25元，方案二超八成居民家庭每月水费增加约8元，总体对居民家庭用水支出影响有限。水价调整正式执行后有望增厚公司供水板块业绩。
研究结论
投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价10.08元总市值/流通市值14869/12640百万元52周最高价/最低价10.57/7.10元近3个月日均成交额114.01百万元
投资建议：维持“优于大市”评级。25Q3以来沪深两市成交额持续放量，公司业绩有望受益广发证券投资收益的增长，我们上调25-27年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润15.09/16.73/18.28亿元（原值为13.95/15.70/17.07亿元），同比增速25.9%/10.9%/9.2%，当前股价对应PE=9.9/8.9/8.1x。
风险提示
广发证券业绩波动风险、工程收入下滑风险、应收账款回收不及预期风险。
