二季度盈利环比平稳,下半年新产能将有序释放-2025年中报点评

核心观点

• 二季度盈利环比平稳，展现出较强的经营韧性与成本控制能力。
• H1文化纸吨盈利略有承压，箱板纸与溶解浆盈利提升。
• 公司持续聚焦降本增效，浆、纸产品单位综合能耗降低3.3%，采购与物流成本实现大幅节降。
• Q3文化纸预计仍偏弱整理，箱板纸提价正逐步落地。
• 下半年新产能将有序释放，山东基地新增130万吨浆纸项目，广西南宁基地项目预计2025Q3-Q4陆续进入试产阶段。

关键数据

• 2025H1公司实现收入191.1亿元，归母净利润17.8亿元，扣非归母净利润17.6亿元。
• 2025Q2收入92.2亿元，归母净利润8.9亿元，扣非归母净利润8.8亿元。
• H1双胶纸、铜版纸、牛皮箱板纸与溶解浆收入同比分别为-14.8%/-4.9%/+0.4%/-9.1%。
• H1公司吨纸、浆盈利基本保持稳定，Q2木浆价格持续回落，文纸价格与吨盈利也进入下行通道。
• 箱板纸由于高端产品占比提升、市场持续拓展与原料美废价格回落而延续盈利改善趋势。
• 兖州溶解浆搬迁北海和升级改造工作在5月完成，6月已实现稳定运行，带来溶解浆成本下降。

研究结论

• 公司显现出周期底部蓄力向上特性，上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为34.5/39.1/42.9亿元，同比增速11.4%/13.3%/9.7%，对应PE=12/11/10倍。
• 维持“优于大市”评级。
• 风险提示：原料价格波动；下游需求恢复不及预期；价格提振不及预期。