8月海外月度观察：美联储货币政策框架再修订，降息预期回升

债券分析2025年09月01日 【债券分析】 美联储货币政策框架再修订，降息预期回升 ❖1、美联储货币政策框架修订落地 华创证券研究所 ❖美东时间8月22日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表重要讲话。会议聚焦当前经济状况与短期展望、货币政策框架的演变，其中有关共识声明修订的主要内容包括四点：删除将有效利率下限ELB定义为经济格局决定性特征的措辞；回归灵活通胀目标框架，取消平均通胀目标制“补偿性”策略；删除充分就业中的“短缺”一词；强调了就业和通胀目标不互补时的应对方法。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：李阳邮箱：liyang3@hcyjs.com ❖2、海外经济：关税政策进一步明朗，关注经济兑现情况 ❖全球：制造业回到收缩区间，服务业保持高景气度 经济方面，全球经济景气度分化，制造业PMI动能偏弱。贸易方面，波罗的海干散货指数高位震荡，8月前20日韩国出口同比由负转正。货币政策方面，随着关税政策进一步明朗，主要央行表态有所分化。财政政策方面，美国财政部季度再融资规模维持稳定，短债比重或持续上升。 相关研究报告 《【华创固收】2025年上半年全国及各省市土地成交及城投拿地数据全梳理》2025-08-09《【华创固收】新一轮关税税率落地，经济冲击或逐步兑现——7月海外月度观察》2025-08-07《【华创固收】保险预定利率下调历史回溯及债市影响展望》2025-08-06《【华创固收】2025H1信用债复盘：票息价值回归与信用ETF的兴起》2025-07-03《【华创固收】2025H1可转债复盘：一波三折，强势表现》2025-07-03 ❖发达经济体：关税影响仍具不确定，通胀反弹风险或可控 美国经济增长放缓，制造业景气度萎缩加深，服务业接近停滞；劳动力新增就业人数大幅低于预期，就业市场边际走软；通胀水平相对温和，关税影响传导缓慢；零售销售保持韧性，关注消费动能的持续性；房地产仍受到房贷利率居高不下、房价持续上涨的掣肘。日、欧、英经济景气度向上改善，但制造业整体修复动能偏弱。通胀方面，欧元区环比持稳，英国压力较大，日本通胀保持高位。 ❖3、货币政策：美转鸽、欧英谨慎、日鹰派信号增加 美联储鲍威尔意外释放鸽派信号，为9月降息打开大门。欧央行按兵不动是稳健之举，通胀风险大致平衡。日央行保持加息的可能，关注薪资增长驱动的通胀上行压力。英央行如期降息25基点，通胀上行风险加剧内部分歧。 ❖4、金融市场：美债收益率先上后下，美元指数震荡，国际油价先跌后涨 美债：8月，因非农数据大幅走弱导致10年美债收益率下台阶。其后，其他经济数据保持韧性以及地缘政治边际缓和，收益率小幅回到4.34%。下旬，债市聚焦美联储，鲍威尔释放超预期鸽派信号，叠加美联储独立性受到挑战，收益率回到4.23%，全月来看，2年期美债收益率下行35BP至3.59%，10年美债收益率下行14BP至4.23%。 汇率：8月，美元指数、日元区间震荡，欧元、英镑先涨后稳。 油价：国际原油受到油需前景预期反复先跌后涨，最低触及62.35美元/桶，月末收于64.01美元/桶。 ❖总体来看，2025年8月，美国对外关税政策进一步明朗，国内经济数据喜忧参半，非农新增就业大幅下修引发劳动力市场趋弱的担忧，关税调整的成本压力传导尚且缓慢，欧元区、日本等经济呈现向上复苏迹象。杰克逊霍尔会议重磅举行，美联储货币政策框架时隔5年再度修订，同时鲍威尔意外放鸽提振9月降息信心，欧、英央行由相对宽松转向稳健，等待关税影响进一步兑现。9月，关注美国非农数据和关税对通胀传导的节奏，以及美联储降息落地的可能及幅度，警惕资本市场波动风险加剧。 ❖风险提示： 美国就业市场超预期疲软；金融市场流动性紧缩。 目录 一、美联储货币政策框架修订落地.......................................................................................4 二、海外经济：关税政策进一步明朗，关注经济兑现情况...............................................5 （一）全球经济：制造业回到收缩区间，服务业保持高景气度...............................5（二）发达经济体：关税影响仍具不确定，通胀反弹风险或可控............................71、美国：基本面增长动能放缓，就业市场走软.....................................................72、日、欧、英经济景气度向上改善，但制造业整体修复动能偏弱...................10 三、货币政策：美转鸽、欧英谨慎、日鹰派信号增加.....................................................11 （一）美联储：鲍威尔意外转鸽，提振降息预期.....................................................11（二）欧央行：欧央行按兵不动是稳健之举，通胀风险大致平衡..........................13（三）日央行：日央行保持加息的可能，关注薪资-通胀螺旋上升........................14（四）英央行：如期降息25基点，通胀上行风险加剧内部分歧............................14 四、金融市场：美债收益率先上后下，美元指数震荡，国际油价先跌后涨.................15 （一）美国债市：经济数据喜忧参半与降息预期升温，收益率先上后下..............15（二）汇率市场：美元指数、日元区间震荡，欧元、英镑先涨后稳......................16（三）国际原油：油需前景预期反复，原油价格先跌后涨.....................................17 五、风险提示.........................................................................................................................18 图表目录 图表1 2012年以来美联储货币政策框架调整....................................................................5图表2全球经济景气度指标热力图.....................................................................................6图表3美国OECD全球领先指标连续两个月回升............................................................6图表4 8月欧美经济政策不确定性指数均下行..................................................................6图表5花旗美国经济意外指数继续上行.............................................................................6图表6 8月欧美ZEW经济景气指数回调............................................................................6图表7 8月以来BDI指数高位震荡.....................................................................................7图表8 8月韩国出口同比由负转正......................................................................................7图表9美国经济景气度指标热力图.....................................................................................8图表10美国经济领先指标（WEI）小幅修复....................................................................8图表11制造业PMI中就业分项指数继续处于荣枯线下行..............................................8图表127月美国零售销售额环比小幅下降......................................................................9图表13密歇根大学消费者预期指数小幅回调...................................................................9图表14美国30年期房贷利率在6.56%附近......................................................................9图表15美国标普/CS房价指数仍处在高位........................................................................9图表16非农新增人数三个月平均降至3.5万人................................................................9图表17 7月以来当周初请失业金人数环比上升................................................................9图表18 7月美国CPI同比持平2.7%.................................................................................10图表19 7月美国核心商品环比持稳..................................................................................10图表20欧元区、日本、英国经济景气度指标热力图.....................................................10图表21 7月欧元区制造业PMI延续修复.........................................................................11图表22欧元区投资信心指数回落.....................................................................................11图表23日本核心CPI同比回落至3.1%附近....................................................................11图表24英国薪资增速保持高位.........................................................................................11图表25 2025年8月美联储官员表态..............................